21世纪经济报道记者王峰 北京报道  华图教育离上市目标似乎又近了一步。

10月23日，华图山鼎（SZ:300492）发布公告，回复深圳证券交易所关注函，披露了华图教育成人非学历培训业务的主要财务数据，以及上市公司华图山鼎开展此业务的商业合理性。

这将是一次“腾挪”式上市。华图山鼎的主营业务是建筑工程设计及咨询，控股股东为华图宏阳投资有限公司（下称“华图投资”），后者持股比例51%。华图投资又是北京华图宏阳教育文化发展股份有限公司（下称“华图教育”）控股近89%的子公司。

也就是说，华图教育是上市公司华图山鼎控股股东的母公司，但此前其教育业务并未装入上市公司。

今年9月28日，华图山鼎成立了一家全新的子公司——华图教育科技有限公司（下称“华图教育科技”）。随后，华图教育与华图教育科技签订《无形资产无偿授权使用协议》，将相关“华图”商标、课件及著作权、域名和相应的网络系统资源等无形资产无偿授权给华图教育科技使用，专业人员亦将进入华图教育科技。顺利交接后，华图教育将关停成人非学历培训业务。

核心业务的转移，意味着华图教育业务上市。华图教育成立于2001年，2012年便开始筹备上市，经历了两次A股IPO、两次A股借壳、一次港股IPO均告失利。这已是其第六次冲击上市。

如果此次上市成功，公务员考试培训行业前三名头部公司（另外两家分别为中公教育、粉笔）就将全部上市，这是K12校外培训行业巅峰时期都未出现的盛况。

不过，在行业玩家估值发生重大变动，行业经营模式发生重大调整的当下，华图山鼎公告中披露的情况，还远不能打消投资者的顾虑，华图教育的曲折上市路将如何一蹴而就？

按部就班“改造”上市公司

从入股上市公司，到绝对控股上市公司，再到装入自身资产，华图教育正在按部就班地实施。

华图山鼎的前身是山鼎设计，从事建筑工程设计及咨询服务，2015年12月在深交所创业板上市。

2019年9月，山鼎设计当时的控股股东与华图投资达成协议，后者以7.5亿元对价收购30%的山鼎设计股权，成为新的控股股东。

华图教育已谋求上市多年，业界和投资者认为，此番收购是为了教育业务上市。但当年，市场上更轰动的事件是中公教育借壳亚夏汽车上市，这笔借壳的成本极佳，亚夏汽车此前股价徘徊在3元左右。

相比之下，华图投资收购30%股权的每股对价为30.05元。收购完成后，资产置换迟迟没有发生。

两年后的2021年9月，华图投资面向华图山鼎其他股东发出收购要约，以48.32元/股的价格又收购了近21%的股权。华图山鼎2023年半年报显示，截至今年6月30日，华图投资持股51%，掌握了绝对的话语权。

据这份《要约收购报告书》披露：华图投资收购股权的目的，是为了增加在上市公司中持有的股份比例，进一步巩固收购人对上市公司的控制，并可利用自身优势和业务经验，选取职业教育领域的优质发展方向为上市公司提供资源支持，以实现拓展职业教育领域或其他业务领域的多元化发展。

又过了将近两年，今年7月，华图投资的控股股东华图教育作出决定：拟建议上市公司选取职业教育领域的优质发展方向拓展新业务，并拟为此提供全方位资源支持。若上市公司开展的新业务与本公司构成同业竞争，则本公司将本着优先将相关商业机会让与上市公司的原则，在上市公司开展新业务后24个月内解决同业竞争问题。

华图教育从2012年起就谋划上市，而华图山鼎也有强烈的开展新业务的需求。

这是因为，房地产行业低迷，建筑设计作为上游行业，面临设计业务减少、项目推进放缓、付款周期变长、市场竞争加剧等方面的困难局面。

今年上半年，华图山鼎营收3203万元，同比减少26.48%，归属于上市公司股东的净亏损389万元，同比增加162.31%。

10月23日的公告称，“上市公司的业务经营发展受阻、业绩表现出现一定程度的停滞和下滑。”

公告还称，“本次新业务开展后，上市公司的业务范围将拓展至职业教育领域，形成双主业的业务格局。”

漫漫上市路

过去11年，华图教育上市一直屡败屡战。

华图教育成立于2001年，2003年进入公务员考试培训行业。华图教育2006年开创了“模块教学法”，当时，公考培训行业处于初创期，几个老师攒一个培训班就开设招生授课，“模块教学法”将考试进行系统解构，细化到160门核心课程，至今都是行业的培训标准。

自此之后，华图教育快速发展，2008年已完成全国布局。截至目前，华图教育在31个省份已设立近千家直营分支机构及学习中心。2023年1-9月，成人非学历培训业务实现销售收入21亿元。

2012年9月，华图教育就进行了上市辅导备案，但无疾而终。这次冲击IPO明显过于“超前”，因为直到2020年底传智教育上市，教育行业才有了第一个通过IPO登陆A股的公司。

2014年7月，华图教育在新三板挂牌。但仅仅20天后，便宣布停牌。

华图教育在挂牌新三板的同时，还在“谋划重大事项”，2015年4月，重大事项浮出水面，原来是拟借壳新都酒店在A股上市。

但彼时，壳公司新都酒店乱象不断，被审计出具“无法表示意见”而“披星戴帽”、涉及借款合同纠纷、因涉嫌信息披露违法违规，被深圳证监局立案调查。同月，新都酒店被暂停上市。

