关联交易频繁，前五大客户依赖度近100%，现金流持续为负，刚扭亏为盈的拉普拉斯业绩涉嫌注水，成长性存疑。

　　光伏产业又来一家企业冲刺IPO。近期，拉普拉斯新能源科技股份有限公司（下称“拉普拉斯”）递交了上市申请文件，拟于科创板IPO上市。

　　据披露，此次IPO，拉普拉斯拟公开发行人民币普通股不超过4053.2619万股（不含采用超额配售选择权发行的股票数量），实际募集资金扣除发行等费用后，拟分别投入6亿元用于光伏高端装备研发生产总部基地项目、半导体及光伏高端设备研发制造基地项目和补充流动资金，合计投入募集资金18亿元。

　　不可否认，借助光伏产业发展的东风，拉普拉斯的经营业绩实现快速增长，2022年实现营收12.66亿元，大增11.22倍，实现归母净利润1.18亿元，均实现首次扭亏为盈。但公司业绩向好的背后是持续流出大量经营性现金，存货账面余额也“水涨船高”。拉普拉斯的客户集中度极高，且多名大客户和大供应商为公司关联方，关联交易金额仅与隆基绿能一家就有数亿元，这些问题也引发投资者对拉普拉斯持续性增长产生质疑。

　　针对拉普拉斯经营业绩、现金流、关联交易等问题，发现网向拉普拉斯发送采访调研函，截至发稿前，拉普拉斯未就相关问题作出合理解释。

　　现金流持续负增长 拉普拉斯业绩存注水嫌疑

　　据招股说明书，拉普拉斯是一家领先的高效光伏电池片核心工艺设备及解决方案提供商，主营业务为光伏电池片制造所需高性能热制程、镀膜及配套自动化设备的研发、生产与销售。

　　得益于近些年光伏产业高速发展，包括拉普拉斯在内的光伏产业链企业实现了强劲的扩展，尤其是在过去关键的2022年，表现得更为明显。数据显示，2020-2022年，拉普拉斯实现营业收入分别为4072.33万元、1.04亿元、12.66亿元；增速分别达到154.35%、1117.31%；同期净利润分别亏损4599.63万元、5711.25万元、1.19亿元。

　　（截图来源：拉普拉斯申报稿）

　　不过，在业绩爆发的同时，拉普拉斯的现金流却出现不一致的情况。招股书显示，因净利润亏损，2020年和2021年公司经营活动产生的现金流量净额分别为-5769.67万元、-1.6亿元，但是2022年在盈利1.18亿元的情况下，经营活动现金流量净额还是-1.78亿元。粗略来看，三年累计共流出3.95亿元。

　　值得注意的是，在2022年8月股份制改制前公司还有3亿多未弥补亏损，但通过改制以及之后数月确认收入和利润，到2022年12月底，公司账上未分配利润已经变成盈余1.96亿元。可见拉普拉斯净利润实现扭亏为盈的质量并不高。

　　对此，拉普拉斯在报告中也称，随着经营规模的持续扩大，公司需要投入更多的资金到采购、生产等营运活动中。此外，公司还有建设新生产基地、购置长期资产等必要的支出，如果客户不能及时履行产品结算义务，或公司资金周转速度及使用效率降低，可能导致公司出现流动性风险。

　　应收账款大增 存货面临跌价风险

　　随着业绩的好转，拉普拉斯应收账款和存货规模也出现大幅增长的局面。招股书数据显示，截至2022年末，拉普拉斯的应收账款账面余额为3.52亿，同比增长957.86%，占当期收入的27.77%，其账面价值为3.32亿元，占流动资产的比重为7.02%。

　　（截图来源：拉普拉斯申报稿）

　　值得注意的是，公司的存货账面余额也随着业绩增长“水涨船高”。数据显示，2020-2022年，存货账面余额分别为1亿元、4亿元和21.54亿元。存货账面价值分别为0.76亿元、3.73亿元和21.03亿元，主要由发出商品、原材料及在产品组成，占公司各期末流动资产的比例均在四成以上。同期公司计提的存货跌价准备余额分别为2438.07万元、2839.04万元和5064.36万元。

　　对此拉普拉斯在招股书中称，公司采取“以销定产”的生产模式，根据客户的具体产品需求进行定制化的订单式生产，但公司的设备自原材料采购至客户验收存在一定的验收周期。

　　未来，随着公司生产经营规模的持续扩大，若公司无法对存货进行及时有效的管理，因产品价格发生重大不利变动、已签订合同订单变更或取消、产品验收无法通过或其他难以预计的原因而导致公司存货积压及价值减损，公司存在存货发生存货跌价的风险，将对公司经营业绩和盈利能力产生不利影响。

