2022年11月24日，中邮科技股份有限公司（以下简称：中邮科技）在上交所科创板上会通过，由中国国际证券和中邮证券作为保荐机构。

　　此次IPO，中邮科技拟发行股票数量不超过3400万股，占发行后公司总股本的25%。预计募集资金13.45亿元，分别用于中邮信源研发及智能制造基地项目、中邮科技研发中心项目、智能自动分拣技术研发项目、智能仓配及输送核心技术研发项目、底层通用核心技术开发项目、信息化建设项目以及补充流动资金。

　　不过，通过查询招股书发现，中邮科技报告期内存在客户集中度高，依赖大客户的情况，此情况或许会影响公司的议价能力进而会导致公司毛利率有进一步下滑的风险。不仅如此，中邮科技应收账款与存货规模“双高”，或会对资金方面造成不利影响。针对上述情况，发现网向中邮科技公开邮箱发送采访函请求释疑，但截止发稿前，中邮科技并未给出合理解释。

　　大客户“依赖症”明显，毛利率仍有继续下滑风险

　　公开资料显示，中邮科技是国内智能物流系统领域领先的综合解决方案供应商，长期专注于智能物流系统的研发、设计、生产、销售以及智能专用车的改造设计及销售。

　　2019年-2021年以及2022年上半年，中邮科技的营业收入分别为12.25亿元、14.25亿元、20.58亿元和8.77亿元，其中2020年和2021年的同比增长率为16.39%和44.36%；同期归母净利润分别为0.5亿元、0.44亿元、0.94亿元和0.16亿元，其中2020年和2021年的同比增长率分别为-13.35%和114.14%。

　　图源：Wind（中邮科技）

　　值得一提的是，中邮科技的营收超90%来自前五大客户。据招股书披露，2019年-2021年以及2022年上半年，中邮科技前五大客户的销售收入分别为10.60亿元、13.19亿元、19.05亿元和8.46亿元，占营业收入的比例分别为86.54%、92.56%、92.56%和96.45%。

　　其中，中邮科技来自第一大客户顺丰的销售收入占比由2021年的49.27%上升至2022年上半年的85.86%，出现大幅增长，而其他主要客户的销售占比均大幅下滑，不足10%。

图源：招股书（中邮科技）

　　分析人员对此表示，中邮科技客户集中度较高，如果公司对大客户过于依赖，则存在不小的风险，一方面可能会对公司的议价能力产生影响；另一方面，一旦失去大客户则可能会对公司业绩产生较大影响。

　　中邮科技的营收涨幅虽然不慢，但其报告期内的毛利率分别为22.35%、19.36%、15.07%和11.54%，整体呈明显下滑趋势。从中邮科技各个业务来看，各大业务的毛利率水平均不太乐观，其中智能专用车和备品备件及技术服务等业务毛利率出现波动，而业务收入比例超90%的智能物流系统毛利率为22.51%、20.12%、14.34%和10.94%，该业务的毛利率持续下滑。

　　图源：招股书（中邮科技）

　　事实上，中邮科技毛利率的持续下滑，与其生产成本结构及其在行业内的地位有着很大的关系。

　　中邮科技的原材料主要为机械五金件、电气件、钢结构件等，材料成本占公司营业成本的比例在80%以上。由于新冠肺炎的影响，2020年下半年全球大宗商品和工业品价格大幅上升，公司采购的钢材、钢平台等钢结构件等材料价格均有所上涨，导致综合成本上升，对毛利率造成了较大影响。

　　此外，中邮科技的主要客户包括顺丰、邮政集团、韵达、京东及德邦等知名企业，这些快递物流头部企业为提升市场份额和业务量，价格竞争日趋激烈，单票收入承压，进而导致这些企业对成本控制更加严格，加强了采购价格管控和议价。而通过上述情况可知，中邮科技客户过于集中，存依赖大客户的情况。这也意味着公司的核心产品议价能力不足，在成本上升情况下，中邮科技无法通过产品售价调整来缓解成本上升压力，因此中邮科技毛利率有着进一步下滑的可能。

　　应收款项与存货规模“双高”

　　一般情况下，大客户集中也可能带来较多的应收款项。中邮科技也存在这个问题。

　　招股书显示，2019年-2021年以及2022年上半年，中邮科技应收账款及合同资产账面余额合计为7.72亿元、8.20亿元、8.36亿元和8.46亿元，占营业收入的比例分别为63.05%、57.50%、40.61%和96.40%。

　　图源：招股书（中邮科技）

　　中邮科技的应收账款及合同资产合计金额占比出现波动，在2020年和2021年下滑后，2022年上半年又大幅增长。值得注意的是，中邮科技的应收账款及合同资产主要来自邮政集团、顺丰、京东等主要客户，报告期内应收账款前五大客户的占比分别为92.94%、93.56%、93.09%和95.66%。

　　同时，中邮科技存货规模也不断增高。招股书显示，2019年-2021年以及2022年上半年，中邮科技的存货账面价值分别为4.82亿元、9.79亿元、10.07亿元和9.16亿元，占各期流动资产的比例分别为33.16%、37.34%、43.78%和48.79%，持续走高趋势明显。

　　中邮科技存货主要为在产品/合同履约成本，报告期各期末，公司在产品/合同履约成本账面余额分别为4.59亿元、9.45亿元、9.31亿元和8.16亿元，占存货账面余额的比重分别为93.52%、95.48%、89.90%和87.31%。

　　图源：招股书（中邮科技）

　　业内人士表示，中邮科技应收款项及存货规模较大，若未来应收账款以及存货发生较大坏账损失与跌价损失，则可能对公司的经营业绩造成一定的不利影响。

　　（记者罗雪峰 财经研究员腾会言）