继反对大理置业引进战投、海南国际中心两大项目之后，云南白药国资股东代表再次投下反对票，不同意云南白药增资收购安徽金健桥医疗科技有限公司(简称“金健桥公司”)股权。反对的理由是：目标公司(金健桥公司)财务状况不佳，所提供材料对目标公司产品市场竞争力说明不充分；对投资目标公司实现绝对控股的战略意图、战略协同效应、战略实现路径等不清晰。

　　“云南省政府当初希望借白药混改引入战略投资者，将其打造成千亿规模的大集团，并以云南白药为链主，投资云南，发展壮大云南生物医药产业链。云南国资着眼点更多在于产业的发展壮大，但民营股东进入后，云南国资的发展思路并未落地，双方裂隙越来越大。”12月15日，接近云南国资委的一位人士告诉中国证券报记者，云南白药第一大股东——云南省国有股权运营管理有限公司已多次向云南省国资委汇报云南白药股权管理中存在的若干问题。

　　高溢价收购遭质疑

　　12月11日，云南白药公告，拟采取“增资+股权转让”方式合计斥资7760万元获得金健桥公司70%股权。其中，云南白药拟对金健桥公司增资6419万元，增资后云南白药持有金健桥公司57.22%的股权，金健桥公司注册资本变更为2597.08万元。增资完成后，云南白药拟以1341万元对价受让部分股东持有的金健桥公司合计12.78%股权。股权转让交易对手分别为合肥科讯睿见科技有限公司、李锋、曹亮明、李杨，转让比例分别为9.74%、1.61%、1.40%、0.03%。

　　公开资料显示，金健桥公司是由中国科技大学和安徽中医药大学部分教师和科研人员共同组建的高新技术企业。公司长期致力于中医临床治疗技术的现代化研究，现已获得仿真推拿仪、中风康复仪、乳腺治疗仪、镇痛仪四项独家医疗器械产品批准证书，其中仿真推拿仪获得了美国FDA二类医疗器械注册许可。

　　中审众环会计师事务所出具的审计报告显示，截至交易基准日(2020年6月30日)，金健桥公司总资产为897.36万元，负债为970.05万元，净资产为-72.69万元。经中威正信(北京)评估有限公司评估，截至交易基准日(2020年6月30日)，经资产基础法评估，目标公司净资产评估值为37.66万元，即股东全部权益价值为37.66万元。经收益法评估，目标公司股东全部权益价值为4800万元。最终选取收益法结果为最终评估结果，即目标公司股东全部权益价值为4800万元。

　　云南白药称，金健桥公司深耕康复医疗器械领域多年，核心优势在于相关技术的知识产权储备、特色鲜明的产品研发管线、完备的医疗器械研发体系和人才团队。通过本次股权投资，将进一步整合康复器械产业链，有效降低生产成本，提高研发效率，加快针灸仪等康复理疗新品的开发进度；同时充分发挥目标公司的技术平台优势，优化资源配置，进一步增强公司在康复器械领域的市场竞争力。

　　但云南白药董事汪戎、纳鹏杰认为，金健桥公司财务状况不佳，所提供材料对金健桥公司产品市场竞争力说明不充分；对投资目标公司实现绝对控股的战略意图、战略协同效应、战略实现路径等较不清晰。“请云南白药充分进行投资项目的收益预测、研判和论证风险。请充分考虑云南白药的法律顾问北京德恒(昆明)律师事务所提示的相关风险，确保股东权益。”

　　国资董事已多次反对

　　汪戎、纳鹏杰的担忧并非杞人忧天。一方面，金健桥公司成立14年，财务状况乏善可陈，经营状况不佳，期间虽引入国资股东，但并未扭转颓势。另一面，“中医康复医疗器械市场竞争者众多，技术含量有限”，广东一位医疗器械资深人士告诉中国证券报记者，金健桥公司的产品将面临激烈的市场竞争，云南白药此次增资、收购金健桥公司的对价值得商榷。

　　国家药监局数据显示，金健桥名下共有镇痛仪、乳腺治疗仪、仿真推拿仪、中风康复仪等7条产品注册信息，均为“二类医疗器械”。中国证券报记者以“乳腺治疗仪”为关键词查询发现，除金健桥公司外，国内还有8家公司亦注册了同类产品。

　　不仅如此，金健桥公司还存在一些问题尚待规范。天眼查数据显示，金健桥公司的最终受益人为此次交易对手之一曹亮明。而曹亮明同时持有“合肥七福菊莆健康科技有限公司”(下称“七福菊莆公司”)40%股权。七福菊莆公司主打产品为“七福菊莆智能仿真推拿仪”，但其产品商标“七福菊莆”又隶属于金健桥公司。

　　云南白药未提及上述问题的解决办法。该公司称，基于公司法律顾问前期所出具的《法律风险提示》显示，本次交易过程中，目标公司部分历史遗留事项可能存在法人治理结构不健全、生产经营不合规、劳动用工不规范等风险，以上风险预计将随着未来云南白药获得目标公司控制权后得到改善和解决。

