2020年新冠疫情的爆发，使得许多做护理生意的企业迎来了一波新的机遇。近期，杭州可靠护理用品股份有限公司（以下简称“可靠护理”）便迎着这波机遇，乘着注册制的东风向创业板递交了招股书，并已于11月17日顺利过会。

　　公开资料显示，可靠护理成立于2001年，专注于一次性卫生用品的设计、研发、生产和销售，其主要产品包括婴儿护理用品、成人失禁用品和宠物卫生用品以及口罩，其主营业务可以分为ODM业务和自主品牌业务两大类，其中ODM业务产品以生产婴儿护理用品为主，以生产宠物卫生用品和成人失禁用品为辅；自主品牌业务以生产销售成人失禁用品为主，目前拥有“可靠”、“吸收宝”、“安护士”以及“康普适”等品牌。

　　招股书显示，本次IPO可靠护理拟发行股票不超过6797.00万股，占发行后总股本的比例不低于25.00%，拟募集资金7.88亿元，其中5.70亿元用于智能工厂建设项目，4300万元用于技术研发中心升级建设项目，8500万元用于品牌推广项目，9000万元用于补充流动资金。

　　发现网注意到，目前可靠护理尚存在近半营收来自关联交易和募资扩产能目的存疑等问题。针对上述问题，发现网已向可靠护理公开邮箱发送采访函请求阐释，然而截止发稿，可靠护理并未作出合理解释。

　　客户依赖度较高，近半营收来自关联交易

　　可靠护理近三年的盈利能力较为良好。据同花顺iFinD数据库显示，2017-2020年上半年可靠护理分别实现营业收入7.87亿元、9.06亿元、11.74亿元和7.99亿元，同期分别实现归母净利润4185.74万元、5968.18万元、8745.09万元和1.31亿元。

　　数据来源：同花顺iFinD数据库制表：发现网

　　可靠护理的业绩看起来还不错，但实际上其主要业绩来源依旧是前五大客户，近年来可靠护理对前五大客户的依赖度已超六成。

　　据招股书披露，2017-2020年上半年可靠护理对前五大客户的销售收入分别为5.71亿元、6.32亿元、8.05亿元和5.02亿元，占同期营业收入的比例分别为72.52%、69.76%、68.56%和62.77%，占比虽有所下降但仍处于较高水平。

　　来源：可靠护理招股书

　　招股书显示，报告期内可靠护理来自第一大客户菲律宾JS（含PACKWOOD）的销售收入分别为3.18亿元、3.32亿元、4.03亿元、2.27亿元，占公司营业收入的比重分别为40.41%、36.65%、34.35%、28.38%。第二大客户为广州杜迪公司，2018-2020年上半年，来自广州杜迪的收入占总营收的比重分别为10.18%、12.79%、12.02%。自2018年以来，这两大客户为该公司贡献了近一半的营业收入。

　　此外发现网注意到，可靠护理的这前两大客户，或都与其存在关联关系。

　　招股书显示，可靠护理的第二大股东为PACKWOOD公司，持股比例为3.68%，而PACKWOOD与可靠护理第一大客户菲律宾JS受同一实际控制人控制。另外，可靠护理的第二大客户广州杜迪公司，也与可靠护理子公司可艾公司（可靠护理持股80%）的少数股东健合香港（持股可艾公司20%）同受H&H国际控股控制。

　　可靠护理与上述前两大客户的关联关系不言而喻，然而在披露的招股书中，以上两家企业却未被可靠护理认定为关联方。

　　产能利用率尚未饱和为何还要“募资扩产”？

　　招股书显示，可靠护理此次拟募资7.88亿元，其中，智能工厂建设拟投入募资5.70亿元，是募投资金的主要使用方向。

　　据了解，智能工厂主要用于新建婴儿纸尿裤、婴儿拉拉裤、成人纸尿裤、成人拉拉裤、成人经期裤五类产品共计10条生产线，预计年产能将达到11.66亿片。其中，婴儿纸尿裤、拉拉裤预计年产能合计8.13亿片，也就是说，婴幼儿市场将会作为募投扩建产能最主要的方向。

　　来源：可靠护理招股书

　　然而，正在募资扩产之际，发现网却注意到可靠护理的产能利用率并未饱和，且呈下降趋势。

　　招股书显示，2017-2020年上半年可靠护理成人纸尿裤、拉拉裤的产能利用率分别为55.67%、63.56%、96.10%和73.94%；同期婴儿纸尿裤、拉拉裤的产能利用率分别为91.27%、71.05%、76.65%和76.52%；同期尿片类的产能利用率分别为26.89%、27.61%、28.91%和30.83%；同期护理垫及其他的产能利用率分别为108.24%、94.39%、111.06%和87.20%。

　　来源：可靠护理招股书

　　从上述数据中，我们可以看到作为募投扩建产能最主要方向的婴幼儿市场主要产品婴儿纸尿裤、拉拉裤的产能利用率近年来明显下滑。2017年其产能利用率为91.27%，2020年上半年的产能利用率为76.52%，近三年的产能利用率虽有所波动，但其整体上仍呈下滑趋势。

　　由此可见，可靠护理的产能利用率并未饱和。那么在产能未饱和的情况下，可靠护理为何还要募资扩产呢？对此，可靠护理并未作出任何回复。

　　另外，据国家统计局数据，2019年我国新生儿数量为1465万人，出生率10.48%，与2018年相比，分别减少58万人和下降0.46%，中国新生儿数量已连续3年下滑，并且婴儿纸尿裤本身属于成熟市场，国内市场竞争亦会十分激烈。

　　投行人士分析指出，可靠护理近半营收来自其前两大客户，而这两大客户都与其存在未被承认的关联交易，这无疑会给可靠护理的上市造成很大的威胁，且在产能尚未饱和的情况下宣称“募资扩产”，其募资的目的引人怀疑，可靠护理IPO或走向“不可靠”之路。

　　（发现网记者：罗雪峰实习记者：王苗苗）