中国经济网编者按：近日，深圳百果园实业（集团）股份有限公司（以下简称“百果园”）向港交所提交了上市申请，摩根士丹利任独家保荐人。

　　据百果园招股书披露，公司是中国最大的水果零售企业。截至2021年末，百果园的市场份额为1%。

　　百果园本次港交所上市募资将用于改善及加强公司的运营及供应链体系；升级公司的信息技术系统及基础设施；偿还部分或全部有息银行借款；用作公司的营运资金及一般公司用途。

　　百果园2020年净利大跌，2020年净利回升，但不及2019年，公司经营现金净额逐年下降。2019年至2021年，百果园分别实现营业收入89.76亿元、88.54亿元、102.89亿元，净利润分别为2.48亿元、0.46亿元、2.26亿元。各期，百果园经营活动所得现金流量净额分别为4.90亿元、2.98亿元、2.86亿元。

　　近3年，百果园的净利率均不到3%。2019年至2021年，百果园毛利率分别为9.8%、9.1%、11.2%；净利率分别为2.8%、0.5%、2.2%。

　　百果园线上渠道的毛利率近2年均为负值。2019年至2021年，百果园线上渠道的毛利率分别为2.8%、-4.9%、-0.3%。各期，百果园线上渠道实现收入分别为3288.9万元、2.79亿元、3.26亿元，实现的毛利分别为91.9万元、-1363.5万元、-105.4万元。

　　百果园99.7%以上的门店为加盟门店。2019年末至2021年末，百果园分别拥有1451个、1772个及2119个加盟商，分别拥有线下门店数量4307间、4757间、5249间，其中加盟门店数量分别为4302间、4748间及5234间，自营门店数量分别为5间、9间、15间。各期末，百果园加盟门店数量占比分别为99.88%、99.81%、99.71%。

　　截至2022年4月20日，百果园的线下门店网络共有5351家门店，遍布中国22个省直辖市超过130个城市，其中5336为加盟门店、15家为自营门店。加盟门店数量占比为99.72%。

　　据公开报道，百果园的执行董事兼董事长以及公司的控股股东之一余惠勇曾提出“2020年开1万家店、年销售额达到400亿元”的目标。实际上，2020年末，百果园的线下门店数量仅4757间，余惠勇的开店目标仅完成不足一半。

　　各期，百果园大部分收入来自产品销售。公司亦从加盟门店获得特许权使用费及特许经营收入。销售水果及其他食品产品的收入占百果园收入的大部分，各期分别为87.50亿元、86.37亿元及99.92亿元，分别约占同期总收入的97.5%、97.6%及97.1%。

　　具体来看，2019年至2021年，百果园加盟门店实现的收入分别为77.00亿元、73.09亿元、81.27亿元，占销售水果及其他食品产品的收入的比例分别为88.0%、84.7%、81.3%；自营门店收入分别为3658.7万元、3921.0万元、4829.6万元，占比分别为0.4%、0.4%、0.4%。

　　截至2019年末、2020年末及2021年末，百果园总资产分别为46.86亿元、52.45亿元、64.24亿元，其中流动资产分别为35.72亿元、34.95亿元、44.09亿元。

　　以上同期，百果园总负债分别为22.83亿元、27.16亿元、37.07亿元，其中流动负债分别为19.26亿元、23.21亿元、30.57亿元。

　　截至2019年末、2020年末及2021年末，百果园资本负债比率分别为25.8%、36.7%、53.5%，流动比率分别为1.9倍、1.5倍、1.4倍，速动比率分别为1.7倍、1.4倍、1.4倍。

　　截至2019年末-2021年末，百果园存货分别为2.35亿元、2.59亿元、2.47亿元，存货平均周转天数分别为7.7天、11.2天、10.1天。

　　冲关“水果第一股” 去年末市场份额为1%

　　据百果园招股书披露，公司是中国最大的水果零售企业。根据弗若斯特沙利文，按2021水果零售额计，公司在中国所有销售水果的零售企业中位列第一，同时按水果零售额计，公司亦在中国所有水果专营零售企业中位列第一。公司拥有中国水果行业最大的分销网络。截至2021年末，百果园的市场份额为1%。

　　公司已建成一个全国最大的贴近小区、线上线下一体化及店仓一体化的水果专营零售网络。截至2022年4月20日，公司的线下门店网络共有超过5351家门店，遍布全国22个省市超过130个城市，主要集中在居民区、商业街等高人流量区位。同时公司快速探索线上渠道，包括手机百果园APP、微信小程序以及天猫、京东等主流电商平台，以及抖音等流行社交商务平台的网店。此外，公司亦与第三方送餐平台合作，如美团、口碑及饿了么，该等平台提供实时送货车队来完成线上订单。公司的在线渠道提供灵活的送货选择，以进一步提升便利性和消费者体验。

