近日，卡恩文化申报在创业板上市，然而面对客户集中度高、应收账款大幅上涨等问题仍然值得关注。

    当下，随着消费环境和消费观念的升级，消费者在购买所需商品时有了更多的选择。面对市面上五花八门的品牌，企业通过发放促销品、优惠券等促销手段能让自己在众多相似品牌或同质化产品中脱颖而出。

    主要提供促销品服务的上海卡恩文化传播股份有限公司（以下简称“卡恩文化”）于2021年4月21日申报在创业板上市，拟发行1750万股，占发行后总股本的25%，保荐机构为招商证券。据招股书披露，此次IPO卡恩文化拟募集资金约3.38亿元，将用于运营中心扩建、研发中心建设、资源库建设、信息系统升级项目以及补充流动资金。

    虽然近年来卡恩文化的业绩整体呈平缓增长趋势，但其背后仍存在客户集中度高、IPO前大额分红等一系列问题。针对上述问题，发现网向卡恩文化公开邮箱发送采访函请求释疑，然而截至发稿，卡恩文化并未给出合理解释。

    客户集中度高，对大客户美赞臣销售收入下降

    招股书披露，卡恩文化以“IP+创意+产品”作为经营模式，主要通过销售促销品实现收益，同时提供文创工艺品。促销品用于赠送或积分换购，文创工艺品用于对外销售。

    卡恩文化的客户主要包括美赞臣、惠氏、飞鹤、伊利、君乐宝等全球奶粉企业，其运作机制主要为通过利用优质IP，根据客户行业特点和营销需求推出促销品，以实现客户销售诉求。

例：促销品（来源：招股书）

    卡恩文化的营业收入主要包括三部分：销售促销品、文创工艺品以及提供促销服务。其中促销品的设计和销售为卡恩文化的主营业务，2020年促销品收入占营业收入的比例高达86.5%。

2020年主营构成（来源：wind）

    从整体业绩来看，2018-2020年，卡恩文化分别实现营业收入2.76亿元、3.04亿元和3.32亿元，同期归母净利润分别为2973.50万元、4396.87万元和5612.73万元，总体呈稳步增长趋势。

    虽然报告期内业绩数据整体向好，但卡恩文化2020年的财务数据仍透露出不安的讯号。2018-2020年，卡恩文化的经营活动产生的现金流量净额分别为800.67万元、3241.64万元和1279.76万元，现金流波动幅度较大，2020年同比下降了60.52%。

    从客户的行业分布来看，卡恩文化促销品销售收入中，占比最大的为母婴奶粉行业，2018-2020年，公司母婴奶粉行业客户收入占营业收入的比例分别为82.01%、90.29%和92.08%。

    值得注意的是，卡恩文化存在客户集中度较高的风险。据招股书披露，2018-2020年，卡恩文化对前五大客户的销售收入占当期营业收入的比例分别为95.49%、91.91%、77.47%，客户集中度较高。

    对此，卡恩文化表示，报告期内客户集中度较高的情形主要与下游母婴奶粉市场集中度较高相关。然而大客户流失或减少采购的可能性并非不存在。

    公开信息显示，卡恩文化是美赞臣营养品（中国）有限公司（以下简称“美赞臣”）的主要促销品供应商，从2013年卡恩文化成立至今，二者合作关系未发生过中断。2018-2020年，卡恩文化对美赞臣销售收入分别为1.36亿元、1.22亿元和6847.77万元，占当期营业收入的比例分别为49.47%、40.16%和20.60%，2020年销售收入较2018、2019年明显有所减少。

    对此，卡恩文化表示，受新冠疫情影响，美赞臣营销活动受到限制，促销品需求降低，向公司促销品采购相应减少。然而在2020年，同为报告期内前五大销售客户的飞鹤乳业和惠氏却对卡恩文化的采购金额体保持不变，未出现美赞臣采购金额那样的大幅下滑。

