对于A股投资者而言，一份年报是上市公司对过往一年的系统陈述和全面呈现，是对所处行业格局及自身发展前景的理性解析和深情展望。从某种角度看，细分行业的“单项冠军”，因其业务结构稳定、辨识度高，更容易被投资者读懂。

    东方电缆就是这样一家公司，其业务分为陆缆系统、海缆系统和海洋工程三个板块，2019年度在营收增长22%的境况下，取得了近164%的净利润增速，毛利率水平大幅提升，足见其发展的韧性。记者采访多位券商分析师了解到，东方电缆近年海缆业务收入快速增长，毛利率大幅提升，使得利润端的增速显著高于收入端，这与海上风电产业的快速发展密不可分。但不可忽视的是公司产能瓶颈、出口规模小及海上风电政策变化等风险。

    求索增长之源

    从年报看，东方电缆2019年再创佳绩。2019年度，公司实现营业收入36.90亿元，同比增长22.03%；归属于上市公司股东的净利润4.52亿元，同比增长163.74%；经营活动产生的现金流量净额6.72亿元，同比增长35.40%。

    先看业务结构，公司产品主要包括陆缆系统、海缆系统和海洋工程三个业务板块，是国内海缆行业龙头。2019年度公司的业绩贡献主要来自海缆业务，全年9.18亿元毛利中，海缆业务贡献了6.58亿元，占比72.14%。公司整体毛利率为24.87%，其中海缆毛利率达44.77%，同比增加14.97个百分点，提升了公司的盈利水平。

    “传统陆缆的行业门槛较低，竞争激烈，而海缆行业本身技术门槛更高，且客户比较注重历史业绩，能够参与的企业较少，利润率水平较高。”海通证券分析师张一弛表示，海缆行业近年受益于海上风电等产业的快速发展，下游需求迎来快速增长，东方电缆相关业务表现出来的成长性显著强于陆缆。

    “投资者应从整个行业发展趋势和公司本身成长情况是否契合等角度来分析观察。”天风证券分析师王纪斌认为，我国海上风电吊装量自2018年开始放量，2019年达到2.74GW，同比增长1GW，增速达到57%。从全球发展形势来看，2019年，全球海上风电新增装机容量7.5GW，中国、英国、德国新增装机规模位居前三，均超过1.5GW。我国海上风电吊装量约占全球吊装总量的36.5%，成为重要增长点。

    紧跟国家海洋经济潮流的东方电缆，踩准了海上风电的发展节奏。“自2018年开始，海上电缆板块成为东方电缆发展的重点，这和我国海上风电的发展进度相契合。目前，海缆的供给相对紧张，2019年公司海缆产品生产量、销售量和库存量均有增长。海缆产品销售大幅增长，海洋经济开拓效益显现。”王纪斌表示。

    其他财务指标，也佐证了公司的强劲增长态势。张一弛表示，从营运能力来看，公司2019年营业周期172天，同比基本持平；净营业周期约140天，同比减少9天左右。主要细分项来看，存货周转天数下降，应收款和应付款周转天数都有所上升，表明公司过去一年在存货管控上有不错的表现。另从资产负债情况看，2019年底公司资产负债率为45.7%，较2018年底下降3.5个百分点，带息负债主要是短期借款，较2018年底有显著下降，这与公司近年受益于海缆业务快速发展，盈利能力显著提升，现金流情况大幅改善相契合。

    “成本控制是观察公司是否能够持续盈利的重要指标。”王纪斌称，一般情况下，成本会随着营收增长而增长，但是在增长率方面，我们要看二者是否匹配。如果成本增幅低于营收增幅，那么盈利空间增大，但如果成本增幅显著高于营收增幅，那么盈利空间将收窄。东方电缆2019年营业成本为27.73亿元，同比增长9.86%，而营收同比增长22.03%，营收增幅大于成本增幅，说明公司盈利能力有所提升。成本中，无论海缆还是陆缆，直接材料占比最高，“直接材料无论在海缆和陆缆的制造成本中都是最核心的部分，公司通过套期保值的方式，有效控制原材料成本，将有助于增强盈利能力。”

    寻迹研发创新

    看完业绩表现，再来探探创新基因。东方电缆海缆业务的爆发，除了政策与行业发展的东风外，与持续的研发创新密不可分。

    东方电缆年报“研发和技术优势”章节有以下描述：公司拥有国内最高端的海底电缆和海洋脐带缆生产基地，是国内唯一掌握海洋脐带缆技术的企业。独创17项核心技术，牵头制订国内首个海缆标准，先后承担了国家科技支撑计划、国家863计划等14个国家级科研项目，荣获各类省部级科技进步奖21项，科技创新走在行业最前沿。

