10月中下旬以来，随着经济数据向好，利率债供给压力减缓以及全球避险情绪高涨，国债期货走出了一波超跌反弹行情。基本面方面，以基建、地产为代表的逆周期领域扩张最快的阶段已经过去，但是更多的顺周期行业边际回升动力较强。总量经济增长虽斜率放缓，但复苏趋势仍在延续的过程中。经济基本面的隐忧也比较明显，可关注经济预期差带来的交易机会。短期避险情绪支撑，债市继续看涨。

　　经济动能开始切换，隐忧同样隐现。结合近期公布的经济数据看，经济尚有韧性，但继续改善的动力降低。这表现为前期偏强的房地产有可能将成为拖累项，而财政政策的逆周期力度较为有限。建筑业和房地产已经显露疲态，基建已经连续几个月往下走。10月的房地产销售面积应该会同比负增长，而土地成交因为三条红线同比增速更是会接近腰斩。10月的建筑业在大部分年份都是回升的，最新公布的建筑业PMI转而回落。制造业虽然整体表现出较强的韧性，但已经出现了越来越多的隐忧。工业企业利润总额同比增速已经连续两个月回落。10月的制造业PMI小幅回落，虽属正常的季节性回落，但小型企业指数回落幅度较大，显示出一些问题。此外，伴随着人民币的较快升值以及欧美疫情的二次扩散，出口是否能维持如此高的景气度，还有待观察。

　　与此同时，消费作为在前期偏弱的终端需求分项，在近几个月改善力度较大，特别是服务业也出现了恢复的迹象。在其他几大PMI近几个月偏弱的情况下，服务业表现较好。社会消费品零售总额中的餐饮收入同比在9月虽然仍然负增长，但幅度已经大大收窄，表现好于消费整体。CPI的服务分项同比也在9月由负转正。服务业的恢复对于经济良性运转有着很重要的意义，一方面是因为其能够提供场景式的全面消费环境对消费品的促进作用更大，另一方面也是因为其能够吸纳大量的就业。消费与收入密切相关，在今年疫情的形势下，中低收入群体的收入恢复情况对于消费尤其重要。作为消费主体，消费者可能更关注全年的收入增长情况，在全年收入依然下降的背景下，这部分群体的消费意愿不会很强。

　　欧美疫情继续压制市场风险偏好。8月中旬以来，欧洲第二波及美国第三波疫情叠加暴发。当前来看，欧洲和美国的新一轮新增确诊人数已显著高于上一波的高峰，但死亡率仍相对较低。值得注意的是，欧洲10月ICU病床占用率出现了显著上升，这引发当地政府及市场对“医疗挤对”的担忧。欧洲防疫政策二次收紧，可能是压制市场风险偏好的主要原因。目前，法国、德国已出台全国封锁政策，英国的全国性封锁政策将于本周推出。相较美国第二波疫情时期的封锁政策，当前欧洲的封锁力度更强，也将导致其对经济活动的负面影响更大。与此同时，美国第三波疫情的暴发，部分州重新出台活动限制政策。近期财政刺激信息反复，也共同压制了风险偏好，这可能是近期海外市场振荡的主要原因。

　　即将揭晓的大选结果对债市整体偏利空。美国大选结果将影响美国经济走势、美债、中美关系，这将进一步影响国内债市。若拜登当选，出于政绩压力，将积极兑现其竞选承诺，出台更多刺激政策，可能对美国经济及市场风险偏好产生积极影响，不利于债市。对我国政策方面，拜登或放弃“互损”式贸易摩擦方案，转而使用外交手段压制我国，对国内债市影响偏空。若特朗普连任，则其可能延续当前对内及对外政策，对内疫情防控可能仍偏松，且成功当选后对经济诉求或略有减弱，美国经济修复或相对较慢，美债收益率维持低位，对国内债市形成支撑。中美关系方面，特朗普或延续对我国强硬的贸易政策，中美摩擦阶段性爆发可能给债市带来阶段性机会。最终影响仍需根据总统上台后的具体政策动态判断。从当前民调以及博彩业投注情况来看都显示拜登具有优势。因此，整体看这对国内债市偏利空。（李明玉）