　　据百果园招股书，目前，公司范围的零售门店主要以“百果园”及“果多美”两个渠道品牌进行运营。“百果园”是公司自主开发的渠道品牌，主要定位为面向中高端市场，为有消费能力的消费者提供高质量果品。截至2022年4月20日，“百果园”品牌下共有5134家加盟门店及六家自营门店，遍布全国。“果多美”是公司于2017年年底通过商标转让获得的一项商标，并以此打造的一个区域性渠道品牌。果多美主要定位为面向大众市场，提供性价比高的大众化果品。截至2022年4月20日，“果多美”品牌下共有102家加盟门店及两家自营门店，以北京为主。根据其销售产品和客群定位不同，通常“百果园”门店为面积较小平均约50平米的社区店，而“果多美”通常为坐落于消费者流量高（例如交通枢纽和商业区）的面积相对较大约为150平米的门店。此外，公司还有七家在其他渠道品牌下运营的自营门店。

　　余惠勇、余惠勇的配偶徐艳林、深圳市宏愿善果投资发展企业（有限合伙）、深圳市恒义利投资发展中心（有限合伙）、北京汇智众享企业管理中心（有限合伙）及深圳惠林实业发展有限责任公司为百果园的控股股东。余惠勇任公司执行董事兼董事长。

　　百果园本次港交所上市募资将用于改善及加强公司的运营及供应链体系；升级公司的信息技术系统及基础设施；偿还部分或全部有息银行借款；用作公司的营运资金及一般公司用途。

　　除百果园外，“北鲜丰”(鲜丰水果)和“西洪九”(洪九果品)也都按下了IPO按钮，意欲登陆资本市场。“水果第一股”花落谁家仍未有定论。

　　完成8轮融资  此前曾两度冲关IPO

　　据公开报道，从2015年引入4亿元A轮融资以来，百果园共完成8轮融资，2020年最新一轮融资完成后，百果园估值已高达600亿元。公司背后投资方包括天图投资、广发信德和前海互兴等。

　　百果园早就有跻身资本市场动作。2020年6月1日，公司曾向证监会国际部递交境外上市审批材料，拟于港交所挂牌上市。但在当年11月，百果园又与民生证券签订辅导协议，拟登陆深交所创业板。时隔一年多，今年5月2日，公司又再次选择赴港上市，并在港交所官网挂出了招股书。

　　净利率低：近3年最低0.5% 最高2.8%

　　百果园2020年净利大跌，2020年净利回升，但不及2019年。2019年至2021年，百果园分别实现营业收入89.76亿元、88.54亿元、102.89亿元，净利润分别为2.48亿元、0.46亿元、2.26亿元。

　　各期，百果园经营活动所得现金流量净额分别为4.90亿元、2.98亿元、2.86亿元。

　　2019年至2021年，百果园毛利率分别为9.8%、9.1%、11.2%；净利率分别为2.8%、0.5%、2.2%。

　　线上渠道毛利率近2年均为负

　　百果园线上渠道的毛利率近2年均为负值。2019年至2021年，百果园线上渠道的毛利率分别为2.8%、-4.9%、-0.3%。各期，百果园线上渠道实现收入分别为3288.9万元、2.79亿元、3.26亿元，实现的毛利分别为91.9万元、-1363.5万元、-105.4万元。

　　据百果园招股书，线上渠道的毛利率由2019年的2.8%减少至2020的负4.9%，主要由于应对加剧的竞争及随着“熊猫大鲜”推出，公司改变线上策略，从2019年仅向付费会员销售高端生鲜食品，转变向所有客户销售更多大众市场的大生鲜及其他产品，以及公司于天猫、京东以企业对消费者（B2C）模式运营自营网店。由于大众市场的大生鲜及其他产品毛利率相对较低，再加线上销量上升导致配送费用及包装费用增加，公司于2020年录得毛利率为负。2021年毛利率略有改善，为负0.3%，主要由于公司持续优化“熊猫大鲜”运营及B2C线上渠道的产品策略。

　　99.7%以上门店为加盟店

　　2019年末至2021年末，百果园分别拥有1451个、1772个及2119个加盟商，分别拥有线下门店数量4307间、4757间、5249间，其中加盟门店数量分别为4302间、4748间及5234间，自营门店数量分别为5间、9间、15间。

