境外销售占比超90%，毛利率存下滑风险，出口退税以及税收优惠占利润总额比重过半，毅合捷如何化解境外波动风险？

　　深交所官网显示，江苏毅合捷汽车科技股份有限公司（简称：毅合捷）于2023年12月30日更新了招股书，招股书显示，本次拟公开发行股票不超过2593.44万股，占发行后公司股份总数的比例不低于25%。公司预计投入募资7.12亿元，保荐机构为长城证券股份有限公司。募集资金将用于增压器及核心部件扩产项目、氢燃料电池BOP系统零件产业化建设项目、研发中心建设项目、营销网络建设项目。

　　从招股书可以看到，毅合捷作为一家以涡轮增压器及机芯为主营产品的汽车零部件制造商，境外市场销售占比超九成，毛利率虽然比较稳定，但随着行业技术变革加快和行业内部竞争加剧，后续存在下滑风险。

　　不仅如此，该公司还对出口退税以及税收优惠依赖过大，相关退税以及税收优惠占利润总额比重过半，在中美贸易摩擦持续不断以及俄乌冲突持续的环境下，海外市场波动风险给该企业后续的经营带来不可忽视的影响。

　　针对毛利率、境外销售以及出口退税等相关问题，发现网向毅合捷发送采访调研函，截至发稿前，毅合捷未就相关问题给予合理解释。

　　毛利率存下滑风险应收账款及存货占比较高

　　据招股书显示，毅合捷是一家以涡轮增压器及机芯为主营产品的汽车零部件制造商，主攻境外汽车后市场，积极开发增压技术在新能源汽车和氢能领域的创新应用，并逐步拓展至汽车前装市场。

　　2023年7月14日，江苏省工业和信息化厅发布第五批国家专精特新“小巨人”企业公示名单，江苏毅合捷成功入选，荣膺国家级专精特新“小巨人”企业称号。

　　（主要财务数据截图：招股说明书）

　　得益于汽车零部件细分市场的发展，毅合捷的业绩实现稳步扩张。招股书显示，2020-2022年，毅合捷的营业收入分别为3.22亿元、4.99亿元和5.43亿元，复合年增长率为29.75%；归母净利润分别为7100.19万元、6961.31万元、8088.31万元，复合年增长率为17.31%。

　　业绩整体稳定，但该公司主营业务毛利率波动性较大。招股书显示，报告期内，公司主营业务毛利率分别为43.32%、30.46%、32.71%、35.46%，毛利率整体虽然高于行业平均，但是波动性较大，其中，2021年的主营业务毛利率较2020年下滑12.86个百分点，2022年的主营业务毛利率水平则相对较稳定。

　　而且，随着行业技术变革加快和行业内部竞争加剧，产品更新迭代更为迅速，如公司未能适应市场变化，不能及时推出满足市场需求、具备竞争力的新产品时，后续将面临毛利率下滑的风险。

　　值得注意的是，该公司存在外协加工模式，主要为公司采购涡轮毛坯，交由供应商进行焊接、打磨和轴加工等工序。报告各期内，外协加工采购金额分别1333.31万元、2535.50万元、1892.08万元和946.81万元，占采购金额的比例分别为7.07%、7.10%、6.15%和6.36%。如果外协厂商出现生产管理不佳、产能不足等问题，可能会对公司产品质量、交货期限产生不利影响。

　　此外，随着经营规模的扩大，该公司的应收账款风险问题也不断提高。招股书显示，报告期各期末，公司应收账款账面余额分别为3553.40万元、8878.38万元、8299.97万元和9564.56万元，应收账款账面余额较大，占当期流动资产的比例分别为22.10%、33.38%、22.51%和24.02%，占比相对较高。如果主要客户出现生产经营不利，毅合捷的应收账款发生坏账风险会大幅增加，给经营带来不利影响。

　　境外市场销售占比超九成，波动风险难化解

　　招股书显示，毅合捷长期以来一直以境外销售为主线，产品主要出口欧洲、美国和南美洲等地区。报告期内，公司主营业务中外销收入分别为3亿元、4.57亿元、4.91亿元、2.51亿元，占主营业务收入比例分别为93.20%、91.73%、90.71%、90.85%。其中欧洲和北美洲是公司产品的主要销售区域，各年度占比均超过70%。

