1油市交易重点返回基本面

　　10月，巴以冲突的突然爆发给原油市场带来了新的变量，受此影响油价一度冲高9美元/桶，但随着时间的推移，油价还是基本回吐了地缘因素带来的溢价。不过随着冲突的发展，地缘风险带来的供应扰动逐渐消退，且巴以冲突并未对原油供应产生实质性影响，油市交易重点返回基本面。

　　近期油价已经回落至巴以冲突之前水平，最新一期的三大机构月报平衡表出现分歧，显示油市基本面没有强驱动性，这也是油价在区间内弱振荡的原因。油价绝对值的调整也伴随着月差的全面走弱，原油月差连跌三周，整体市场氛围偏空。整体来看，去库预期收窄是目前市场主流预期，在OPEC+核心成员国沙特阿拉伯和俄罗斯竭尽全力控制下，原油产量并没有进一步上涨。在OPEC+史上第二大力度减产行动下，今年全球供应量预计仍增加88万桶/日，其中美国、伊朗等贡献了绝大部分增量，尤其是美国原油产量在10月达到了1320万桶/日的创纪录高位，这比两个月前的产量足足增加了100万桶/日。正是美国等非减产国努力增产，很大程度上抵消了OPEC+减产导致供应紧张给投资者带来的担忧。当前油价也基本再次回到了年初时的起点附近，这也意味着2023年原油市场整体维持振荡格局。

　　从供应端来看，美国原油产量的增长速度超出了市场预期，在8月美国原油和凝析油产量就升至创纪录的1310万桶/日，超过了2019年11月新冠疫情前创下的1300万桶/日的峰值。美国能源信息署（EIA）数据显示，不包括墨西哥湾水域的美国本土48州产量增至创纪录的1080万桶/日（10月EIA石油供应月报），其中Permian、Gulf of Mexico和Bakken贡献了较大的增量。与去年同期相比，这48州的产量增加了95.5万桶/日（10%）。贝克休斯数据显示，11月3日当周未来产量的先行指标——石油和天然气钻机总数已经降至2022年2月以来最低水平。具体来看，石油和天然气钻机总数减少7座至618座，为2022年2月以来最低，较上年同期减少152座或20%。美国石油钻机数量减少8座至496座，为2022年1月以来最低。

　　我们发现虽然石油钻探率下降，但页岩油公司将数量较少的钻机集中在最有前景的井场，并钻探更长的水平段，以提高产量，提高每口油井的生产率。这主要是基于以下几方面因素：一是由于多井垫技术的进步，使美钻机钻井数量增加。二是横向平均钻井长度结构性上升至1万英尺。三是产量较低的私人钻井平台大幅减少，提高了每台钻井平台的产量。

　　总体来看，美国仍然是关键的短期边际产油国，灵活和短周期的特点使主流私营产油的美国在全球成本曲线上处于高位。所以，即使在沙特阿拉伯及其OPEC+削减产量以支撑油价的情况下，效率的提高仍使得美国原油产量保持上升趋势。

　　此外，伊朗原油产量今年也是持续回升，近期伊朗石油部长表示，伊朗原油产量为340万桶/日，较年初的255万桶/日有了大幅增长。但是我们观察到10月伊朗的原油出口有所下滑，从9月的137万桶/日降至98万桶/日。更需要注意的是上周五美国众议院通过了加强伊朗制裁的方案，将对违反美国制裁的伊朗石油出口进行加强措施，并对外国港口和炼油厂实施制裁。如果这项立法成为法律，其效力尚不明确。尽管国会可以通过制裁立法，但这类措施通常附带国家安全豁免条款，允许总统在执行法律时行使自由裁量权。

　　2美国原油需求有改善趋势

　　从需求端来看，美国原油需求有改善趋势。一方面，美国炼厂的秋季检修季已经过去，停机检修量已经见顶回落，后续开工率会逐渐回升，开工率的上升又将带来原油需求的增强。在美国原油库存低位的背景下，炼能的提升会带来库存进一步去化，从而带动美油月差走强以及布油与美油价差收缩。

