黑色系商品的整体走势有什么特点？

　　进入9月以来，黑色金属各品种主力期价延续低位振荡走势。月初市场交易主逻辑是美联储9月大幅加息预期，海外风险再度爆发，驱动大宗商品集体下行，黑色同样跟随下行。同时，品种基本面不同导致走势强弱分化，其中焦炭、螺纹主力期价一度逼近7月中旬低点，而受益于人民币贬值支撑的铁矿石期价走势相对偏强。不过，随着国内稳增长政策利好频出，叠加终端需求迎来改善，黑色各品种主力期价再度振荡走高，其中铁矿石期货最强，主力期价低位累计涨幅超11.12%，重回近2个月以来振荡区间上沿，相应螺纹、焦炭、焦煤主力期价涨幅分别为6.07%、7.56%、6.97%。

　　与此同时，黑色各品种现货价格9月走势同样表现为低位振荡，且强弱分化更加明显，其中焦炭现货价格迎来首轮提降100元/吨，而沙河驿蒙5#精煤价格为2000元/吨，较上月末下降160元/吨，不过铁矿石现货价格9月有所上涨，钢联62%澳粉上涨3.10%至103.25美元/吨，青岛港主流粉矿价格则是录得5—34元不等涨幅，相应的成材价格延续低位振荡，上海地区螺纹钢(HRB400E，16—25mm)和热轧卷板(4.75mm)价格分别收于4010元/吨、3940元/吨，较上月末值分别上涨0元/吨、40元/吨。

　　“目前来看，旺季初期黑色期现走势依旧表现为低位振荡，但期价走势相对强于现货，多因国内政策利好驱动期货贴水修复为主；同时品种间强弱分化，铁矿石走势相对最强，主要受益于自身基本面改善与人民币贬值支撑。”宝城期货黑色系分析师涂伟华说。

　　整个产业链的供需特点不尽相同。邱怡宏认为，供给端最大的特点就是长短流程、品种复产进度的差异化。8月份钢材供给端整体呈恢复态势，钢企陆续复产，钢联统计247家钢企高炉开工率触底反弹，自71.61%六连升至81.99%，产能利用率和铁水日产同样回升，螺纹钢周产量也同样回升，但主要增量由长流程复产贡献。电炉企业复产进度相对不顺畅，螺纹钢短流程产量自8月第3周起环比出现回落，最大的干扰因素即为川渝等地限电举措的深入进行，扩大工业企业让电于民实施范围，直接限制用电量大的企业的生产。虽然8月末随着南方天气陆续降温，电力供应紧张局势陆续得到缓解，但河北等地疫情再度出现反复，本周废钢到货量更是大幅回落，加剧了电炉企业复产的限制因素，轧线生产也受到一定抑制，本周热卷产量环比持平。此外，从钢企利润格局来看，长流程钢企仍抱有200元/吨左右的即期利润，但短流程平电则有200—300元/吨的亏损，这也是造成长短流程复产进度差异化的一项较为直接的原因。

　　值得注意的是，8月份传统五大钢材品种产量全月增加34.63万吨，热卷和冷轧周产量一度刷新年内新低，目前仍保持在同期低位区间运行，五大材中仅中厚板产量坚挺地维持在同期高位水平运行，而且8月份铁水产量回升速度明显快于五大材产量，使得二者差距再度扩大，反应传统五大材以外的品种钢产量也陆续开始复产，钢企品种复产进度的差异化再次显现出来，但目前来看该现象的持续时间较上次偏短，随着我国“保交楼”各项举措的深入推进，刚性需求和建材成交均出现了边际回暖迹象，本周铁水日产和五大材日产表现回归同步，但仍存一定差距，还有修复空间。

　　需求端最大的特点是什么呢？邱怡宏告诉期货日报记者，是房地产政策组合拳的出击。8月房地产政策多管齐下，保交楼仍是核心。从房地产政策导向来看，房地产行业步入新阶段是不争的事实，但房企信心的恢复以及资产负债表的修复还需较长时间过渡。当前房地产市场的总体特征为：房价下调、虽然土地成交边际回暖，但销售低迷，施工停滞导致竣工快速下滑的局面很难得到缓解。房企信用风险仍存，且总体消费心态也没有明显改善，促消费等一系列政策到实际需求的传导仍在被迫延迟，销售不畅使得房地产企业的资金压力依然较大，回暖难也会反向制约施工竣工进度，整体房地产弱势周期的特征仍然较为明显。基于此种困境，解决路径中最关键的一环仍在于销售的改善，销售对新开工、施工和投资的领先型，销售的回暖对于后续新开工的企稳、施工和投资的回升，乃至房地产周期的切换都至关重要。从高频数据的表现来看，本周贸易商建材成交和表观需求环比均有所回升，下游刚需和投机需求均呈现边际回升迹象，当前需求正处于缓慢爬坡恢复的过程中，且当前房地产市场最核心的政策即为“保交楼”，多地也在围绕“保交楼”持续发力，例如9月7日郑州市安置房建设和问题楼盘攻坚化解工作领导小组发布了《关于引发郑州市“大干30天，确保全市停工楼盘全面复工”保交楼专项行动实施方案的通知》，可见需求恢复预期仍在不断被强化。

