渤海证券营收大幅依赖自营业务，在开展投资银行业务中现违规行为。此外，其成立来多次增资及股权转让，公司股东合计质押股权数量高，并且公司披露的两版招股书中股权质押情况不一致。

在2021年末IPO申请获得受理后，5月20日，证监会公布了对渤海证券股份有限公司（以下简称：渤海证券）IPO的反馈意见。反馈意见提出了42个问题，包括规范性问题、信息披露问题以及与财务会计资料相关的问题。

招股书显示，渤海证券拟公开发行8.93亿股，占发行后总股本不低于10%，募集资金总额扣除发行费用后，将全部用于补充公司的营运资金。

查阅招股书发现，渤海证券近几年盈利能力呈增长趋势，但其营收却大幅依赖自营业务，在开展投资银行业务中现违规行为。此外，渤海证券成立以来多次进行增资及股权转让，公司股东合计质押股权数量高，并且公司披露的两版招股书中股权质押情况不一致。

针对上述情况，发现网向渤海证券发送采访函请求释疑，渤海证券回复表示，因受到IPO静默期原则限制，不便回应，一切对外信息以公司披露的招股书内容为准。

盈利能力呈增长趋势，业务结构失衡存风险

公开资料显示，渤海证券前身为渤海证券有限责任公司，是在原天津证券有限责任公司、原天津市国际信托投资公司、原天津信托投资公司等四家信托机构的证券营业部合并重组的基础上，集合国内多家企业共同出资组建，于2001年6月8日正式开业。

2008年7月，经中国证监会核准，公司改制为股份有限公司。2016年10月，渤海证券接受IPO辅导；2021年12月，公司预披露招股说明书；至今年5月，渤海证券收到证监会反馈意见。

wind数据显示，接受IPO辅导的2016年，渤海证券营业总收入21.04亿元，同比下降39.44%；归母净利润8.98亿元，同比下降39.60%；2017年营收净利再次下降。2018年-2021年四年间渤海证券营收净利持续增长，到2021年营业总收入由15.97亿元增长至30.07亿元，归母净利润由4.72亿元增长至18亿元。

2018年-2021年，渤海证券的平均净资产收益率分别为2.35%、4.68%、5.40%和8.49%。

（图源：wind）

需要注意的是，渤海证券的盈利能力不断增长，但其各业务板块发展并不均匀。招股书显示，渤海证券将业务划分为证券经纪业务、证券自营业务、投资银行业务、信用业务等九大板块，其中证券经纪业务和证券自营业务是公司主要业务。

2019年-2021年，渤海证券经纪业务的营业收入分别为4.37亿元、5.79亿元和6.10亿元，占公司营业收入的比例分别为16.05%、19.59%和20.28%；营业利润率分别为15.99%、27.01%和31.89%。同期，来自于总部及天津市营业网点的收入分别为2.69亿元、4.19亿元和4.42亿元，区域高度集中。

虽然经纪业务业绩增长，但也是在经纪业务佣金费率高于行业的情况下取得的。招股书显示，证券经纪业务收入主要取决于客户证券交易量和交易佣金率水平，报告期内，证券公司代理买卖股票和基金的平均佣金费率分别为0.29‰、0.26‰和0.25‰，而渤海证券的平均佣金费率分别为0.44‰、0.42‰和0.40‰。

（图源：渤海证券招股书）

与此同时，作为渤海证券的另一主要业务之一的自营业务，占其营收比重高达六成。招股书显示，2019年-2021年，渤海证券自营业务的营业收入分别为15.14亿元、17.11亿元和17.01亿元，占公司营业收入比重分别为55.63%、57.89%和56.59%；营业利润率分别为75.89%、84.60%和89.15%。

然而，查阅招股书发现，自营业务营业利润率逐年上升的原因系公司不同业务类型的差异化业绩考核指标导致员工薪酬逐年下降，从而导致营业支出逐年下降所致。值得一提的是，今年一季度上市券商业绩整体承压，而自营业务是影响券商盈利能力的重要因素。

（图源：渤海证券招股书）

另外，渤海证券重要业务之一的投资银行业务2019年-2021年实现营业收入分别为4.17亿元、1.55亿元和1.43亿元，仅占公司营业收入的15.33%、5.25%和4.77%。