　　各期末，百果园加盟门店数量占比分别为99.88%、99.81%、99.71%。

　　百果园的加盟门店包括公司自行管理及委托管理的加盟门店。各期百果园自行管理的加盟门店分别为3700间、3892间及4254间，而委托管理的加盟门店分别有602间、856间及980间。

　　截至2022年4月20日，百果园的线下门店网络共有5351家门店，遍布中国22个省直辖市超过130个城市，其中5336为加盟门店、15家为自营门店。加盟门店数量占比为99.72%。所有加盟门店中，4382间为自行管理的加盟门店，954间为委托管理的加盟门店。

　　据公开报道，百果园的执行董事兼董事长以及公司的控股股东之一余惠勇曾提出“2020年开1万家店、年销售额达到400亿元”的目标。实际上，2020年末，百果园的线下门店数量仅4757间，余惠勇的开店目标仅完成不足一半。

　　绝大部分收入由加盟门店贡献

　　各期，百果园大部分收入来自产品销售。公司亦从加盟门店获得特许权使用费及特许经营收入。销售水果及其他食品产品的收入占百果园收入的大部分，各期分别为87.50亿元、86.37亿元及99.92亿元，分别约占同期总收入的97.5%、97.6%及97.1%。此外，各期特许经营权使用费及特许经营收入分别为1.72亿元、1.31亿元、1.60亿元，占总收入的比例分别为1.9%、1.5%、1.6%；会员费收入分别为4606.2万元、5445.4万元、7767.0万元，占总收入的比例分别为0.5%、0.6%、0.8%；其他收入分别为869.6万元、3106.1 万元、5965.9万元，占总收入的比例分别为0.1%、0.3%、0.5%。

　　具体来看，2019年至2021年，百果园加盟门店实现的收入分别为77.00亿元、73.09亿元、81.27亿元，占销售水果及其他食品产品的收入的比例分别为88.0%、84.7%、81.3%；自营门店收入分别为3658.7万元、3921.0万元、4829.6万元，占比分别为0.4%、0.4%、0.4%。

　　其中，2019年至2021年，百果园自行管理的加盟门店收入分别为76.87亿元、73.03亿元、81.25亿元，占销售水果及其他食品产品的收入的比例分别为87.9%、84.6%、81.3%；其他加盟门店收入分别为1330.7万元、623.8万元、183.2万元，占比分别为0.1%、0.1%、0.0%。其他加盟门店收入指由委托管理的加盟门店通过向该等委托管理的加盟门店销售若干商品产生的收入。公司通常不向委托管理的加盟门店销售水果及其他产品。

　　据百果园招股书，各期，公司收入的绝大部份由加盟门店贡献，包括店内销售直接带动的产品销售收入及每月收取的特许经营权使用费收入，该收入根据特许经营安排与各自门店的毛利润相关。因此，加盟门店的业绩对公司的经营业绩产生重大影响，该影响相应地反映出公司加盟商的营销能力及管理才能。倘出现大量业绩较差的门店，这将对公司的收入及盈利能力产生重大不利影响。在此极端情况下，倘加盟门店的业绩仍不尽如意，公司可能考虑在与对方协商后终止特许经营安排并关闭相关门店。倘若一个加盟商破产，则可能对公司是否能收回其应收款项产生负面影响，并且关店也可能对公司的品牌形象造成负面影响。

　　去年存货平均周转天数为10天

　　截至2019年末-2021年末，百果园存货分别为2.35亿元、2.59亿元、2.47亿元。

　　2019年末-2021年末，百果园存货平均周转天数分别为7.7天、11.2天、10.1天。

　　据百果园招股书，公司的存货主要包括采购的新鲜水果及易耗品材料，例如包装材料等消耗品。由于水果性质易腐，公司采取“先进先出”、”先熟先出”的存货政策，确保水果新鲜。公司每天对水果进行盘点及核对，以保持对库存量的准确把握。根据公司的存货政策，易腐的水果由初加工配送中心至门店的平均库存周转期通常约为2.5日。

　　根据水果的性质，公司亦为零售门店制定店内存货政策。针对若干极易腐蚀的水果及现新切果盘产品，公司要求门店每天做丢弃处理以保证食品质量及安全。公司鼓励加盟商按适当水平管理其存货，以便一方面保持足够的新鲜水果，同时将损失率减至最低。

　　过去3年，公司于每一时期末评估存货减值，倘存货不再当季或损坏或其价格下降及其可变现净值低于该等存货成本，公司可能作出拨备以减记至可变现价值。过去3年，公司并未记录任何重大存货撤销。

