锁价定增的“复位”，正激活壳资源交易市场。

    在近期的佐力药业、碧水源等易主案例中，锁价定增作为重要工具嵌套其中，一举锁定了潜在控股股东的持股成本，增强了交易的确定性：佐力药业的交易中，未来大股东浙江省医疗健康集团（下称“浙医健”）通过受让股权及锁价定增的一揽子方案，斩获并夯实了大股东席位；碧水源的方案中，公司拟向二股东中国城乡定增募资37亿元，后者由此升任大股东。

    “锁价定增实施后，发行价格可控，买家的成本可以锁定。这对壳资源交易至关重要，交易模式变得更灵活。”资深投行人士表示，“尤其是对于希望保留较大比例股权的原控股股东而言，锁价定增提供了一个新的谈判通道。”

    买壳成本“一键锁定”

    3月25日晚间，佐力药业端出卖壳“套餐”。浙医健拟分步受让实控人俞有强所持上市公司15%的股份，并拟认购非公开发行的10%股票。交易全部完成后，浙医健将持有佐力药业22.73%的股份，变身控股股东。对赌条件是，俞有强承诺，佐力药业2020年至2022年累计净利润总额不低于1.82亿元。

    去年5月，佐力药业曾酝酿卖壳，委身另一浙江药企华东医药。彼时的方案是协议转让，实控人俞有强及乌灵合伙企业拟将所持18.60%的股份转让给华东医药，转让款总计不高于10.6亿元。

    两相比较，“组合式”效果截然不同。本次交易中，浙医健受让俞有强所持股份的单价是8元/股，而定增部分价格低至4.47元/股，未来控股股东浙医健的整体持股成本得以大幅稀释。目前，俞有强持有佐力药业28.46%股份，本次交易后仍有较大股份保留，可分享国资股东入主后带来的资本红利。

    “如果没有锁价定增，这样嵌套定增的易主方案很难设计。因为如果易主后股价出现较大幅度上涨，未来发行时定增的成本就不可控了，会增加买家的交易成本，加大谈判难度。”投行人士表示，再融资规则修订后，这样的组合模式具有很大的吸引力和灵活度。

    近期，碧水源的易主同样颇受关注。公司二股东中国城乡拟以37.16亿元认购非公开发行的4.81亿股，发行完成后中国城乡及其一致行动人以22.35%的持股升任第一大股东。公司筹划定增停牌前股价为11.44元/股，定增价为7.72元/股，锁价的成本优势显而易见。

    碧水源与央企中国城乡的牵手始于去年5月，彼时公司实控人文剑平及多名股东向中国城乡合计转让逾10%的股份，价格约为9.46元/股，开启了战略合作的篇章。有了本次锁价定增的“续篇”，中国城乡不仅摊薄了持股成本，更是完成了入主大计。

    易主工具丰富化

    在A股市场中，主流的控制权收购有协议转让、间接收购、无偿划转和要约收购等，受限于再融资新规之前的发行价格和融资规模，鲜有以非公开发行形式取得控制权的案例。

    不过，受让股份搭配定向增发的案例，仍有零星出现。上海电气接连斩获的天沃科技、赢合科技，就同步配套了定增的工具。2018年，上海电气作为战略投资者以5.91亿元参与认购了天沃科技共计8118万股，获得二股东席位。之后，通过股份转让和表决权委托，上海电气成为控股股东，去年9月天沃科技又酝酿向上海电气独家定增募资12亿元。再融资新规实施后，公司修订了定增预案，发行价以八折锁定。

    与入主天沃科技的“分步走”不同，上海电气收购赢合科技采用了一揽子方案。2019年11月，上海电气协议受让赢合科技9.73%股份，同时拟通过认购定增份额向上市公司注资不超过20亿元，锁定控股股东席位。今年2月，公司根据再融资新规修订了定增预案，将发行价格锁定为34.01元/股。

    “之前定增价格不确定，成本就不确定。再融资新规实施后，确定性增强了，这对控股权收购交易很重要。”投行人士认为，大股东卖壳有不同的动机，对于不希望出售大部分股权又希望引入实力股东入局的实控人而言，如果买家可以通过定增获得股份，那自身的存量股份就无需大比例出售，可以分享上市公司易主后的未来收益。

    不难发现，天沃科技、赢合科技、佐力药业、碧水源等易主案例的入主方均为国资背景。“国资股东资源优势明显，入主上市公司对股价有一定提振，定增工具引入后，原实控人保留较多股份，更符合自身利益。”

    并购汪研究中心人士认为，再融资新规之下，如投资人按30%的发行上限全额认购新增股份，投资者可以取得交易后上市公司23%的股权，再辅之以表决权委托/放弃、协议转让等方式，上市公司控制权收购的手段将进一步丰富。