　　值得注意的是，这并不是云南国资董事与云南白药其他董事第一次交锋。

　　今年7月15日，云南白药拟选择祥源控股集团有限责任公司开展合作并与祥源控股下属子公司上海源业实业有限公司(简称“源业实业”)签署《关于云南白药大理置业有限公司之增资协议》，向大理置业增资2亿元。在当时的董事会上，根据云南省国有股权运营管理有限公司的意见，云安白药董事汪戎、纳鹏杰亦投下反对票。理由是：引入该企业战略意图不明确。同时，云南白药拟为公司全体董事、监事及高管等人员购买职业责任保险。根据云南省国有股权运营管理有限公司的意见，董事汪戎、纳鹏杰亦投了反对票。

　　今年10月30日，云南白药拟出资1.5亿元在三亚市设立云南白药海南国际中心有限公司，作为实施主体进行云南白药海南国际中心的建设。董事汪戎、纳鹏杰又投了反对票，反对的理由是：“在设立云南白药海南国际中心有限公司相关政策、战略协同效应、战略实现路径条件等较不清晰的情况下，董事会应暂不予审议，待投资决策分析、设立条件和环境成熟时再行审议。云南白药应充分考虑省委省政府的战略导向，进行投资项目的收益预测、研判和论证投资风险，明确项目投资目标的实现路径，确保股东权益。”

　　此外，董事李双友亦投了反对票，反对的理由是：“设立云南白药海南国际中心有限公司的可行性研究深度不够，支撑决策依据不充分。”

　　公开资料显示，汪戎、纳鹏杰、李双友均是代表云南国资利益的股东代表。

　　两大阵营分歧摆上前台

　　国资股东频频投下反对票，这显然与以陈发树为主的管理层背道而驰。这中间到底发生了什么？

　　前述接近云南国资委的一位人士告诉中国证券报记者，云南省政府当初希望借白药混改引入战略投资者，将其打造成千亿规模的大集团，并以云南白药为链主，在云南投资，发展壮大云南生物医药产业链。“云南国资着眼点更多在于产业的发展壮大，但陈发树进入后，云南国资的发展思路并未落地，双方裂隙越来越大。”

　　陈发树“觊觎”云南白药已久。2009年，云南白药有意引入社会资本，其股东红塔集团有意出让股权。陈发树旗下新华都集团与红塔集团签订了《股权转让协议》。不过，在协议执行中，双方出现巨大分歧，新华都集团在支付了22亿元股权转让款后，交易对手决定协议终止，双方为此还诉诸法庭。2014年7月，云南省高院宣布这起交易涉及的股权仍归红塔集团所有，交易款原路退回。然而，陈发树并不甘心，2015年他以个人和公司的名义花钱从二级市场购买云南白药股票，成为云南白药的第八和第四大股东。

　　2016年7月，云南白药宣布停牌，称接到控股股东白药控股通知，云南省国资委正在筹划推进白药控股混合所有制改革。5个月后，云南白药披露白药控股的混改方案，新华都集团将获得白药控股50%股权，交易对价为253.7亿元。2018年6月11日，白药控股进行工商变更，陈发树正式成为白药控股董事长。2018年11月2日，云南白药发布白药控股吸收合并预案。2019年3月1日，云南白药宣布吸收合并方案获证监会审核通过。目前，新华都集团持有云南白药24.37%股权，陈发树直接持有云南白药0.70%股权，云南省国有股权运营管理有限公司持有云南白药25.14%股权。云南白药认定，公司无实际控制人。

　　事实上，云南国资对于云南白药的混改寄予厚望，后者成为云南混改的样本，“白药模式”一度被业界称之为混改的“云南模式”。

　　然而，经历过蜜月期后，云南国资与民营资本的分歧正在加大。中国证券报记者获得的一份由云南省国有股权运营管理有限公司呈交云南国资委的材料称，公司(云南省国有股权运营管理有限公司)深刻分析总结云南白药股权管理中存在的若干问题，如议案程序履行不严、关联交易受让目的不清晰、投资估值分析不深入、受让价格合理性不足、战略布局论证不充分、投资目的实现路径不清晰、没有充分考虑省委省政府的战略导向等。公司不断强化股权代表履职尽责意识，规范其工作程序，促使其在履职态度上转变。云南白药部分董事会议案，因公司据理力争，坚决反对，并拿出专业、全面的分析和充分依据，在上级领导的支持下，成功促使云南白药撤回相关董事会召开通知，坚决维护了国有资产的合法权益，有效保护了云南白药资产安全。

　　12月11日，中国证券报记者就此次增资收购金健桥公司股权、国资股东与民营股东分歧等问题致函云南白药。截至记者发稿，云南白药对相关问题未予置评。