　　过去3年存在前雇员加盟商及关连加盟商

　　2019年、2020年及2021年，百果园分别有11、34及67个前雇员加盟商在开店时是公司的前员工，该等前雇员加盟商共经营19、49及115家加盟门店，对当期收入贡献分别为1980万元、6040万元及1.1亿元，分别约占当期公司总收入的0.7%、0.9%及1.2%。

　　此外，2019年、2020年及2021年，公司分别有6、8及12个前雇员加盟商在其开店当时仍为公司的在职雇员，最主要原因是其在签订加盟协议时尚未来得及完全办妥离职手续。各期，该等前雇员加盟商共经营12、15及22家加盟门店，对当期收入贡献分别为1810万元、1920万元及2380万元，分别约占当期公司总收入的0.2%、0.2%及0.2%。该等前雇员加盟商后续选择离职。截至2022年4月20日，所有前雇员加盟商已完成相关手续，公司不再有加盟商同时兼是公司的员工的情况。

　　过去3年及直至2022年4月20日，百果园四名关连人士亦为公司的加盟商（统称“关连加盟商”），分别为余惠勇的两名侄子余杰及余杭、公司间接全资附属公司海阳津成泰的董事陶军的嫂子邓利蓉及陶军的妻弟邓利松。

　　截至2019年、2020年及2021年12月31日，该等关连加盟商分别合计经营6间、9间及10间加盟门店，同期来自该等关连加盟商的总收入分别为850万元、1030万元及1200万元。

　　去年末总资产64亿  总负债37亿

　　截至2019年末、2020年末及2021年末，百果园总资产分别为46.86亿元、52.45亿元、64.24亿元，其中流动资产分别为35.72亿元、34.95亿元、44.09亿元。

　　以上同期，百果园总负债分别为22.83亿元、27.16亿元、37.07亿元，其中流动负债分别为19.26亿元、23.21亿元、30.57亿元。

　　各期，百果园流动资产净额分别为16.45亿元、11.74亿元、13.53亿元。

　　据百果园招股书，过去3年，公司的流动资产净额波动，主要由于公司的现金管理以及短期及长期存款之间的分配。2020年末流动资产减少主要由于COVID-19对公司的业务的负面影响、截至2020年12月31日的一次性长期存款2.5亿元导致的现金流出增加以及截至2020年12月31日止年度于联营公司及合营企业权益的增加。2021年末，公司的流动资产净额逐渐增加，主要由于长期银行存款减少以及公司于该等期间业务的发展带来现金流入。

　　截至2019年末、2020年末及2021年末，百果园资本负债比率分别为25.8%、36.7%、53.5%，流动比率分别为1.9倍、1.5倍、1.4倍，速动比率分别为1.7倍、1.4倍、1.4倍。

　　据百果园招股书，公司负债率年年增长主要由于短期借款增加。

　　APP曾被通报批评  曾被识别出若干网络安全漏洞

　　据百果园招股书，2020年，公司的百果园APP被工信部通报批评，被认定为超前采集个人信息、未充分披露第三方SDK信息以及注册登录账号时默认勾选授权等方面违反相关规定。公司实时审查系统并会同中国信息通信研究院协助进行整改。于2020年11月，公司整改后的百果园APP获得工信部的认可及批准。

　　此外，过去3年，公司在若干次当地公安局公共信息网络安全监察部门的演习评估中，被识别出若干网络安全漏洞，有信息泄露隐患，被通知并责令进行整改，其中一次被处罚人民币一万元。公司在收到整改通知后立即对相关网络系统进行了排查整改，包括停用不必要服务、修改系统访问限制、对一些用户数据增加加密处理，以增加保密性和安全性。公司还邀请外部网安公司对公司关键信息系统进行全方位的测试及整改。由于该等评估均是有关部门进行的模拟测试，因此没有实际发生用户信息泄露事故。公司收到有权主管部门确认，确认公司就上述事项已完成整改，且行政处罚不构成重大违法违规行为。公司已通过2020年及2021年网络安全等级保护年度测评。诚如特别中国法律顾问所告知，根据是已采取的整改措施及收到相关部门的确认，公司未来因上述事件受到进一步行政处罚的可能性较低。

　　截至2020年4月20日，公司租赁物业的178份租赁协议全部未向中国相关土地及房地产管理局登记及备案，主要由于相关出租人未能向公司提供向地方政府当局登记租约的必要文件。根据公司中国法律顾问的意见，未能就租赁协议办理登记及备案不会影响该等租约的有效性或导致我们须搬离该等租赁物业。然而，相关政府部门或会就每份租赁协议征收1000元至10000元的罚款。最高罚款总额将约为人民币180万元。考虑到该等物业数量及所在城市分布，公司相信公司因未进行租赁登记及备案而同时被处罚的可能性非常低。