　　记者发现，对于钢材市场而言，当前最大的支撑力量就是库存压力的持续大幅释放，截至本周末，螺纹钢社会库存已经连续去化12周，基本已降至17年同期水平附近，周去库平均速度3.73%，为历近四年连续去库存周期中的峰值。即便需求没有明显改善，但在供应强收缩的带动下，社会库存的去库进程也远优于往年，且从8月份起社会库存消化速度几乎持续强于厂库，钢材库存压力持续大幅缓解，大幅优于预期，侧面可以对表观需求出现的边际修复迹象进行一定印证。当前正处于旺季的初期，螺纹钢社会库存变化率与价格保持大幅背离态势，理论上有背离就会有回归，库存低水平对于钢材价格托底的作用力将更强。

　　黑色系商品的核心问题是啥？

　　“回归各品种自身基本面来看，黑色系商品的核心问题在于终端旺季需求能否超预期。”涂伟华说。

　　记者发现，成材方面，得益于钢厂主动收缩供应，在供需双弱的格局下，淡季钢材库存明显去化。然而8月以来钢厂利润出现改善，钢材供应迎来变化，建筑钢材产量显著回升。螺纹钢最新周产量为307.63万吨，较前期低点回升幅度超33%，已逼近年内前高水平，供应压力逐步增加；而考虑旺季预期和吨钢利润仍有，钢厂生产依旧会积极，因而钢材供应会维持高位。

　　相对利好的是国内宏观环境良好，7月的中央政治局会议强调要“保持经济运行在合理区间”，近期国常会也重申将加码扩围稳增长政策，支撑基建投资维持高增长；同时化解房地产风险的政策也在陆续介入，其中郑州出台“保交付”的30天攻坚行动方案，要求房企实质性复工，一定程度上提振市场情绪，支撑近期黑色系商品期货振荡走高。

　　与此同时，旺季终端需求如期改善，直接体现就是钢材高频需求指标近期持续回升，螺纹钢最新周度表需为321.32万吨，连续两周增加；而全国主要贸易商建筑钢材成交量最新周均值为17.56万吨/日，环比大增22.51%，9月期间单日成交最高值为21.07万吨，处于年内高位水平。相应的水泥磨机开工率和沥青开工率也是在回升，同样可以佐证建筑钢材需求改善。

　　涂伟华认为，按往年季节性来看，9月钢材需求环比改善是大概率的，但决定钢价走势还要看旺季成色，而当前需求指标依旧是近年来同期最低，且存在节前因素扰动，持续性待跟踪。此外，淡季钢材需求虽未进一步恶化，多因基建项目施工回暖支撑，但房地产端依然是主要的拖累项，继续抑制钢材需求恢复。因此，在房地产端未出现实质性好转之前，钢材需求恢复强度仍需谨慎。另外，需注意全球经济衰退风险升温，将拖累钢材的直接和间接出口。

　　“钢材产量阶段性低点已过，在即期利润和旺季需求预期驱动下钢厂积极生产，供应维持高位，因而未来钢市基本面改善不仅要需求环比改善，且力度要高于供应恢复，否则钢价上行驱动持续性不强，重点关注需求变化情况。”涂伟华说。

　　邱怡宏认为，近日黑色系整体呈现阶段性企稳的特征，对整个黑色而言，后期黑色系商品走势的关键仍在于钢材。对于钢材而言，钢材供应端最大的弹性基本显现完毕，且已进入传统“金九银十”需求旺季的时间窗口，因此引领钢材走势的关键就将在于需求端的表现，需求端的重点就是保交楼措施能否够使竣工链条提速，需求能否有所起色将决定钢价在需求旺季的重心变化，从而带动钢厂利润得到一定修复，进而可能也会强化原料的支撑力，因此后期需关注贸易商情绪的改善以及疫情有效控制后表需的恢复。

