12月4日，一起教育正式登陆纳斯达克，发行价10.50美元，募资规模为3.3亿美元。上市首日，一起教育股价高开低走，盘中跌破发行价。

　　资本市场的顾虑可见一斑。2018年来，一起教育累计巨亏26亿，现金净流出16亿，上市与其说“上岸”，不如说“续命”。

　　问题是，上市融来的这笔钱，能给一起教育“续多久的命”？

　　一头扎进K12在线大班课的“红海”

　　一起教育成立于2011年，最初的定位是补充公立校教育场景的学习产品。

　　根据财报，一起教育为全国超90万教师、5430万学生、4520万家长提供教学、学习和评测应用。目前服务全国7万所学校，覆盖全国三分之一的公立中小学。但这所谓的上亿用户，实际上并未给一起教育带来多少收入。

　　财报显示，一起教育的绝大多数收入来源于K12在线大班课。2017年始，一起教育加入在线大班课的争夺；2018年，其K12在线大班课的收入为0.94亿元，占总营收30%。到2019年，这项收入达到3.6亿元，占比暴增至89%。到了今年前三季度，这项收入已达到7.51亿，占比进一步增至93%——按此比例计算，一起教育的公立校增值服务收入只有不到5700万。这意味着，虽然历经近10年的发展，一起教育的To B业务却始终不温不火，真正有起色是在最近三年涉足在线大班课之后。

　　一起教育的在线大班课究竟在行业内处于怎样的地位？一起教育并没有公布正价课付费人次。财报披露，截至2020年9月30日，一起作业学生端日活跃为680万，月活跃用户为1950万。虽然号称“国内课外K12在线大班课服务TOP 5”，但这项排名中，有一个关键限定词“在线K12大班课”——严格来说，学而思、猿辅导等旗下课程品类更加丰富的公司，可能没有被计算在内。

　　2019年，一起教育的付费课程人数为72.6万。2020年前9个月，在线K12辅导服务付费课程入学人数为116.8万，同比增加188.4%。根据公开数据，2020年猿辅导的暑期长期付费用户为160万人次，作业帮暑期正价班学员就读数超过171万人次——一起教育与头部机构仍然有不小的差距。

　　对比上市公司，一起教育的付费课程人数与跟谁学正价课付费人次相当，后者三季度正价课付费人次为125.6万。但两者正价课学员的价值却又有很大不同：跟谁学仅第三季度的收入就达到19.658亿元，一起教育前三季度的营收只有8.08亿元。一起教育前三季度的营收之和仅相当于跟谁学单季度营收的40%左右。

　　再来看网易有道，三季度有道正价课付费人次达49.9万，精品课销售额8.8亿元，也高于一起教育三个季度的总营收。以此粗略推算，一起教育的正价课学员质量可能与上述机构还有很大差距；正价课用户量也可能远未达到第一梯队，突围压力很大。

　　前三季亏损即超去年全年

　　对于一起教育而言，K12在线大班课业务或许是一把双刃剑。

　　积极的一面是，该业务确实带来了整体规模的大幅提升。特别是进入2020年，站上风口的一起教育，前三季度实现营收8.08亿元，同比大幅增加277.6%。前三季度已经是去年全年营收近2倍。

　　但需要看到的是，K12在线大班课业务发展的同时带来了成本费用的陡增。前三季度，仅营销费用就高达8.51亿，营销开支甚至超过了营业收入。

　　横向对比网易有道来看，一起教育的费用构成非常特殊。营销费用虽高，但其他费用开支竟同样高企。其中研发费用高达4.23亿，一般及行政费用达1.83亿，均明显超过网易有道。网易有道将大量资金用于市场开拓，而一起教育却被研发和行政费用牵扯很大精力。在烧钱大战的关键节点，这样的资金分配情况，很容易对一起教育的用户增长产生消极影响。

　　此外，费用高企也带来了一起教育的巨额亏损。前三季度，一起教育净亏损9.75亿元，同比增加24%，亏损额超越了去年全年。从2018年以来，一起教育分别亏损6.56亿、9.64亿、9.75亿，累计亏损近26亿元。常年巨额亏损下，一起教育未来的经营压力巨大。

　　最直观的是经营活动现金流，2018年、2019年以及2020年前三季度，一起教育常年处于现金净流出的状态，分别流出4.19亿、6.31亿和5.26亿元，累计现金流出高达15.77亿元，而这一时段的累计营业收入为15.25亿元。纵观其他上市公司，无论是有道还是跟谁学，都没有出现如此大幅度的现金净流出。这样的经营状态，风险隐患不小。

　　另外，资产负债情况也已展现了经营层面的压力。2018年至今，一起教育的总负债持续上升，资产负债率从23.8%一路陡增到85%、扩大了2.6倍。现金情况则从2018年末的12.53亿减少到今年9月末的8.14亿，缩水逾三成。三季度末的8.14亿现金，按一起教育的“烧钱速度”来看，甚至可能无法支撑未来三个季度的经营。

　　此前，一起教育累计进行了7轮融资。2015年以前，基本保持每年一轮的频率。而从D轮到E轮，一起教育用了将近3年时间；从2018年完成E轮2.5亿美元融资后，一起教育再也没有获得新的融资。

　　而在多达7轮融资之后，资方的话语权正越来越重。股权结构显示，顺为资本持股20.2%，已经是一起教育的第一大股东。并且，顺为不只是持有普通股，还持有大量优先股。

　　没有新融资进场，资方的话语权又越来越重——一起教育的上市，颇有为经营输血而被“裹挟上市”的意味。

　　千亿美元市值“路漫漫其修远兮”

　　虽然创始人曾贵为新东方最年轻的分校校长；虽然新东方“三驾马车之一”的王强曾担任过董事长；虽然获得了真格基金、老虎基金、淡马锡、顺为资本等知名机构投资，但一起教育眼下仍然如履薄冰。

　　一方面，在线大班课的烧钱大战正步入白热化阶段。无论是未上市的猿辅导、作业帮，还是已上市的跟谁学、网易有道，营销大战愈演愈烈，且投入力度极大。网易有道CEO周枫曾明确表示，今年是企业快速起量，进行规模化发展的重要窗口期，以后跑出新玩家的几率明显变小。

　　对一起教育来说，虽然可能不想烧钱但身不由己。前三季度高达8.51亿的投入已经说明了问题，接下来一起教育可能还会继续追加投入。但3.15亿美元的上市融资，能够支撑一起教育经营多久？按照目前的亏损程度，可能最多支撑仅1年，压力可见一斑。

　　另一方面，其To B业务的变现依然困难。To B业务主要是为公立校提供增值服务进而收取费用，或者向一起学网校导流。但从目前看，一起教育为超过90万教师、5430万学生、4520万家长服务，却似乎只换来了116.8万付费用户，转化率非常低。而一起教育提升转化率的手段或也十分有限。

　　今年7月，王强离任董事长时曾表示，“教育赛道将出现一两个一千亿美元市值的公司，一起教育是其中一个”。目前来看，巨额亏损、现金大幅流出、烧钱大战看不到尽头，一起教育实现千亿美元市值的梦想，恐怕要走很长的路。