2015年6月，华图教育宣布终止借壳并复牌。新都酒店业此后最终退市。

2016年12月，华图教育又一次停牌，还是因为“谋划重大事项”。这次重大事项没有见诸华图教育在新三板的公告，但在A股公告中被披露。

华图教育停牌后5天，A股上市公司扬子新材停牌，并公告称“可能涉及重大资产重组，标的资产属于教育及相关行业”。

2017年2月，交易细节被披露，重组标的正是华图教育。当时，双方已达成初步意向，华图教育拟借壳扬子新材。但3个月后，交易宣布失败。公告称，“由于华图教育股东未能就业绩补偿事宜达成一致，致使本次交易无法继续进行。”

内情或更为复杂。因为仅仅一个月后，华图教育就宣布拟IPO，并已被受理备案登记。为此，2018年2月，华图教育在新三板终止挂牌。

又是一个月后，人们没有等来冲刺A股IPO的进一步消息，却意外发现华图教育向港交所提交了招股书。此后，招股书更新了两次，又失效了两次。

近四年的新三板挂牌时间，华图教育三次长期停牌，停牌时间远远超过交易时间，但这期间还是完成了两次股票发行募资，一次是员工持股募资1.8亿元，一次是面向特定投资者募资7亿元。

2019年9月，华图投资收购山鼎设计30%股权，对价为7.5亿元。

或难打消投资者疑虑

10月23日的公告，让华图教育近年来的部分财务业绩公之于众。

2020年-2022年，华图教育非学历类培训业务分别实现销售收入17.4亿元、14.9亿元、21亿元，2023年1-9月实现销售收入21亿元。

可以发现，近年来华图教育保持了不错的增长，但增长不均衡。

数据显示，华图教育2013年到2017年保持高速增长，2013年营收6.3亿元，2017年营收22.4亿元。2017年至2021年持续负增长，尤其是2020年后华图教育也没有逃出外部环境的重大影响，2021年销售收入仅14.9亿元。但2022年后，华图教育业绩恢复迅猛。

（华图教育近年来收入变化情况 来源：公告）

值得注意的是，公告披露的数据并不全面。

首先，只披露了成人非学历类培训业务，这是华图教育的主营业务，主要包括公务员、事业单位、医疗卫生系统的招录培训及其相应的资格证考试培训，但华图教育还有其他业务，包括学历培训、继续教育、产教融合等。

2018年提交给港交所的招股书显示，业务体系中，公务员、事业单位、教师招录培训之外的其他业务营收占比2017年为16.1%。

值得关注的是，华图教育终止非学历类培训业务后，是否会继续开展其他业务，如果继续开展，是否还以“华图”的品牌开展。

今年上半年，中公教育营收17.3亿元，粉笔营收16.82亿元，三家头部公司相差不大。“华图教育曾是公职培训行业的老大，此后经历低谷，跌到了行业老三，现在看恢复得不错。”接近华图教育人士告诉21世纪经济报道。

其次，披露的业务成本数据相对有限。公告显示，2020年-2022年，华图教育非学历类培训业务对应的业务成本分别为9.2亿元、7亿元和9.5亿元，2023年1-9月对应的业务成本约为8.6亿元。

但因为华图教育租赁物业的培训场所租金、少数自有物业的折旧费用及教师年终奖等成 本系按机构统一核算而非按业务类型区分，管理费用和销售费用也未按业务类型区分，因此公告没有列示按业务类型区分的净利润情况。

今年上半年，中公教育净利润8198万元，粉笔净利润8148万元，均处于去年同期大幅亏损的恢复过程。

10月23日的公告主要披露了教育业务如何在新旧两个主体之间衔接，并解释不会出现同业竞争，但成人非学历类培训行业正在经历剧烈调整，一些机构出现学员退费难，引起很大社会反响，公告没有披露华图教育业务具体运行状况，或难打消投资者疑虑。

学员退费难问题是由于不合理的“考不过退学费”协议班导致的。上述接近华图教育人士介绍，“协议班最早出现在面试培训中，由于面试的录取比例一般为33%左右，会让进入面试的学员产生‘博一下’的心理，愿意接受高价培训费，后来协议班成为行业普遍模式，并进入笔试培训中。”

“协议班大范围扩张，导致一个不良现象，即大大抬高了收费水平，以前只要5000元的课程一下子涨到了2、3万元，让社会和其他行业误以为成人非学历类培训是一个暴利行业。实际上，收取的大部分学费是要退回去的，一旦设计不合理，会影响公司经营。”他说。

华图教育副总裁闫士红告诉21世纪经济报道，华图教育反对大规模开设协议班，过去几年在尽量压缩协议班占比，甚至在一些地方严格限制协议班招生名额。闫士红拒绝对华图山鼎的公告置评，称相关答复以董事会公告为准。

但一个行业前三名的公司都已经或在争取上市，印证了这个行业发展的确定性。

华图教育首席研究员刘有珍告诉21世纪经济报道，“公务员考试培训行业的渗透率还将继续提高，以前大学生到了大三才参加公考培训，现在有的大学生在大二，甚至大一就开始参加了。”

“这个市场竞争会越来越激烈，但只要有招考规模，就会有培训规模，而且新的培训需求也会不断出现，比如公务员面试之外，企业面试需求也会出现并变大。”刘有珍说。