    关于经营情况回顾，年报提到：公司完成“世界首个500kV交联聚乙烯交流海底电缆（含软接头）顺利交付并投运；世界军运会保电工作圆满完成；国内最长的浙江温州南麂岛与大陆联网35kV输变电海缆交付验收；完成三峡新能源海缆总包项目海上施工，助力其在粤首个海上风电项目首批机组并网发电；首次将电缆连接技术应用于城市轨道交通主电线路”。“一系列重大项目落地，反映出公司在电线电缆尤其是海缆领域极强的竞争力。”张一弛称。

    讲事实，摆项目，晒专利。自信满满的文字里，显示着公司卓越的创新力。2019年，东方电缆研发投入1.28亿元，占营收的3.47%。在重点关键技术的试验和研发工作方面，完成海洋脐带缆系列产品的开发工作；完成直流±535kV海缆软接头的试制，并顺利通过内部试验测试；完成66kV半湿式海缆型式试验认证和启动德电±525kV柔直研发项目，为公司开发高端市场做好技术储备。2019年，公司共完成申请专利25件（其中发明专利8件），授权专利11件，参与制订行业标准1项，关键技术突破与科技项目管理成绩显著。

    “公司目前海缆产品市占率较高，龙头地位稳固，产品技术处于行业领先水平，已经取得海缆软性接头专利，并已经交付使用，为以后的远海风电站需要使用的长距离海缆打下坚实的基础。”王纪斌表示，不过，公司新产能要到2021年才能释放出来，今年还是有产能瓶颈的。此外，海缆出口目前在全球占比较小，未来需要强化合作扩大产品出口。

    展望发展前景

    分析一家公司，需要横向和纵向的多维度比照。

    从历史业绩看，东方电缆业绩快速增长始于2018年度，当年净利润同比增幅达2.4倍。在较高基数上，公司2019年度净利润增长164%，殊为不易。从资料可见，海缆系统和海洋工程持续贡献了较大利润。

    那么，问题来了：这种强劲增长的势头是否可持续？显然，需要将目光锁定到增速最快的海缆业务板块。

    “目前海底电力电缆最大的应用场景在海上风电领域。海上风电项目在硬件方面主要由风电机组、风塔及基桩、海缆三部分组成，海缆是海上风电项目开发的重要环节。得益于海上风电的规模化、商业化高速发展，海缆市场迅速爆发。”兴业证券分析师范昭楠表示，根据国家风电发展“十三五”规划，到2020年全国海上风电开工建设规模达到10GW，力争累计并网容量达到5GW以上，重点推动江苏、浙江、福建、广东等省的海上风电建设。随着海上风电的发展，各地都相应调整了海上风电布局，预计未来几年里海上风电将维持高速发展的态势。

    东方电缆年报中的“海洋缆市场分析”章节如此描述：随着将来海上油田群电网区域化、陆上联网和向深海进军的逐步实施，以及海上风电、光伏、潮汐能和储能技术的应用，复合海缆将成为油田群电网不断扩展、介入新能源的不可缺的“纽带”。目前，国内海底电缆使用主要以静态海底电缆为主，随着深水油气田的逐步开发，对动态海底电缆、脐带缆的需求也将大大增加，由此将推动动态海底电缆、脐带缆相关技术的发展。

    张一弛表示，根据彭博的数据，2019年国内海上风电吊装容量在2.7GW，增速达57%。根据发改委《关于完善风电上网电价政策的通知》，2018年底前已核准的海上风电项目，如在2021年底前全部机组完成并网的，执行核准时的上网电价，“我们认为，未来两年是海上风电装机需求高景气度的两年。”

    对于风险因素，东方电缆年报提及“原材料价格波动风险、政策调整风险、未来宏观经济环境下行风险、运营管理风险、市场竞争风险、因海上风电政策变化导致产业投资放缓的风险”等，并且都进行了展开分析，让投资者对公司未来经营可能面临的风险有所认知。

    王纪斌认为，从整体来看，东方电缆的发展方向和发展进度与我国海上风电发展情况相契合，未来有望依托行业进步而快速成长。公司将业务板块有序整合，重点向海上推进，海缆产量提升及海洋脐带缆的交付，有效巩固了公司行业龙头地位。