随着大健康时代的到来，国内食品行业掀起了一场无糖浪潮，康师傅、元气森林、农夫山泉等饮料企业纷纷推出无糖饮料，也带火了赤藓糖醇。

　　在这其中，多个食品饮料品牌的代糖供应商山东三元生物科技股份有限公司（以下简称：三元生物）也加快迈入资本市场的步伐。8月11日，三元生物在创业板成功上会，拟公开发行股票不超过3372.10万股，占发行后公司总股本的25%。

　　公开资料显示，三元生物拟募集资金为9亿元，其中7.7亿元用于年产50000吨赤藓糖醇及技术中心项目，1.3亿元用于补充流动资金。

　　不过，从招股书来看，产品结构单一、应收账款增加且海外销售占比以及供应商集中度高等问题仍不容忽视。针对上述问题，发现网向三元生物公开邮箱发送采访函请求释疑，然而截止发稿前，三元生物并未给出合理解释。

　　2013年后几无新发明专利，海外销售占比超80%

　　公开资料显示，三元生物是国内较早开始工业化生产赤藓糖醇的专业厂商，自2007年以来，公司专注深耕赤藓糖醇产品十余年。

　　2018年-2020年和2021年上半年，三元生物的营业收入分别为2.92亿元、4.77亿元、7.83亿元和7.87亿元，同比增长率分别为144.35%、63.95%、64.27%和123.67%；归母净利润分别为0.68亿元、1.36亿元、2.33亿元和2.43亿元，同比增长率分别为260.98%、98.71%、70.62%和121.59%。

图源：Wind（三元生物）

　　其中，三元生物的主营业务收入来自赤藓糖醇以及基于赤藓糖醇的相关复配糖产品销售。报告期内，赤藓糖醇的销售收入分别为2.47亿元、2.85亿元、6.17亿元和7.20亿元，占主营业务收入的比例分别为95.47%、63.22%、79.88%和93.21%；复配糖的销售收入分别为1173.03万元、1.66亿元、1.55亿元和5241.26万元，占主营业务收入的比例分别为4.53%、36.78%、20.12%和6.79%。

图源：招股书（三元生物）

　　通过查阅招股书发现，同行可比公司保龄宝的产品主要包括功能糖系列、糖醇系列、膳食纤维系列以及淀粉糖系列等；金禾实业的产品主要包括甜味剂和香料系列，其中甜味剂有安赛蜜和三氯蔗糖等；浙江华康的产品主要有木糖醇、山梨糖醇、麦芽糖醇和果葡糖浆等。

　　分析人员表示，相较于同行可比公司丰富的产品品类，三元生物的产品结构较为单一。值得注意的是，报告期内，三元生物的研发费用分别为1498.66万元、1944.89万元、3034.04万元和2857.50万元，研发费用率分别为5.13%、4.08%、3.87%和3.63%。

　　三元生物的研发费用支出整体呈上升趋势，但其专利研发结果或许并没有想象中的好。截止招股书签署日，三元生物仅取得5项专利，其中3项发明专利，2项实用新型。2013年以后，三元生物没有新的发明专利。

图源：招股书（三元生物）

　　对此，业内人士表示，消费者对更健康、更天然的甜味剂的需求愈发大，甜味剂行业始终在不断寻找更优质的甜味剂，不同甜味剂产品的市场份额也在动态变化发展中。而赤藓糖醇对三元生物有着重要影响，若是赤藓糖醇行业需求或供给出现较大变化，亦或者三元生物新产品研发无法达到预期，将会对公司的盈利造成不利影响，三元生物甚至会面临被替代的风险。

　　另外，三元生物海外销售占比较高。2018年-2020年和2021年上半年，三元生物外销收入分别为2.13亿元、4.04亿元、5.56亿元和3.90亿元，占主营业务收入的比例分别为82.25%、89.53%、71.86%和50.45%。

