进入12月下旬以来，经济数据进入空窗期，央行稳定年末资金面态度明确、中央经济工作会议释放政策短期不会急转弯、市场对于当前收益率出现拐点的预期不断增强，受此影响，国债期货振荡走强，十年国债收益率自高点回落20BP。后期来看，受益于全球避险情绪升温、年底财政支出持续释放资金、央行呵护资金面、政策短期不急转弯、银行负债压力缓解带动配置盘发力，因此国债期货大概率继续走强。

　　工业利润维持高位，主动补库存趋势回归，继续助力经济修复。最新公布11月工业企业利润同比增长15.5%，较10月增速有所回落，主要是由于10月基数低，11月低基数效应减弱导致的。工业企业利润持续稳定恢复，累计利润增速10月转正以来持续增长，单月利润也已实现连续7个月的正向增长。从收入来看，1—11月工业企业营业收入累计同比增长0.1%，增速年内首次实现由负转正，经济改善拉动企业利润持续上升。11月产成品库存同比增长7.3%，比10月增长了0.4个百分点，工业企业再次回归补库存的通道。上月的库存同比增速放缓并非生产减弱，而是需求激增引起的暂时性波动。库存目前正处于从“被动去库存”到“主动补库存”的通道，未来企业主动补库存的趋势或将持续。11月产成品库存周转天数同比增长1.27天，实现2月以来库存周转天数同比的持续下降。从历史上来看，PPI价格的变化领先库存两个月左右，PPI在未来两个季度大趋势将会向上。因此，价格从中长期来看不会对库存构成掣肘，主动补库存的大趋势将持续，继续助力经济修复势头。但是市场对于经济修复的预期比较一致，整体对债市的影响有限。

　　重启14天逆回购操作，央行继续释放政策稳定信号。货币政策自从4—5月开始回归常态以来，银行负债端较为紧张，存款短缺，超储率走低、同业存单利率快速攀升等问题逐步显露。8月以来央行超额续作MLF以缓解银行负债端压力，近期央行在11月末打破惯例新作2000亿元MLF，后在12月中旬大额超额续作9500亿元MLF，进一步补充中长期流动性缓解银行负债端压力，同业存单一、二级利率均有明显下行。上周开始央行又重启14天逆回购操作，安排跨年资金、维持年末流动性平稳。整体看，近期货币政策操作偏宽松，银行负债成本高企有所缓解。

　　此外，12月中央经济工作会议定调明年货币政策灵活精准、合理适度，延续稳健取向不变，既要为经济恢复营造适宜的货币金融条件，又要把好货币供给总闸门，不搞大水漫灌，增加精准性和灵活性。货币政策更加注重风险防控，保持宏观杠杆率基本稳定，处理好恢复经济和防范风险的关系。货币政策回归常态后，LPR报价长期维持稳定，在明年依然维持稳健中性的定调下，后续利率和准备金政策的空间依然较小。预计货币政策还是以OMO、MLF和再贷款再贴现等政策工具对冲资金面波动为主，LPR报价在维持八个月不变后大概率仍将维持稳定。

　　市场对于当前收益率出现拐点的预期增强。12月中旬以来，十年国债收益率自高点回落近20BP，因此市场对于收益率出现拐点的预期不断增强。我们认为市场预期的收益率当前出现拐点也有一定的合理性。今年以来，经济周期不能简单地以周期理论来预判，太多的外生变量导致经济周期有些失常（典型的就是新冠疫情打乱了本来于2019年四季度开启的补库存周期）。今年国内出口超预期是在海外疫情失控而海外不断放水，但需求不低的情况下的超常表现，这个超常表现让未来变得非常难预测。如果疫苗按预期有效，那么可见在明年春暖花开之后，我国的出口大概率会因为出口份额下降而随之下行，所谓的危机也不会出现。后续随着美国经济不断修复，美联储将慢慢退出这一波大放水周期，全球经济走入常态化。今年四季度是经济的拐点以及收益率出现拐点也实属正常。毕竟明年一季度的经济数据的强劲是在市场的普遍预期之内的，对市场的影响很小。因此，此前出现的十年国债收益率3.3%左右也就是这一波的收益率的顶部，很多机构可能会抢跑，收益率上行的可能性较小。（李明羽）