近日，受宏观利多提振，黑色系商品盘面价格大幅反弹，“双焦”涨幅居前。焦炭方面，产业链库存不断创近年来新低，使得期货价格向上的弹性良好。虽然短期基本面未见明显改善，但市场信心得到提振，强预期暂时主导盘面走向。焦煤方面，供应较平稳，主产区煤矿安监形势依然严峻，蒙煤通关量维持高位，下游负反馈进程仍在持续。且铁水产量高位回落给煤、焦需求带来了一定压力。目前焦煤基本面支撑偏弱，期价反弹主要受益于市场情绪的提振。

　　焦炭强预期主导盘面走向

　　“金九银十”期间，铁水产量未见回落，并于9月底刷新年内高点，但市场对钢材需求的担忧始终存在，随着钢厂盈利持续走低，下游负反馈逻辑驱动焦炭期价在长假前开始回调，由阶段性高点2570元/吨下挫至10月23日的低点2280.5元/吨。近日，受政策利好支撑，宏观情绪改善，焦炭期价强势反弹近200点。但考虑到短流程炼钢对成材价格的制约，笔者认为9月高点位置仍有较大压力，本轮反弹持续性待观察。

　　焦企利润微薄，供应低位运行。作为煤、焦、钢产业链的中间环节，焦炭既不具备资源优势，也不具备钢厂的定价权优势，近年来难以维持高利润局面。今年二、三季度，由于焦煤进口量大幅改善，叠加粗钢平控预期压制，国内煤矿的议价能力有所削弱，焦企获得了一定的利润窗口。但下半年煤矿安监问题扰动较大，且粗钢压减预期减缓，焦炭再次陷入被动局面，焦企亏损加深。具体看，9月底焦企的两轮提涨均源于焦煤价格的大幅上涨，且煤价涨幅大于焦炭。数据显示，9月底至10上旬，焦炭两轮共提涨200元/吨，而临汾市安泽县低硫主焦煤上涨了450元/吨，蒙5精煤上涨350元/吨，其他煤种涨幅多在300元/吨。因此在焦企亏损加深的背景下，焦化厂生产积极性偏低，“金九银十”期间大样本焦炭日均产量由117.37万吨降至115.35万吨，维持较低水平。

　　钢厂亏损加剧，需求支撑走弱。10月份，由于现货市场原料强于成材，钢厂利润持续承压。截至10月20日，全国247家样本钢厂盈利率19.05%，意味着大部分钢厂处于亏损状态，高炉产能利用率逐渐下滑，日均铁水产量由249万吨降至242.4万吨。成材需求虽受到家居、汽车等非建材行业以及出口的支撑，表现强于预期，但负反馈逻辑仍逐步兑现，焦炭需求端支撑边际转弱。

　　产业链低库存格局延续。焦炭供需两弱，同时产业链各环节焦炭库存也不断刷新近年低点。10月20日的数据显示，港口、独立焦化厂和钢厂焦化厂焦炭总库存为818万吨，较去年同期偏低170.5万吨，较2019年库存水平缩水近一半，其中全国247家样本钢厂焦化厂焦炭库存561万吨，焦炭的平均可用天数仅10.7天，下游乃至整个产业链库存偏低使得焦炭价格具有良好弹性。

　　宏观氛围回暖。近年来，由于美国对华采取了一系列打压政策，叠加中美政策差异，国内宏观氛围受到一定影响，但今年以来中美贸易博弈逐渐进入僵持阶段，两国高层恢复对话，市场情绪逐渐缓和。10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，中央财政将在今年四季度增发2023年国债1万亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右，叠加其他稳增长利好政策，宏观氛围迎来回暖，尤其是新增国债改善了四季度用刚需求预期，给焦炭价格带来一定支撑。

　　总之，本轮政策利好带动市场情绪回暖，带动焦炭期价大幅反弹，但考虑到其自身基本面仍处于供需双弱格局，以及成材价格上涨后钢厂电炉开启带来的负反馈压力，预计焦炭价格上行仍存有一定阻碍，后续或在2280.5—2570元/吨宽幅振荡。

　　焦煤宏观氛围回暖提振市场

　　8月下旬以来，受安监趋紧、粗钢压减预期放缓、钢厂产能利用率走高，以及自身低库存等因素的共同驱动，焦煤期价向上突破前期振荡平台，主力合约期价1个月内涨至1939元/吨高位，并于9月21日开始回调。10月24日，在1万亿元国债增发的重大政策端利好带动下，焦煤主力合约大幅反弹，预计短期期价将振荡走强。

　　采暖季安监进一步加压可能性较小。从产地煤矿的反馈看，10月山西、陕西和内蒙地区煤矿仍面临严格的安全监管，部分动力煤矿完成生产目标后，增产增供意愿不高，以确保安全为主。焦煤煤矿由于现货价格抬升，10月提产积极性良好，三大主产区中山西地区安监压力相对较大。不过，在安监趋紧背景下，国家统计局公布的9月原煤产量不降反增，并创年内次高水平，可见目前产地感知和实际供应之间存在一定割裂。一方面主产区十分重视安全问题，另一方面，保供要求使得大多数停产煤矿在整改完毕后迅速复产，因此整体供应稳定在较高水平。后续随着采暖季到来，预计安监进一步收紧的可能性较小，焦煤供应端支撑将有所减弱。

　　下游负反馈仍在。最新数据显示，全国247家样本钢厂盈利占比仅19.05%。本轮钢厂利润的加速下行始于9月下旬，焦炭先后两轮提涨落地，且钢材现货价格走弱，钢厂铁水产量于国庆节前见顶回落。截至10月20日当周，247家样本钢厂铁水日均产量为242.44万吨，较9月底的高点累降6.55万吨。焦炭方面，由于焦煤现货涨幅更大，所以焦化厂利润在两轮提涨后并未改善，仍维持盈亏平衡，焦企生产积极性一般，焦煤下游负反馈压力仍然存在。

　　虽然焦煤基本面并无明显改善，但政策端重磅利好落地对市场情绪形成了明显提振。中央财政将于四季度增发2023年国债1万亿元，并通过转移支付方式全部安排给地方。其中，今年拟安排使用5000亿元，结转明年使用5000亿元。资金用途主要集中于灾后水利设施的重建和升级工作，虽然避开了城建和交通运输，但水利工程中水坝、水池、水渠的修建需要大量建筑钢材，且水利建设过程中需要的施工机械也能间接带动机械工业用钢需求。国债增发缓解了市场对钢材需求的担忧，提振了黑色系商品市场情绪。

　　笔者认为，本轮焦煤价格反弹的持续性取决于主力多头席位有无大幅增仓现象，若近期资金未明显转多，考虑到煤矿保供要求以及采暖季环保限产临近，预计焦煤期价在9月高点位置仍面临较大压力，主力合约运行区间在1650—1950元/吨。