后市关注进口谷物到港量

　　短期能量谷物有效供应略偏紧，但进入四季度以后，随着国产新作玉米上市及进口谷物集中到港，玉米供应偏紧格局将改善。与此同时，从2019年以来玉米期货价格可知，当前玉米价格估值中性偏高。

　　自8月初以来，玉米期货价格经历了一轮大幅波动。以玉米2311合约为例，玉米期货价格从此前的2600元/吨上涨至2770元/吨，然后又快速跌至2610元/吨，此轮玉米价格大幅波动是产区天气因素与玉米现货价格大涨共同作用的结果。综合考虑玉米及替代品供应情况，我们认为玉米价格在未来一段时间或维持高位振荡，建议投资者观望为主。

　　当前节点价格跌幅有限

　　就玉米产需而言，根据我们估算，玉米旧作产需依然偏紧。参考相关数据，预估全国玉米深加工企业每年消耗玉米量约为7700万吨，进一步估算深加工企业每月玉米用量为640万吨。分区域来看，华北深加工企业每月玉米用量320万吨，东北深加工企业每月玉米用量为320万吨。假定几个变量如下：华北深加工企业玉米库存天数为15天，东北深加工企业玉米库存天数为30天。在新粮上市前，华北深加工企业玉米缺口天数为15天，东北深加工企业玉米缺口天数为35天。由此可以估算，新粮上市前深加工企业仍需采购玉米533万吨。

　　除了考虑深加工企业耗用玉米之外，饲料企业玉米耗用量也是一个重要影响变量。参考中国饲料工业协会数据，预估全年能量饲料产量约为1.85亿吨，假设现阶段玉米在能量饲料中的添加比例为30%，则饲料企业每月玉米用量为460万吨。假设饲料企业玉米库存天数为25天，在新粮上市前还需采购15天头寸，则可以估算在新粮上市前饲料企业仍需采购230万吨玉米。

　　综上可知，在不考虑玉米其他需求之外，深加工和饲料企业仍需采购玉米数量约为763万吨。考虑到当前阶段旧作玉米余粮，我们认为当前旧作玉米供应是偏紧的。

　　四季度能量谷物供应充裕

　　玉米替代品供应有望逐渐增加，主要表现为定向饲用稻谷和进口谷物增加。

　　首先，饲料企业配方中饲用稻谷添加比例或逐渐增加。自8月3日以来定向饲用稻谷开始投放市场，截至8月17日，定向饲用稻谷累计成交量约为537万吨。按照目前饲用定向稻谷投放节奏，预计本年度定向饲用稻谷累计投放量将达到1500万吨。考虑到定向稻谷出库和饲料厂更改配方需要时间，我们预估饲料厂将在9月下旬开始大量使用定向饲用稻谷。

　　其次，进口谷物方面四季度到港量环比增加。按照当前国内外玉米价差，国内用粮主体采购进口玉米意愿是非常强烈的。根据统计，预计8月份我国采购巴西玉米数量为130万—140万吨且预期巴西玉米装船量会逐月增加。

　　最后，需要注意的是，9月份以后美国新作玉米或陆续上市，按照目前国内外玉米价差，国内用粮主体采购美玉米也是合适的。除了进口玉米之外，现阶段进口高粱、进口大麦饲用价值优势也是非常明显的。参考目前华南市场主流报价，四季度美国高粱报价约为2680元/吨，大麦报价为2300—2320元/吨。按照物料价值进行折算，进口高粱及大麦饲用价值是明显高于国内玉米的。基于此，国内饲料企业将加大进口谷物采购量，预计四季度进口谷物到港量或显着增加。

　　结论

　　综合分析玉米及替代品供应情况可知，短期能量谷物有效供应略偏紧，但进入四季度以后，随着国产新作玉米上市及进口谷物集中到港，玉米供应偏紧格局将改善。与此同时，从2019年以来玉米期货价格可知，当前玉米价格估值中性偏高。基于上述分析，短期玉米价格将维持振荡偏强走势，进入四季度以后玉米价格有望走弱。考虑到目前玉米交易赔率偏低，建议投资者保持观望为主。