8月4日，是熊猫乳品集团股份有限公司（以下简称“熊猫乳品”）在创业板上会的日子。

　　继2015年熊猫乳品挂牌新三板一年以后，2016年10月11日，熊猫乳品向浙江证监局报送上市辅导备案材料，与中信建投签订IPO合作协议，正式启动上市进程。2018年熊猫乳品向证监会报送IPO申请文件，计划冲刺上交所主板。然而，在2019年1月，熊猫乳品突然宣布IPO“撤单”决定暂缓上市。时隔一年多，在2020年2月，熊猫乳品再次向深交所递交上市申请，这次终于成功过会。

　　熊猫乳品的IPO之旅可谓历经坎坷。招股书显示，熊猫乳品本次拟公开发行不超过3100万股，占发行后总股本的比例不低于25%。共拟募集5.5亿元，其中，3.20亿元用于苍南年产3万吨浓缩乳制品生产项目、2.13亿元用于济阳二期年产2万吨浓缩乳制品项目、1977.05万元用于营销中心项目。

　　值得注意的是，熊猫乳品存在报告期内产能利用率均未饱和，营收增长出现疲软，客户、供应商以及销售区域三集中等不良“症状”。

　　针对上述问题，发现网已向熊猫乳品发送采访函请求释疑，但截止发稿，熊猫乳品并未给出合理解释。

　　产能利用率极低 增收乏力

　　据悉，熊猫乳品自1996年成立以来，一直运营“熊猫”牌系列炼乳产品，根据中国乳制品工业协会统计，2018年其炼乳产品销售规模仅次于雀巢，是国内第二大炼乳品牌。

　　从营业收入来看，2017-2019年，公司营业收入分别为5.34亿元、6.02亿元以及6.04亿元，表现还算稳定，基本维持在6亿元左右。然而，报告期内，公司归母净利润分别为8691.25万元、9475.26万元以及6661.10万元，报告期末较报告期初归母净利润有明显下滑迹象，下滑金额高达2030.15万元。

　　发现网了解到，公司业绩增长出现乏力似乎“得益于”浓缩乳制品产能利用率的“不良”表现。

　　多年以来，熊猫乳品的业务一直以浓缩乳制品为主，2017-2019年其主营业务收入分别为5.33亿元、6.00亿元以及6.01亿元；其中，2017-2019年度浓缩乳制品占比分别为67.95%、 75.15%以及72.03%，常年徘徊在70%左右。

　　而从其招股书中却发现，浓缩乳制品的产能利用率一直处在未饱和状态。报告期内，公司浓缩乳制品中甜炼乳、淡炼乳以及甜奶酱的产能利用率分别为88.99%、78.77%以及72.81%；浓缩乳制品中奶酪的产能利用率分别为8.77%、8.58%以及42.94%，2017和2019年出现连续两年产能利用率不及10%情况。

来源：招股书

　　行业内人士分析，产能利用率代表着企业发挥生产能力的一项重要指标，公司产能利用率一直处在较低水平隐形说明公司生产能力也处在较弱水平。目前，虽然熊猫乳品在国内乳制品行业具有较高的影响力和知名度，但未来公司若无法提高公司产品的产能利用率，那么公司的业绩表现依然很难得到改善。

　　“三集中”问题待解

　　作为国内炼乳领域的领军企业，除了产能利用率表现不佳以外，其还存在客户较为集中、供应商较为集中以及销售区域较为集中问题。

　　首先，“一集中”客户方面。

　　招股书数据显示，公司浓缩乳制品下游客户主要为食品加工企业、烘焙店、餐饮店、饮品店和家庭消费等。报告期内，公司向前五名客户的销售总额分别为1.94亿元、1.86亿元及1.59亿元，占公司当期营业收入的比例分别为36.29%、30.98%及26.31%，占比连年处在较高水平。其中，2018-2019年，采购产品一直为甜炼乳的香飘飘以7421.51万元以及5387.31万元的采购额连续两年成为熊猫乳品的第一大客户。

来源：招股书

　　对此，业内资深人士分析表明，公司对香飘飘单一客户明显较为依赖，未来如果香飘飘自身经营情况发生不利变化或者后续需求放缓，那么，其对公司采购的甜炼乳产品自然会呈下滑趋势，对公司的生产经营情况无疑会产生不利影响。更何况，通过招股书中数据可以看出，目前香飘飘向熊猫乳品采购的金额已逐年呈下滑趋势。因此，若未来香飘飘向该公司采购额继续削减，熊猫乳品过于依赖大客户的问题无疑成为公司经营的一大隐患。

　　其次，“二集中”供应商方面。

　　据招股书，公司采购的原材料主要包括奶粉、白砂糖、乳清粉、棕榈油、原料奶酪等。报告期内，公司向前五名供应商合计采购金额占采购总额比例连年超过六成。具体到数据来看，2017-2019年，公司向前五名供应商合计采购金额分别为3.50亿元、2.67亿元以及2.88亿元，占采购总额比例分别为68.29%、65.25%以及63.33%，其中向浙江省粮油食品进出口股份有限公司的采购占比连年超过40%，存在依赖单一供应商情况。

来源：招股书

　　对此，熊猫乳品在招股书中解释称，公司对前五大供应商较为依赖，主要系公司奶粉和白砂糖的采购集中度较高，奶粉主要在GDT竞拍，并委托浙江粮油进口，白砂糖主要向康宸世糖、中粮糖业采购。

　　最后，“三集中”销售区域方面。

　　由于我国东南沿海地区经济发展较快，乳制品消费水平较高，因此熊猫乳品对“区域”市场也存有一定的依赖。

　　招股书数据显示，2017-2019年，公司产品销售区域遍布全国大部分地区，其中华东和华南地区的销售收入合计占主营业务收入的比例高达74.61%、70.37%以及67.83%。

来源：招股书

　　因受经济形势以及年底促销等因素的影响，熊猫乳品华东和华南地区销售收入开始呈下跌趋势，从招股书中披露的数据也明显可以看出，公司向华东地区销售收入报告期末较报告期初下滑6.39%；向华南地区的销售收入下滑0.4%。

　　对此，专家分析表明，未来若华东和华南市场对公司的炼乳产品的需求量继续下降或公司在华东和华南市场份额下降，或华东和华南以外市场的开拓效果未达预期，公司正常生产经营活动无疑会倍受影响。

　　“基于以上“三集中”问题的存在，未来熊猫乳品若无法开拓新客户、新消费人群以及新消费区域，那么，想要在资本市场立足也将难上加难。”资深人士如是分析。

　　发现网记者：罗雪峰 实习记者：刘蓓