　　另一方面，美国开始的新一轮收储给美油较为强力的支撑。近年来由于大幅抛储，美国的战略储备原油库存已经降至底部，出现只能收不能放的情景，若美国要大幅收储至正常水平意味着要购入近2亿桶原油，届时将会看到非美库存的大幅去化。10月，美国再次提出收储，79美元/桶是本次收储的价格，比去年稍有提升。虽然美国这两次收储的量小速度慢，但是对80美元/桶油价的底部仍有支撑。

　　分油品来看，在汽油旺季过去后，需求低迷，加上汽油规格切换为冬季规格，冬季汽油规格对RVP值要求较夏季宽松，使汽油生产利润显著走弱，汽油裂解价差降至历史低位。原因一是前期汽油价格上涨以及持续高通胀导致可自由支配支出减少，叠加车辆燃油效率提高；二是美国汽油产量高于平均水平，今年美国炼油厂的开工率在9月高于平均水平，在10月接近平均水平。低迷的需求但较高的产量导致美国汽油持续累库。

　　柴油是近期支撑欧美需求的主要油品。美国柴油基本面更强于欧洲，基于柴油经济性更好，炼厂会考虑将炼能切换生产柴油，而美国炼厂受制于油质的影响，在重、中质原油进口没有大幅增加的基础上，美国柴油比例难以有效提升，同时，美国柴油出口较强，支撑了柴油需求。

　　3油价强势或难以长期维持

　　根据上周五美国劳工统计局（BLS）发布的就业报告，美国10月新增非农就业人数环比大降约一半，失业率升至近两年高位。同时，初请与续请失业金人数持续上行。此外，美国10月服务业扩张步伐放缓至5个月最慢，企业缩减支出并且雇主缩减招聘，这些数据表明美国劳动力市场和服务业都有降温迹象，增强了市场对利率见顶的预期。美联储12月按兵不动的概率由79.1%升到了95.2%，明年3月降息的概率由13.7%提升至25.5%。基于以上数据展示出的趋势，美联储降息的周期很可能会提前开启，在本次数据发布前，市场预期美联储可能在明年8月开启降息，而在数据发布后，市场对于美联储开启降息的时点有所提前，提前到了6月。宏观层面的变化将进一步发酵，美联储加息接近尾声，有助于改善投资者预期。前期市场担忧高油价带来美国通胀上行，从而触发加息负反馈效应解除，同时，美债长端利率回落，前期压制风险资产的压力减轻，权益、商品等市场顺势反弹，但未来若经济数据进一步走弱，市场或切换至交易衰退风险，风险资产的压力会再次显现。

　　从CFTC的数据来看，10月31日当周WTI原油期货净多头头寸大幅减少61689手合约，降至117800手。上周Brent原油期货投机性净多头头寸减少16413手至200283手。下半年减产带来的投机净多头寸正在离场，后市资金看涨热情进一步消退。

　　现阶段油价面临低库存与供需转弱的矛盾，宏观层面同样面临复杂局面。目前来看，80美元/桶的价格将成为非常关键的点位，如果油价在当前背景下直接跌穿80美元/桶，趋向美国能源部回补战略储备的目标价，意味着投资者对后市的悲观预期将主导未来一段时间油价波动。而在基本面变化不大、巴以冲突不再扩大的背景下，我们预计后期宏观或主导市场预期。此外，年供应端的市场份额之争或为明年油市的重要影响因素，需要关注11月26日OPEC+部长级会议的召开。当前油价正在较为关键的支撑预期内拉锯，短期内在低库存背景下预计仍会在高位区间振荡，但是随着去库幅度的放缓以及美国柴油出口强势的缓慢趋弱，后期油价强势或难以长期维持。