国内年度铜精矿加工费3年来的首次下降反映出市场对明年矿端供应增长放缓的预期，而消费端的内强外弱局面未发生转变，铜整体处于强预期弱现实中。

　　四季度初海外经济数据的回落使市场预计美联储本轮加息周期已实质性落幕，美债收益率和美元指数的急剧回落助推铜价上涨。基本面端，国内年度铜精矿加工费3年来的首次下降反映出市场对明年矿端供应增长放缓的预期，而消费端的内强外弱局面未发生转变，铜整体处于强预期弱现实中。考虑到铜价自10月低点反弹了近3000元/吨，预期修正在价格的修复已得到体现，而短期铜供应过剩仍是不争事实，随着强预期的乐观情绪得到消化，我们预计年内铜价仍存在下跌的可能，建议投资者短期可在68000元/吨以上逢高做空。不过长期来看，美联储降息周期临近叠加铜矿产能增长放缓受限，沪铜可逐步转多。

　　宏观环境转暖

　　海外端，近期美国10月CPI数据的超预期回落表明高通胀得到较好控制，同时劳动力市场降温等一系列负面经济数据的冲击,使市场预计本轮加息周期已实质性落幕，并押注最早2024年3月迎来第一轮降息。受此影响，美债收益率和美元指数急剧回落，风险资产价格回升。不过美联储部分官员仍对加息相关发言谨慎行事，后续不排除进一步收紧政策的可能性。

　　国内端，中美元首会晤顺利落地，两国元首同意推动和加强中美各领域对话合作，达成共识包括：推进并启动在商业、经济、金融、出口管制等各领域的机制性磋商，后续中美经贸关系有望得到实质性改善。不过月内降息降准预期的落空与10月制造业PMI景气度的回落，也时刻提醒市场当前国内经济增长动能仍偏弱，复苏基础有待夯实。

　　供应端近松远紧

　　临近年底，不少海外矿企正与国内冶炼厂开展2024年度铜精矿加工费的谈判，根据部分达成一致的协议结果，明年加工费预计比今年降低10%左右。3年来加工费的首次下降或反映出铜矿产量的增速已逐步落后于冶炼产能的扩张增速，同时根据上一轮铜矿资本开支扩张周期是在2016—2019年期间，按5年投产期计算，本轮铜矿的扩张周期可能已进入尾声，未来铜矿石增量将逐渐减少。不过海外铜矿干扰率目前较低，叠加澳洲铜矿时隔3年重返中国市场，短期国内铜矿供应宽松不变。此外，国内冶炼厂检修多在10月前已完成，充沛的冶炼产能保证铜矿顺利转化为精铜，我们预计11月国内精铜产量仍将维持在105万吨以上。

　　需求端，内强外弱是当前铜消费的主要特点，海外受高利率所引发的经济衰退不断发酵，多国制造业PMI继续走弱，LME铜库存高位反复，贴水结构加深，海外铜消费偏疲软。而国内方面，11月政府万亿元灾后重建专项国债的发行提升国内铜消费预期，部分终端行业已在四季度初呈现超季节性需求。例如电网端，10月电网投资完成额达444亿元，同比增长24.37%，临近年底工程建设步入加速期；白色家电端，11月排产普遍迎来好转，数据显示，11月白电合计排产量同比增长5.6%，内销外销都呈现出高景气度；汽车端，11月前两周乘用车零售量为61.4万辆，同比增长16.6%，随着新能源新款车型陆续上市，行业已开启新一轮产品和产能周期，后续产销增速有望继续向好。相比较下，房地产竣工端在10月开始走弱，根据新开工面积大约领先竣工面积3年的行业情况，我们预计四季度竣工端迎来高增速的拐点。考虑国内下游行业多半呈现出超季节性表现，我们认为短期消费仍具有韧性。

　　总体而言，短松长紧的供应端和较有韧性的消费端使得铜处于强预期弱现实中。而预期修正对价格的修复已在近期走势得到反映，随着强预期的乐观情绪逐渐消化，短期供过于求的现实局面仍将在年内主导铜价走势。