　　客户集中度较高存风险 关联交易频繁

　　作为光伏产业链的一家产品制造企业，拉普拉斯2016年5月份才成立，虽然只是一家成立才7年的公司，但融资以及股权腾挪术一点也不含糊。报告期内，拉普拉斯历经11次增资、9次股权转让，吸收投资收到的现金分别为5168万元、4.02亿元、11.71亿元，合计16.25亿元，估值也达到了76.79亿元。

　　多次融资后，拉普拉斯的股东数量达到64名，实控人为林佳继。股权结构方面，截至招股说明书签署日，林佳继直接持有拉普拉斯3464.5283万股，占公司总股本的9.50%。其控制的安是新能源、共济合伙、自强合伙、笛卡尔合伙、傅立叶合伙、普朗克合伙、普朗克六号合计持有发行人8645.2406万股，占公司总股本的23.70%。由此，林佳继合计控制公司33.20%的表决权。

　　（截图来源：拉普拉斯申报稿）

　　值得注意的是，从股权结构来看，大股东连城数控直接持有公司16.87%的股份，直接持股比例还高于实控人。但实际上，连城数控还与如东恒君等另外5名股东存在关联关系，它们合计控制23.7%的股份。据介绍，连城数控为北交所上市公司，也是光伏及半导体行业晶体硅生长和加工设备供应商。

　　（截图来源：拉普拉斯申报稿）

　　值得一提的是，除了股东身份，连城数控还是拉普拉斯的大客户。连城数控的实际控制人之一钟宝申为隆基绿能董事长，因此隆基绿能和连城数控为公司的关联方，双方交易也构成关联交易。

　　从客户构成来看，招股书显示，拉普拉斯的客户集中度极高。报告期内，公司前五大客户主营业务收入合计占比分别为100.00%、99.99%和98.67%。

　　（公司向前五名客户销售情况：拉普拉斯申报稿）

　　另外，连城数控实际控制人之一钟宝申为隆基绿能董事长。2020年度，拉普拉斯对连城数控的销售收入占主营业务收入比例为2.21%。2020-2022年，拉普拉斯对隆基绿能的销售收入分别占主营业务收入的77.67%、45.54%、14.61%。

　　对于前五大客户高度集中的原因，拉普拉斯在招股书中表示，一方面是因为光伏电池片制造行业集中度较高，2022年中国前五大电池片厂商的产量占总产量的56.30%。另一方面，是因为新型高效光伏电池片的产业化尚处于起步阶段，各光伏电池片厂商因为产能建设规划、产品工艺开发进程等方面存在一定差异，相关设备采购进度存在差异。　

　　客户集中度较高可能会导致拉普拉斯在商业谈判中处于弱势地位。同时，由于拉普拉斯收入与下游客户的资本性支出水平、产能建设密切相关，客户的自身经营状况或经营战略变化，如果拉普拉斯不能及时的拓展新增客户或者主要客户技术以及产业发展达不到预期，那么将对拉普拉斯经营业绩产生较大影响。

　　除了核心大客户方面的关联交易外，实际上公司的采购也同样存在大比例的关联交易。据招股书显示，无锡永焰及泰州永焰在2021年、2022年分别为拉普拉斯第二大供应商和第五大供应商，采购金额分别为1534.77万元、6013.45万元，构成重大关联性交易。而无锡永焰为公司实际控制人、董事长、总经理林佳继实际持股49%的企业，泰州永焰为无锡永焰全资子公司。

　　（截图来源：拉普拉斯申报稿）

　　集中度极高以及关联风险外，拉普拉斯的研发费率也下滑较快，且已降至同业平均水平以下。招股书显示，2020-2022年，拉普拉斯的研发费用率分别为67.08%、37.72%、8.70%，同行可比公司均值分别为10.06%、12.87%、12.23%。拉普拉斯最新一期的研发费用率已经低于同行业可比公司均值。

　　另外，毛利率方面。报告期内，拉普拉斯主营业务毛利率分别为-5.05%、16.42%及33.00%，随着规模效应逐步显现，毛利率水平有所提升。同一时期，同行业可比公司的毛利率分别为35.18%、35.25%、35.36%。但是后续随着市场的变化，拉普拉斯主营业务毛利率将不可避免的面临下滑风险。

　　（记者 罗雪峰 财经研究员 周子章）