在开展投行类项目中，2020年11月9日，渤海证券因在天津津诚国有资本投资运营有限公司财务顾问项目中，未严格履行内核程序，在中泰证券股份有限公司公开发行2019年公司债券（第二期）项目中，未在立项缓解严格执行回避规定等被中国证监会出具警示函。

2020年11月9日和2021年12月23日，渤海证券子公司渤海汇金与公司员工也因投行业务中出现违规行为被中国证监会及北交所上市审核中心出具警示函和口头警示。

（图源：渤海证券招股书）

业务结构的失衡也引起了证监会的注意，反馈意见中便要求渤海证券说明经纪业务区域集中，佣金费率高于行业均值；自营业务收入、成本及利润存波动；披露投行业务主要项目的详细情况；信用业务的业务规模及收入情况等。要求补充说明公司持续经营能力、成长性及相应风险。

多次增资及股权转让，两版招股书股权质押情况披露不一致

渤海证券官网显示，目前公司股东43家，注册资本为80.37亿元，公司控股股东为天津市泰达国际控股（集团）有限公司（以下简称：泰达国际），实际控制人为天津市国资委。

招股书显示，2002年-2006年期间，同一实际控制人之间的国有股权转让进行了5次；2006年渤海有限减资并增资扩股，减资并增资扩股后2006年-2007年进行了8次股权转让；2008年公司改制为股份有限公司，与26位股东签订发起人协议，注册资本为22.27亿元。

（图源：渤海证券招股书）

股份公司成立后，渤海证券在2009年-2010年期间进行了5次股权转让，转让完成后，泰达国际持有渤海证券50.74%的股份，为公司第一大股东。2010年、2012年、2015年和2016年，渤海证券共进行了4次增资扩股，多达12次的股权转让。截至2021年末，泰达国际持有渤海证券21.67亿股股份，持股比例为26.9589%。

（图源：渤海证券2021年年报）

在反馈意见中证监会要求渤海证券披露历次增资、转让、减资等股权结构变动的背景，相关价格的确定依据及其公允性，股权变动程序是否合规，是否存在代持、利益输送或其他利益安排，是否存在纠纷或潜在争议等。

不容忽视的是，渤海证券的股份被股东大比例质押，而其两版招股书中披露的股东质押股份情况并不一致。2021年12月28日披露的招股书显示，渤海证券共有12家股东质押股权，共计42.89%股份被质押。

天津市国资委通过14家企业控制公司63.28%的股权，其控制的股权中占发行前总股本的30.51%已质押；其中控股股东泰达国际已质押10.78亿股，占总股本的13.41%，第二大股东泰达股份已质押9.97亿股，占总股本的12.40%。其余股东合计持有公司总股本的12.38%已质押。

（图源：渤海证券招股书，2021年12月28日披露）

2022年6月6日披露的招股书显示，渤海证券共有13家股东质押股权，共计38.30%股份被质押。天津市国资委控制的股权中占发行前总股本的24.36%已质押；其中控股股东泰达国际已质押64335万股，占发行前总股本的8.00%，第二大股东泰达股份已质押93700万股，占发行前总股本的11.66%。

除天津市国资委控制的股权外，渤海证券其余股东合计持有公司36.72%的股权，其中13.94%股权已质押。同时，渤海证券也表示，如泰达国际或泰达股份无法偿还到期债务，将可能导致公司股权结构发生变化。

（图源：渤海证券招股书，2022年6月6日披露）

值得注意的是，两版招股书披露期间，渤海证券第一大股东和第二大股东所持股份是否解除质押不得而知。在2021年末披露的招股书中，渤海证券并未公布股东质押股份的详细情况；在今年6月份公布的招股书中，渤海证券公布的详情显示，公司股东质押股份大多用于补充流动资金、资金拆借、为他人担保、偿还金融机构债务等。

（图源：渤海证券招股书）

对于股权质押的情况，渤海证券表示上述股份质押、冻结的情形不会影响天津市国资委对公司的实际控制，公司不存在实际控制人发生变动的风险。但证监会在反馈意见中也要求渤海证券披露公司股东质押股份过高是否影响控制权的稳定性，是否存在股权被强制执行的风险等。

（记者罗雪峰 财经研究员刘利香）