7月29日晚间，汤臣倍健股份有限公司（300146.SZ，以下简称“汤臣倍健”）披露2020年半年度业绩报告。

报告显示，汤臣倍健上半年营收31.25亿元，同比增长5.23%，归属于上市公司股东的净利润9.62亿元，同比增长10.96%，基本每股盈利0.61元，同比增长3.39%。

都说2020“开局”太难了，但从保健品行业龙头汤臣倍健发布的2020半年报来看，疫情似乎没有带来什么实质性影响。营收与归母净利润均实现稳定增长，然而在漂亮的财报数据背后，或许另有“隐患”？

溢价收购疑点多，漂亮数据或藏“隐患”

汤臣倍健创立于1995年，主营膳食营养补充剂的研发、生产和销售。自2010上市以来，汤臣倍健营收持续增长，因此成为众多投资者眼中的白马股。

然而到了2019年，汤臣倍健业绩突然“变脸”。年报显示，公司2019年营收52.62亿元，同比增长20.94%；归母净利润-3.56亿元，同比下滑135.51%，迎来了上市以来最大亏损。

对此，汤臣倍健称，主要因此对合并LSG形成的商誉进行了减值测试，所以仅一年，LSG就给汤臣倍健带来了15.71亿元巨额减值亏损。

事件源于2018年，汤臣倍健以35.14亿元现金收购了澳洲LSG100%股权。但《每日财报》注意到，汤臣倍健的这次巨额收购疑点重重。

疑点一：其支付现金购买LSG公司100%股权的交割日期在2018年8月30日，而《电子商务法》的表决通过为2018年8月31日。但汤臣倍健管理层真的无法预知《电子商务法》可能带来的冲击吗？是真的纯属巧合？

疑点二：2017年时，LSG公司的净资产只有1.01亿元，收购价格为其净资产的35倍。此外，2017年，LSG的净利润为0.63亿元，相当于56倍的P/E。高溢价现金收购，既然花这么大的代价，为何汤臣倍健对LSG公司没有业绩承诺？

在经历了巨额亏损后，LSG公司给汤臣倍健带来的影响仍未结束。据其半年报显示，截至2020年上半年末，汤臣倍健合并报表中的商誉账面价值仍有11.79亿元。

此外值得注意的是，汤臣倍健2020年上半年营收同比增长5.23%，扣非净利润同比增长17.76%。财报数字颇为漂亮，受此影响，年报发布后一交易日，汤臣倍健开盘后涨停。

但《每日财报》注意到，汤臣倍健业绩增长背后，风险却也不容忽视。2020上半年，占营业收入比例最高的片剂营收同比下降3.11%，毛利率下滑4.94个百分点。粉剂实现营收同比增长16.36%，毛利率下滑5.08个百分点。

毛利率下滑背后是2020年上半年汤臣倍健营业成本增速远高于营收增速，同比增加13.54%。汤臣倍健在半年报中表示，疫情期间运输成本上升已是必然，不能排除未来几年对公司生产经营产生一定影响。

有意思的是毛利率下滑，利润增速却能超过营收增速。秘密来自于销售费用的突然下滑。财报显示，2020年上半年，汤臣倍健销售费用为5.33亿元，较上年同期7.44亿元减少超2亿元，同比下降28.36%。

从2016年推动“大单品计划”开始，汤臣倍健广告支出持续高速增长，销售费用占营收比例曾达31%。然而过去高速增长的销售费用在2020年上半年却突然下滑，这似乎更像是短期压缩销售费用，以求利润增长，这种做法在竞争激烈的保健品市场又能否长久呢？

存货持续增长，仍要募资扩产

同时《每日财报》注意到，汤臣倍健的库存数据也不乐观。2018年汤臣倍健片剂生产71.2亿片，同比增长50%。而片剂的销售量只增长13%。同年生产粉剂665万吨，同比增长32%。

而粉剂的销量只增长5%。产量远大于销量，可见汤臣倍健2018年就出现存货积压。汤臣倍健2018年的库存也印证了这一看法。2018年汤臣倍健存货为6.7亿元，同比增长59%。而当年营业收入增长39.9%。存货增速明显快于营收增速。

2019年，汤臣倍健片剂销售量为53.56亿片，生产量为71.25亿片，库存量为15.35亿片；粉剂销售量为5602.19万吨，生产量为8005.71万吨，库存量为1569.11万吨；胶囊销售量为2.39亿粒，生产量为4.47亿粒，库存量为0.63亿粒。

可见汤臣倍健的产销量已相差较大，产能处于过剩状态。经《每日财报》整理发现，汤臣倍健2016年-2019年，存货分别为3.39亿元、4.22亿元、6.71亿元、7.42亿元，存货持续增长。

为此，2020年上半年，汤臣倍健也积极开展去库存的销售活动，但与此同时，公司却仍欲扩产。

2020年6月24日，汤臣倍健发布公告称，拟非公开发行募资不超过36.1亿元，主要用于珠海生产基地和澳洲生产基地，其中3.78亿元将用于扩充LSG澳洲子公司旗下益生菌产品的产能。

此外，还将投入珠海生产基地五期建设、珠海生产基地四期扩产升级、营养与健康管理中心、数字化信息系统项目等项目。

值得注意的是，珠海生产基地的建设资金在上一轮募资后已经开工，汤臣倍健也曾在回复深交所问询函中表示，珠海生产基地四期将在2020年2月试产。

此次半年报显示，珠海生产基地四期建设预定可使用日期显示为2020年9月30日。四期还未投入使用，便积极为五期建设进行募资，在产能过剩的情况下依旧不断拓展生产基地，这样的做法不免有些蹊跷。

短期压缩销售费用，以求利润增长，这种做法在竞争激烈的保健品市场能否持续？存货高企、毛利下滑，募资扩产究竟是激进还是另有原因？对此《每日财报》将持续关注。