微芯生物(688321.SH)上市一年多来股价已腰斩。这家创新药企是上市即高光的典范。2019年8月15日，微芯生物登陆科创板首日暴涨5倍，最高价触及125元/股。不过，现在微芯生物的股价已经下滑至38.81元/股，市值159亿元，回撤幅度近70%。

　　近期微芯生物股价的大跌，导火索来自股东减持计划。微芯生物持股比例分别达到6.19%和5.03%的两大股东LAV One(Hong Kong)Co。，Limited(简称“LAV One”)和Vertex Technology Fund(III)Ltd(简称“Vertex”)计划合计减持不超过6%的公司股份。如果按目前市值计算，最高减持市值可达9.5亿元。

　　这两家公司由知名投资公司淡马锡间接控制，两者构成一致行动人关系。数据显示，Vertex在今年9月和11月两次减持微芯生物总计324.79万股，参考市值1.5亿元。LAV One与Vertex所持有股份均来自于微芯生物IPO前。

　　此外，今年8月，萍乡永智英华元丰投资合伙企业(有限合伙)(下称“萍乡永智”)也计划清仓减持微芯生物6.91%的股份。

　　不仅创投机构退出，基金也在远离微芯生物。根据三季报，截至9月30日，持有微芯生物的基金仅“建信多因子量化股票”一家。相较于2019年年底165家基金持股，共计持股207.68万股的情况降幅明显。

　　机构减持无疑在市场层面和股东信心层面产生了不小压力，他们为何在微芯生物跌跌不休之时选择减持？微芯生物股价不涨的症结在哪？

　　唯一产品西达本胺

　　截至目前，微芯生物的收入几乎完全来源于国家1类原创新药——西达本胺(商品名：爱谱沙)。2017年以来，微芯生物来自西达本胺的收入逐年增加，且占比不断提高。

　　单位：亿元数据来源：公司财报界面新闻研究部

　　西达本胺属表观遗传调控剂类药物，是全球首个亚型选择性组蛋白去乙酰化酶(HDAC)抑制剂。对于创新药而言，适应症是决定销售额天花板的核心因素。目前，西达本胺在国内已获得批准治疗外周T细胞淋巴瘤和乳腺癌两个适应症。

　　外周T细胞淋巴瘤(下称PTCL)的治疗批准于2014年12月。同时，PTCL也是西达本胺首个获批的适应症，PTCL隶属于更广为人知的非霍奇金淋巴瘤(NHL)，属于恶性淋巴瘤。

　　西达本胺被认为是国内PTCL的二线首选药物。但由于PTCL属于罕见病，微芯生物西达本胺在国内销路较窄，亟需通过新适应症等上市审批。因此，微芯生物很早就把宝押在乳腺癌和非小细胞肺癌两个较大的适应症。

　　今年11月29日，西达本胺终于获批第二个适应症，即联合芳香化酶抑制剂用于ER阳性HER2阴性、绝经后、经内分泌治疗复发或进展的局部晚期或转移性乳腺癌。乳腺癌是国内女性发病率最高的癌症之一，按分子亚型分类，约70%为激素受体(ER)阳性。

　　上海证券曾在研报中指出，西达本胺在ER阳性乳腺癌治疗领域，与雌激素受体下调剂、CDK4/6抑制剂等不同作用机制的抗癌药存在一定互补关系，未来有联合治疗的潜力，因此面临的直接竞争较小。在乳腺癌治疗领域，西达本胺不容有失。

　　针对另一个大适应症非小细胞肺癌(下称NSCLC)，西达本胺已进入临床II/III期试验。具体来看，在有明确基因突变的NSCLC首选靶向药治疗，西达本胺主要抗体药物，恰适用于没有明确基因突变NSCLC，因此可能与西达本胺形成一定竞争关系。

　　销售难题

　　创新药的另一个症结是是否将纳入医保准入目录谈判。在本月中旬举行的国家医保准入目录谈判中，创新药企踊跃参与。一旦创新药品种得到医保加持，可以大幅降低患者实际负担，从而增加产品销售。

　　但这一规律似乎没有在西达本胺身上得到应验。

　　西达本胺最早在2017年7月成功谈判获得医保准入，医保支付标准为385元(5mg/片)。2019年11月，微芯生物西达本胺续约成功，医保支付标准为343元(5mg/片)，降幅10.91%。

　　销售方面，西达本胺进入医保后的2018年和2019年销售额分别达到1.37亿元和1.74亿元，同比增速分别为47.31%和27.01%。医保拉动效益仅持续一年，且销售额迟迟未突破2亿元关口。

　　曾经市场对西达本胺寄予厚望。微芯生物的西达本胺被视作和贝达药业(300558.SZ)的埃克替尼、康弘药业(002773.SZ)的康柏西普、恒瑞医药的阿帕替尼并驾齐驱的4款国产创新药突破性产品。

　　这些创新药品种的作用机理和适应症各有千秋，但最终销售成绩才是二级市场的衡量标准。西达本胺与其他产品销售差距显著。经界面新闻整理，2011年埃克替尼上市，2019年销售额为15.02亿元；2014年康柏西普上市，2019年销售额为11.55亿元；2014年阿帕替尼上市，2018年销售额超过20亿元。

　　西达本胺销售不力是投资者失望的主要原因，而大适应症姗姗来迟是西达本胺销售困难的原因之一。自首次获批上市，到ER阳性乳腺癌适应症获批的6年时间内，西达本胺适应症只有PTCL一个罕见病。

　　自身欠缺销售能力，也是微芯生物决定联合老牌药企海正药业(600267.SH)的原因之一。

　　12月16日，微芯生物宣布与海正药业达成战略合作。微芯生物将自主研发并由旗下全资子公司成都微芯药业有限公司生产的西格列他钠片在中国19个省份区域的推广权独家授予海正药业。西格列他钠片属于新型糖尿病药物，从销售上与抗肿瘤存在较大差异，微芯生物计划借助外力销售西格列他钠片也不难理解。

　　上市之初，微芯生物市值一度突破400亿元，接近康弘药业和贝达药业，实际目前公司市盈率和市销率分别高达437倍和70倍。市场对创新药“慷慨”的定价可能是基石投资人选择减持的原因之一。

　　对于微芯生物而言，可能这轮下跌完成之后才更接近公司真实估值。目前微芯生物市值为159亿元，市盈率依然高达430倍。需要留意的是，西达本胺在ER阳性乳腺癌治疗领域销售是否成功，将直接影响公司未来的业绩。这一仗对于微芯生物来说，只能成功不能失败。