云南白药(92.350,-0.55,-0.59%)（000538．SZ）持有的超百亿市值股票投资成了“双刃剑”，加剧了业绩年际波动。

　　这家公司曾在2020年公允价值变动收益达22．40亿元，随后却急转直下。2021年上半年，云南白药公允价值变动收益为-8.62亿元；前三季公允价值变动收益跌幅进一步扩大至-15．55亿元。云南白药2021年前三季度归母净利润24．50亿元，同比大幅减少42．38%。

　　虽然云南白药已经决定控制二级市场投资规模，甚至开始减仓。不过，其百亿定增入股上海医药(18.930,0.04,0.21%)（601607．SH）项目仍在推进之中。云南白药如此举棋不定，缘由何在？

　　股市铩羽

　　云南白药持仓股和主业并无太多协同，主要是财务投资。

　　截至2021年中报披露，云南白药共持有小米集团（01810．HK）、伊利股份(40.190,-0.24,-0.59%)（600887．SH）、腾讯控股（00700．HK）、恒瑞医药(40.320,-0.29,-0.71%)（600276．SH）、通威股份(39.190,-0.46,-1.16%)（600438．SH）等上市公司股票，账面价值分别为25．38亿元、9．40亿元、8．80亿元、2.89亿元、2．85亿元。

　　由于腾讯控股等股票价格回落，三季度跌速加快，云南白药账面价值也因此缩水。2020年底，云南白药交易性金融资产合计112．29亿元；到2021年中报和三季报，分别缩水至104．88亿元和87．39亿元。

　　云南白药投资风格因此开始趋向保守。2020年云南白药证券投资以股票为主，2021年上半年开始大量买入易方达裕丰回报债券（000171）、富国鼎利纯债债券（004736）等债券型或固定收益基金，金额达26．49亿元。

　　如果云南白药四季度仍持有该投资组合，公允价值变动损失可能要扩大。2021年第四季度，小米集团、伊利股份、腾讯控股、恒瑞医药、通威股份股价涨跌幅分别达-11．48%、9．97%、-1．00%、0．96%和-11．74%。

　　市场“风险”迫使云南白药做出改变。公司在上个月公布的一份投资者调研会议记录中表示，2022年，在董事会审批的额度范围内，将逐步减仓，不继续增持。

　　另一方面，云南白药定增入股医药商业龙头上海医药项目仍在推进之中。

　　定增预案显示，云南白药拟以战略投资者身份，认购上海医药6.66亿股非公开发行A股股票，占上海医药发行后总股本的18.02%，认购价格为16.87元/股，认购金额不超过112.29亿元。

　　与前述财务性质投资不同，这项投资带来了合作。云南白药认为，这笔投资可以借助上海医药作为行业领军企业所拥有规模、渠道和品牌优势，进一步扩大双方既有产业布局。不过超过百亿的代价势必增加云南白药投资风险。

　　多元困境

　　云南白药已成功转型为消费品牌公司，而多元化代价是经营难度上升。公司除传统药品板块和以牙膏为主力的健康品板块，还涉足了中药资源、医药商业、茶品、工业大麻等板块。

　　2018-2020年间，云南白药收入保持稳健增速，大致停留在10%上下。不过衡量产品盈利能力关键指标——毛利率则从2018年的30.55%逐年下降至2021年前三季度的28.04%。

　　目前云南白药最成功的产品品类是牙膏。2020年，公司全资控股的云南白药集团健康产品有限公司收入53.87亿元，净利润18.94亿元，净利润率达35.16%，明显优于整体水平。

　　出于对这一品类收入持续增长的担忧，云南白药开始加码其他日化板块投资，工业大麻是一例。最引人注目的是云南白药对万隆控股（0030．HK）的投资。

　　2021年11月4日，云南白药公告称，拟以白药香港作为要约人对万隆控股进行强制性全面要约收购，预计交易金额约为13.60亿港元。截至今年1月4日，白药香港已获得超13亿股万隆控股，占发行股份50%以上。

　　万隆控股业务较繁杂，目前市值18．7亿港元。根据披露，万隆控股主要业务包括成品食油、砂糖、个人护理、化妆品贸易以及提供融资服务。云南白药看中的是其个人护理和化妆品业务。

　　云南白药表示，与万隆控股已在在工业大麻种源引进、CBD原料对外销售、终端产品开发、对外业务合作等方面开展工作。CBD（大麻二酚）是大麻植物中众多大麻素之一，被认为有皮肤护理的潜力。

　　需要注意的是，万隆控股在国内业务拓展阻力重重。去年3月26日，中国食品药品检定研究院发布《中检院关于就修订化妆品禁用组分公开征求意见的通知》，拟将大麻仁果、大麻籽油、大麻叶提取物和大麻二酚等原料列为化妆品禁用组分。

　　目前万隆控股相关产品销售渠道局限于香港地区。今年1月7日，万隆控股首批CBD产品——清香集·CBD天然草本沐浴护肤系列在香港bigbigshop网店上市。万隆控股会成为云南白药新的增长极还是业绩拖累，仍有待观察。（记者范嘉智）