　　（主营业务销售按地区划分情况来源：招股说明书）

　　针对长期外销占比超过90%的原因，毅合捷在招股说明书中称，主要在于公司产品现阶段主要面向汽车涡轮增压器后市场，欧美市场汽车工业发展历史较长，受汽车保有量、车龄、行驶里程、尾气排放标准和消费者用车习惯等因素影响，对涡轮增压器的维修更换需求较大。

　　不过，境外市场销售占比过高，带来市场波动风险给经营带来诸多不利影响。首先一个是美国市场关税增加风险，该公司出口美国的涡轮增压器及零部件产品列入加征关税清单范围，进口关税税率由0%提高至25%。数据显示，报告各期内，出口美国收入分别为3605.11万元、6950.94万元、6846.87万元和2694.53万元，占主营业务收入的比重分别为11.21%、13.95%、12.64%和9.76%，整体呈波动趋势。虽然目前的销售中涉及关税加征部分由客户承担，但是若中美贸易摩擦进一步加剧，不排除关税加征部分由公司与客户分担的可能，公司出口美国的产品竞争力及产品的毛利率将受到影响。

　　其次，俄乌冲突持续带来不确定影响。报告期内，毅合捷对俄罗斯、乌克兰合计销售收入占主营业务收入比例分别为8.67%、8.81%、9.33%和12.08%，如果俄乌冲突长期持续，则可能对公司的经营业绩造成一定的不利影响。

　　第三个就是，高额的境外收入伴随着汇率波动的风险。招股书显示，报告期内，毅合捷主要采用美元结算，各期汇兑损益金额分别为595.59万元、186.44万元、-994.79万元、-535.80万元。如果未来人民币汇率产生较大波动，该公司将持续面临毛利率波动的风险。

　　（产能利用率来源：招股说明书）

　　值得关注的是，虽然整车市场有所回暖，但毅合捷的产销率并不算稳定。2020-2022年，该公司增压器整机的产能利用率分别为86.82%、92.50%和71.88%，2023年上半年则进一步下滑到58.23%，三季度才回升到74.76%；机芯的产能利用率分别为81.20%、98.58%和88.54%，2023年上半年下降到69.99%。两类产品2022年以来的产能利用率下降幅度均十分明显。

　　产能利用率下降的同时，该公司存货规模却在增加。报告期各期末，公司存货账面余额分别为8401.95万元、1.30亿元、1.10亿元和9655.78万元，占当期期末流动资产的比例分别为52.27%、48.88%、29.79%和24.25%，占比较高。针对存货金额占比较高的风险，毅合捷在招股书中解释称其客户订单具有“多品种、多批次、小批量”的特点，需要根据市场预测情况适当备库，以及时响应客户需求，提升客户满意度，但如果未来市场情况或客户需求发生变动，该公司存货将面临跌价风险。

　　出口退税及税收优惠占利润总额过半

　　虽然毅合捷在涡轮增压器及机芯等方面具有领先优势，但是其境外销售利润很大一部分是依赖出口退税和税收优惠，也就是说上述两个方面成为该企业利润的重要保障。招股书显示，作为一般纳税人，毅合捷出口业务享受增值税“免、抵、退”的相关政策。2020-2023年上半年，公司收到的退税金额分别为2134.91万元、4027.69万元、4045.56万元和1635.18万元，占当期利润总额的比例分别为25.45%、50.30%、43.84%和35.70%。

　　除出口退税外，还享受国家级高新技术企业15%企业所得税优惠税率；子公司上海毅合捷享受小微企业税收减免优惠。报告期各期，公司及子公司享受的企业所得税税收优惠金额分别为900.50万元、744.72万元、821.80万元和471.75万元，占当期利润总额比例分别为10.73%、9.30%、8.90%和10.30%。

　　上述两项税收优惠占各期利润总额最高接近60%，即便是在最低的2020年占比也超36%。因此，一旦国家出口退税政策以及高新企业税收优惠政策发生变动，那么将给该企业整体经营带来巨大的冲击。

　　（公司与同行业可比公司研发费用占营业收入比例情况：招股说明书）

　　此外，研发投入方面，毅合捷与同业可比公司相比也存在短板，报告期内，公司研发费用分别为1234.63万元、1925.74万元、2511.03万元和1369.25万元，呈稳定增长趋势，占营业收入的比例分别为3.83%、3.86%、4.63%和4.95%，与同行业可比公司相比，除2023年上半年外，其余年份均低于同业平均水平。

　　（记者 罗雪峰 财经研究员 周子章）