央行上周开始回笼资金，在利率债供给放量与缴款压力等多重利空作用下，市场流动性再度趋紧。基本面来看，上周公布的制造业PMI数据连续6个月站在荣枯线上方，且出口数据保持强劲增长趋势，中国经济在年内重回疫情前水平已无悬念。随着短期利多因素钝化，影响债券走势的决定性因素或将转向利空，期债短期下行趋势难改。

　　近期公布的经济数据持续向好。8月出口继续好转，与前期高频和PMI数据基本吻合。值得注意的是，8月出口数据中防疫用品的增速继续放缓，手机等电子产品以及传统劳动密集型产品增速明显增加，同时纺织品出口也得到明显改善，这意味着出口已经逐渐从疫情的负面影响中恢复。未来随着全球复工的持续，经济活动和产业链需求将继续改善。尽管8月PMI数据略逊于预期，但其连续6个月站在荣枯线上方，服务业PMI景气度迅速回升，尤其在餐饮、住宿、航空和铁路等领域上均出现较为明显的扩张，这意味着国内经济基本从疫情中完全恢复。随着十一黄金周的到来，预计该数据将继续得到改善，由于今年上半年服务业受疫情冲击最为严重，在制造业和建筑业整体保持稳定的条件下，短期服务业或将成为驱动中国经济增长的主要推动力，经济将继续快速恢复至疫情前水平。

　　未来央行大概率继续保持中性稳健的货币政策。首先，在央行净投放仅500亿元后，上周央行再次回笼4700亿元，市场隔夜加权利率再次回升至2%上方，保持在历史正常水平。其次，由于此前市场“缩短放长”的预期，各期限利差明显走窄，国债和国开债10Y—7Y均出现倒挂，导致新发行国债收益率超出预期。最后，货币政策精准滴灌降低了央行释放流动性的必要性。当前央行可以通过新工具直达地方，不但提升了效率，也阻止了资金空转套利的行为。

　　综上，近期流动性紧张得到缓解，在未出现其他变量的条件下，股市下跌、期债反弹却不及预期，期债下行趋势仍未改变。短期建议以观望为主，可以在期债反弹时逐渐增加空单套保比例，单边操作上不建议逆势做多。

　　（作者：李宇霆 作者单位：光大期货）