2020年度前五大客户销售情况（来源：招股书）

2019年度前五大客户销售情况（来源：招股书）

    除了产业链下游的大客户，产业链上游的供应商和授权商也对卡恩文化的业绩有着重要影响。据招股书披露，出于经营需要，卡恩文化与环球、LINE、美太等授权商签署了IP使用的许可协议。2018-2020年，卡恩文化支付的IP版权金分别为926.52万元、2631.34万元和1112.27万元。

    其中，卡恩文化的主要IP授权商之一为迪士尼。2018年，卡恩文化与迪士尼签署了许可协议，达成合作，其可以使用被授权的IP形象生产促销品，按照年销售促销品收入金额的一定比率向迪士尼支付版权金。

迪士尼IP促销品（来源：招股书）

    具体来看，2018-2020年，卡恩文化向迪士尼（含国家地理）支付版权金数额分别为84.12万元、1648.66万元和767.06万元，占当期版权金总额的比例分别为9.08%、62.65%和68.96%，占比逐渐升高。业内人士表示，对单一供应商版权金支付比例较高，可能对IP供应商形成依赖，一旦合作关系出现动摇，则会对公司经营造成不利影响。

    另一方面，从促销品与IP结合的效果来看，花费大笔金钱购买知名IP使用权的效果仍有待考量。按促销品是否带有IP形象来划分，卡恩文化销售促销品的收入可分为IP促销品收入和非IP促销品收入。其中2018-2020年，卡恩文化IP促销品收入分别为1.87亿元、2.44亿元和1.56亿元，占营业收入的比例分别为67.99%、81.25%和54.30%，2020年IP促销品的收入大幅下滑。

来源：招股书

    对此，卡恩文化表示，一方面，新冠疫情对各产业经营造成了不利影响，公司下游客户主动缩减了营销支出，促销品整体需求减少；另一方面，IP促销品通常配合电影、活动发挥整体营销作用，线下活动的受限影响了下游客户的营销安排，部分客户选择价格相对更低的非IP促销品。

    应收账款增加，“突击分红”8473.5万

    据招股书披露，2018-2020年，卡恩文化的应收账款余额分别为1.17亿元、1.42亿元和1.91亿元，占营业收入的比例分别为42.51%、46.79%和57.38%，均呈逐渐上升趋势。业内人士表示，较高的应收账款水平可能会带来坏账风险，加大公司资金的压力。

    而卡恩文化自身的经营模式可能也在某种程度上加大了现金的紧张程度。从采购端开始，受制于资源和企业规模，卡恩文化主要负责产品创意设计和IP转化，自身不直接从事生产环节，而是需要垫付资金，委托专业厂商生产或直接采购。在IP授权端，公司需要向授权方提前支付最低版权金。在销售端，货款通常存在数月的账期，回款存在不确定性。以上生产环节均对现金流运转带来一定风险。

    针对上述情况，卡恩文化的招股书中透露，本次上市计划募集资金约3.38亿元，其中7700万元将用于补充流动资金。

来源：招股书

    然而在公司应收账款不断增加、现金流承受一定压力之时，卡恩文化却进行了多次大额分红。2018年12月，卡恩文化通过决议，向全体股东分配利润3900万元，远超当年净利润2973.5万元。2020年2月，公司向全体股东合计分配利润3000万元。2021年3月，公司召开临时股东大会，再次向全体股东派发人民币2500万元。三次分红金额合计高达8473.5万元。

    据招股书披露，卡恩股份实际控制人陆平直接持有卡恩文化69.23%股份，并通过上海濮榜投资管理合伙企业（有限合伙）间接持股18.46%，合计持股87.69%。因此经过计算可以得知，陆平仅仅在这三次分红之中就分得7430.12万元。

    有业内人士对发现网表示，卡恩股份多次进行较大额的现金分红一定程度上会对现金流造成压力，而在申报上市前一个月进行大额现金分红难免有“突击分红”之嫌，中小股东利益可能会受到一定损害。

    （发现网记者罗雪峰 实习记者于宏）