期货与股票的风险对比

　　我们来看一些资料。橡胶期货主力合约RU1801合约在2017年9月5日创出本轮行情最高点人民币17,840元，之后连续下跌，9月28日当天创下行情的最低点12,905元，下跌幅度为27.66%。表面上看来，这个跌幅并没有特别大。

　　螺纹钢期货主力合约的价格在2011年2月达到最高点5230元，之后几年一路下跌，2015年11月达到1618元的低点，四年多累积跌幅69%；随后一路上涨近两年时间，在2017年9月创本轮行情最高点4190元，累积涨幅159%。

　　期货的这些涨跌幅度与股市相比呢？如果大家熟悉股市投资，可能知道，20%或30%的涨跌，对股票来说是很常见的事情。例如，2017年11月3日ST众合恢复交易后跌停，之后开启了连续18个跌停板的走势，从停牌前4月28日的人民币11.07元，到11月30跌至4.05元，即使ST股票(指因经营亏损被中国证监会注记，提醒散户要特别注意的股票)每日涨跌幅限制为5%，其一个月的下跌幅度也高达63.4%。

　　如果我们以股票指数来替代个股，情况是否不同呢？以代表中等市值股票的中证500指数为例，在2012年12月最低时为2704点，随后三年一路上涨，至2015年6月达到最高11,616点，累积涨幅329%；2015年股灾期间下跌超过半年，2016年1月达到最低的5240点，累积跌幅55%。

　　可见，在股票市场上，不管是个股还是指数，波动幅度都比期货要剧烈得多。那为什么期货交易带来的悲剧后果看起来更严重呢？

　　从杠杆差别找答案

　　杠杆是什么意思呢？杠杆从本质上讲是借钱经营、借钱投资的工具。假如投资者的本金只有100万元，又借入900万元，总资金为1000万元，那么杠杆率为10:1，也就是10倍杠杆。

　　我们可以从各期货合约的保证金推算杠杆比率。上海期货交易所天然橡胶期货的保证金比率为9%至12%，换句话说，橡胶期货可以达到8.3倍到11.1倍的杠杆。交易10万标的价值的天然橡胶期货，只需要10,000元左右的保证金。在10倍杠杆下，如果市场行情出现10%左右的价格变化，期货投资者的资金就会出现100%左右的变化。

　　如果期货投资者的投资方向与市场行情一致，资金翻倍；如果与市场行情相反，本金赔光。可见，导致付晓军期货悲剧的原因并不是橡胶价格出现了特别剧烈的波动，而是他运用了无法承受的杠杆。橡胶期货在一个月内出现27%的单边走势，如果是做反了行情，4倍杠杆也会让投资者赔光本金。

　　就中国其他期货交易所的期货种类而言，股票指数期货的保证金比率最低为8%，结算时的保证金比率为15%；国债期货的保证金比率较低，只有3%左右，交割月份为5%。换句话说，商品期货的杠杆最高可做到10倍左右，股票指数期货的杠杆最高可做到12倍，而国债期货的杠杆最高可做到33倍。

　　相较之下，A股市场里合法合规的股票杠杆是透过证券公司的融资融券业务进行的。以中信证券的规定为例，其维持担保比例安全线为140%，维持担保比例平仓线为130%。

　　维持担保比例是指担保品价值与债务之间的比例，换句话说，你在证券公司能维持的最高债务占总资产的比例为1.4的倒数，即71%，杠杆率大约为3倍，这是证券公司要求投资者补充保证金以前的最高杠杆。而如果你的持仓股票价格继续下跌，由于你的负债融资额不变，这会导致你的杠杆率上升；如果杠杆率升到4倍以后你不能立即补满保证金，证券公司会强制平仓。

　　中国金融监管现在变得更加严格，股市中融资融券的杠杆率能做到两倍(即借款与本金比例为1:1)已经非常难得。而期货相对股市可以实现更高的杠杆率，一般为10倍。

　　杠杆与赌徒心理

　　那么，高杠杆是否只是带来被放大的经济损失，有没有其他影响呢？

　　心理影响是另一个关键，高杠杆会大量激发人们的赌徒心理。任何投资、投机行为其实都有一定的赌博成分，这是风险与不确定的环境所决定的。或者说，赌博与投资的界线经常是模糊的。赌徒心理不是仅存在于赌徒心中，每个人或多或少都有一些，这是行为金融学研究的现象之一。

　　赌徒心理就是输了想把输掉的赢回来，赢了还想继续赢下去。赌徒都有自己的一套理论，称为赌徒谬误(The Gamblers Fallacy)，其特色在于始终相信自己的预期目标会实现。

　　就像在轮盘赌博中，每局出现红或黑的机率都是50%，可是赌徒却认为，若黑色连续出现了几次，下回出现红色的机率就会增加，如果这次还不是，那么他更加肯定下次一定是。这是典型的非理性心理，因为实际上每次出现红色的几率都会是50%。

　　单纯的赌徒心理并不会造成重大损失，例如一位赌徒带着10,000元本金去澳门赌博，如果不运用杠杆，输光了本金也就损失10,000元。但如果输光10,000元之后再找赌场借100,000元、10,000,000元，那就有可能输到无法承受的金额，造成重大损失。

　　同样道理，在期货市场，如果把杠杆率控制在一倍以内，只要期货价格波动不超过100%，投资者的本金收益或损失就会控制在100%以内；但随着杠杆率的提升，投资者的盈亏波动会加大，结果也相应翻倍。杠杆可以放大赌徒心理，两者一结合，容易造成巨大的损失。

　　那为何期货市场允许有这么高的杠杆率？为什么不能像股市那样维持低杠杆率呢？

　　答案在于期货市场本身的功能。前面提过，期货市场是给生产者、消费者、贸易商、采购商等提供控制价格风险的场所，其最重要的功能是让人们更好地管理风险。对生产者、采购商和消费者来讲，使用较少资金就能管理价格风险，那不是最好的事情吗？这符合他们的本身利益，也符合社会利益。

　　同时，为了给这些生产商和消费者提供更好的期货流动性，也为了使期货市场的价格发现功能最优化，期货市场需要众多的投资者和投机者参加，尤其对于有能力但没太多资金的投机者来说，提供高杠杆是有益的。

　　所以，投资者和投机者需要自律，需要把握好自己的交易策略和纪律，以避免杠杆放大赌徒心理的影响。