　　原材料铁矿石情况如何？

　　进入三季度后，海外主要矿山进行冲财报的季节性检修，同时铁矿价格的下跌对非主流矿发运的抑制作用增强。7—8月全球铁矿石发运量环比持续回落，其中澳矿和非主流矿减量较为明显，而巴西矿的发运节奏逐步加快，开始出现回补，周度发运量一度创出年内新高。受海运时间影响，7月的低发运量近期开始逐步体现在到港量上，进口量到港压力下降。而下游钢厂需求持续复苏，铁水产量的恢复较为迅速，疏港量8月中旬以来稳步回升，近期增幅加快。铁矿石港口现货成交量本周末出现明显放大，港口库存本周降幅较为明显，开启阶段性去库模式。铁矿石基本面得以改善。

　　涂伟华告诉记者，当前供需两端向好共同驱动矿市基本面短期改善。旺季钢厂生产积极，矿石终端消耗持续回升，钢联247家样本钢厂日均铁水产量和进口矿日耗分别为235.55万吨、287.33万吨，较前期低点分别增加21.97万吨、27.33万吨，双双升至年内高位；相应的港口疏港量和现货成交同样低位显著回升，显示矿石需求强劲，继而给予矿价强支撑。与此同时，国内港口铁矿石到货大幅回落，最新45港到货量环比下降492.0万吨至1824.40万吨，再度降至年内低位，叠加河北、山西内矿事故扰动，供应受限同样支撑矿价。

　　同时8月成材表需无明显复苏，一度引发市场对终端需求旺季不旺的担忧，对黑色系价格形成负反馈。但近两周成材表需开始出现连续回升，主流贸易商建材成交近期呈现逐步放大趋势，华东地区热卷本周也出现明显去化，市场对金九银十的信心又有所恢复。从宏观数据来看，8月社融出现超预期回升，企业中长期贷款恢复较好，显示投资意愿有所增强。2019年以来结存的5000多亿元专项债额度10月底前有望发行完毕，优先支持在建项目。高温褪去后基建端用钢需求9月有望出现回升。保交楼力度近期有望进一步增强，地产端用钢需求有望边际改善。“总体而言，今年金九银十的用钢需求会表现出一定的旺季特征，但受地产端影响对需求改善的幅度不宜有过高期待。”方正中期期货铁矿石研究员梁海宽说。

　　涂伟华则认为，拉长周期看，铁矿石供需格局仍会走弱，旺季钢厂生产积极，矿石需求已进入顶部区域，相反钢厂利润近期持续收缩，部分品种再度亏损，需求利好效应边际减弱。而且需注意的是一旦旺季需求未超预期释放成材矛盾激化，届时负反馈预期发酵，加之压减政策扰动，需求端或将再度走弱，继而承压矿价。

　　此外，近期港口到货下降多因天气扰动和澳矿前期发运偏低所致，持续性不强，而当前矿商发运在持续增加，全球19港最新发运量为3096.80万吨，重回年内高位，按船期推算后续国内到货将再度回升，值得注意的是巴西矿单周发运超900万吨，创下年内新高，显示主流矿商在积极兑现产量目标。相应的国内矿山事故对内矿供应冲击不大，钢联数据显示全国266座矿山最新铁精粉日均产量为40.62万吨，环比下降0.55万吨，其中减量的主要地区是华北，环比下降0.45万吨，但产业主要环节国产矿库存依旧处于绝对高位，内矿供应相对宽松。“整体来看，海外矿商在目标产量驱动下发运重回高位，而内矿供应维持高位，预计矿石供应会延续季节性增加。”涂伟华说。

　　在梁海宽看来，经过淡季的持续逆季节性去化后，当前成材库存水平整体偏低，随着下游需求的改善供需可能会出现阶段性错配，成材价格弹性预期较好，钢厂利润旺季有望出现一定幅度的主动修复。本周247家钢厂高炉盈利率52.38%，环比上升1.73%。当前废钢供应偏紧，电炉开工率处于近年低位水平，近期高炉持续复产，铁矿实际需求持续转好。当前钢厂厂内铁矿库存水平处于相对低位，随着钢厂利润修复，后续对铁矿有一定的补库需求。铁矿盘面具备阶段性反弹动力。

　　不过，涂伟华则认为，得益于供需两端向好，矿市基本面短期改善，叠加人民币贬值支撑，矿价短期走势相对偏强，但需求利好效应边际趋弱，且供应回升预期未变，中期矿市供需格局仍易走弱，预计矿价上行驱动难持续，矿价走势谨慎看多。

　　在上述受访人士看来，展望后市，“金九银十”传统旺季即将来临，下游用钢需求存在改善空间，给予黑色系支撑，但黑色系供需格局能否扭转不仅要靠旺季需求改善，还需要旺季成色好于预期。若旺季需求超预期释放，届时钢价高度和钢厂利润可期，继而决定原料价格走势。但考虑到原料供应弹性不一，黑色系走势强弱仍会分化。