　　其中，三元生物的境外客户主要集中在北美地区。报告期内，三元生物来自美国的销售收入分别为1.33亿元、2.74亿元、3.36亿元和2.08亿元，占主营业务收入的比例分别为51.34%、60.60%、43.43%和26.89%。

图源：招股书（三元生物）

　　在外销收入占比超80%的情况下，三元生物面临相应的汇率风险。报告期内，三元生物的汇兑损益分别为-146.83万元、-116.74万元、1134.67万元和232.15万元，占当期利润总额的比例分别为-1.87%、-0.74%、4.20%和0.83%。

　　面对汇兑损失波动，三元生物在招股书中称，公司出口贸易以美元结算为主，结算货币与人民币之间的汇率可能随着国内外的政治、经济环境的变化而波动，具有较大的不确定性。

　　不仅如此，对于三元生物的营收分布，业内人士表示，公司在美国的收入占比高，或许还会面临贸易风险。2018年中美贸易摩擦以来，公司对美国的出口仍在持续增长，中美贸易摩擦未对公司报告期内的经营业绩造成重大不利影响。如果未来中美贸易摩擦进一步升级，则可能会对公司经营业绩产生不利影响。

　　供应商集中度较高，2021年上半年应收账款大幅增加

　　与此同时，三元生物还存在着供应商集中度高的问题。招股书显示，2018年-2020年和2021年上半年，三元生物前五大供应商的合计采购金额分别为1.49亿元、1.70亿元、3.36亿元和3.40亿元，占采购总额的比例分别为88.16%、67.66%、76.53%和78.01%。

图源：招股书（三元生物）

　　其中，三元生物的葡萄糖采购金额分别为1.08亿元、1.30亿元、2.26亿元和3.06亿元，占比分别为63.66%、51.97%、59.69%和70.05%，主要供应商包括山东西王糖业、山东容海谷物科技、河北金锋淀粉糖醇以及黑龙江金象生化四家有限公司。

　　葡萄糖作为赤藓糖醇的主要原材料，是不可缺少的存在。同时三元生物的产能目前正处于不断扩张当中，招股书显示，2018年-2020年和2021年上半年，三元生物赤藓糖醇的产量分别为1.74万吨、2.67万吨、4.90万吨和3.89万吨，销量分别为1.65万吨、1.90万吨、4.14万吨和3.86万吨，产能利用率为89.20%、80.77%、93.47%和103.78%，产销率为98.90%、98.80%、97.64%和101.33%，产能利用率和产销率都保持在较高的水平。

图源：招股书（三元生物）

　　值得一提的是，三元生物本次募集资金的计划之一是年产50000吨赤藓糖醇。所以，对于三元生物供应商相对集中的情况，业内人士表示，如果未来供应商因市场原因或者其他原因减少与三元生物的合作而公司没有相应的合作方替补，将会阻碍三元生物的扩张步伐，甚至还会对公司的生产经营产生不利影响。

　　此外，招股书显示，2018年-2020年和2021年上半年，三元生物的应收账款余额分别为2787.63万元、3609.74万元、7092.53万元和1.70亿元，占流动资产比例分别为21.76%、15.11%、18.73%和24.18%。

图源：招股书（三元生物）

　　其中，三元生物前五大客户的应收账款余额分别为1897.63万元、2682.47万元、5733.84万元和9736.50万元，占比分别为68.07%、74.32%、80.84%和57.55%，应收账款前五名客户集中度较高，主要客户包括美国莎罗雅、Hhoya B.V.、美国TIH、Hamburg Fructose GmbH International、元气森林等。

　　对于2021年上半年应收账款余额较上年末增长138.50%，三元生物表示，主要原因是公司对元气森林、艾地盟（上海）管理有限公司、Hhoya B.V.等客户销售收入大幅提升，使得信用期内应收账款增加。

　　业内人士表示，随着三元生物产能和销售收入的提高，应收账款余额将会持续增长。若未来公司应收账款相关主要客户的经营情况或财务状况等发生重大不利变化，三元生物将会面临应收账款坏账的风险。

　　（发现网记者罗雪峰 实习记者腾会言）