摘要

　　【行情再现大起落集运市场供需格局要变？】近期多家船企陆续提涨4月船期报价，提涨力度较大。同时，集运指数（欧线）期货盘面波动明显加剧。分析人士认为，受红海事件影响，绕航带来的额外损耗推后了市场供应压力。一旦绕航结束，运力供需格局将出现扭转。中短期市场建议关注三个方面：一是船司提涨的全面性和持续性；二是4月中下旬的需求能否延续回暖力度；三是近期地缘端的进展。

　　近期多家船企陆续提涨4月船期报价，提涨力度较大。同时，集运指数（欧线）期货盘面波动明显加剧。分析人士认为，受红海事件影响，绕航带来的额外损耗推后了市场供应压力。一旦绕航结束，运力供需格局将出现扭转。中短期市场建议关注三个方面：一是船司提涨的全面性和持续性；二是4月中下旬的需求能否延续回暖力度；三是近期地缘端的进展。

　　绕航对运力的“蓄水”功能消失了吗？

　　高明宇

　　年初以来，即期运价持续下行，使得市场对于红海冲突影响运力供应的持续性产生怀疑，市场重回供大于求的格局，绕航带给供应端的影响似乎消化殆尽。我们尝试回顾冲突发生以来，运力供应端的一系列变化，并尝试推演未来一段时间运力供应可能的走向。

　　绕航事件始于去年12月中旬，12月14日和15日，马士基、赫伯罗特和地中海航运运营的三艘集装箱船遭到胡塞武装的袭击。随后各家航司接连宣布旗下船舶将暂停经过曼德海峡及红海区域。12月下旬开始，部分航司尝试恢复红海通行，但复航船只再度遭到胡赛武装的袭击。至今年1月19日，作为最后一家坚持通过红海的航司达飞宣布绕行，至此所有远东—西北欧航线均采取绕行路线，并维持至今。

　　在绕航之初，运力供应端便受到影响。由于各航司决定绕航有先后，其间对于是否绕航出现过反复，因而去年12月下旬开始，欧线班次出现紊乱，且随着部分返程航次因绕航而无法按时返回远东，年初空班率明显上升，第二周的空班规模达到航线总规模的1/3，1月中国—西北欧周度平均运力投放环比去年12月下滑了16%，叠加春节前的出货旺季，推动短时间内现货运价快速拉升。

　　航司采取了一系列的措施填补运力缺口，包括提速与其他航线运力的穿梭调配等方式，而春节所在的第七、第八周大幅停航缓解了运力紧张的问题。自3月下旬开始，欧线空班规模恢复到事件发生前每周2班的水平，红海事件影响逐渐消退。

　　若关注欧线运力投放，发现航线的运行已较之前发生了一系列变化。

　　在事件发生之初，我们测算远东—西北欧航线绕航前后相差8000海里（往返），需额外25%—30%的投放规模补充。但目前来看，航司提速运行之下，实际新增投船量略小于前期测算。根据联盟和航线的不同，航线的往返所需时间增加了8%—30%不等的长度。其中，2M联盟因航速提升幅度较大，且前期港内预留时间较宽松，因而往返所需时间增量在10%左右，而OA联盟航线绕航前后的时间差异较大，增量在25%左右。

　　在此基础上，欧线的投船规模也明显增加，根据Linerlytica数据统计，去年12月初欧线运力总规模在370万TEU上下，而截至3月中旬，投船规模已超415万TEU，投船规模超12%。除他线调入和新船交付外，闲置运力也获得了明显的吸收。截至周一，12000+TEU的闲置运力仅10艘，不足15万TEU，绕行对于欧线运力的“蓄水”效应明显。

　　从静态运力的角度而言，在当前闲置率较低的背景下，新增供应将主要来自新船交付，而年初至今的新船交付略不及预期。除了数据统计的原因外，手握批量订单的韩国韩华海洋、现代重工蔚山船厂接连发生事故致员工死亡，船厂建造进度受到影响，也是交付偏慢的缘故之一。纵观截至6月底的交付计划，预计11艘船将入列欧线，月均5艘，整体水平相对可控。

　　从运力投放的角度来看，后续绕行产生的运力缺口对于新增运力仍有吸收空间。若观察船期表，则会发现4—5月有一些航线的执航船舶是待定状态，部分是因为4月开始船只是从远东出发，而前期空班当周没有投船，在经历了一个往返周期后，空缺再次轮转至远东，这部分运力需要额外的船只去填补（如对于新船运力的吸收）。因而，部分航线出现了8000TEU以下的船只，甚至4000TEU级船只执航的情况，相对于常规的12000TEU级以上的船只而言，小型船舶的单箱成本高昂，经济性并不好。

　　下半年，随着新船交付规模不断增加，供应压力将不断增大。但若绕航持续，则意味着航司仍有较为丰富运力调控手段。一方面，当前航速有较为充裕的下降空间，目前17000+TEU的平均航速相较去年同期高出了7%左右，降速可以吸收更多船只，也可大幅降低油耗成本以及碳税成本。在2023年运价低迷之时，欧线便出现了慢速返程的情况。此外，当前闲置率也处于低位，航司往往会在淡季将船派往修船厂进行管理维修，也可对运力进行一定吸收。

　　整体而言，尽管今年新船交付计划高企，并成为前期市场悲观预期形成的主要原因，但受红海事件影响，绕航带来的额外损耗推后了市场供应压力。且若绕航长期化，其带来的红利——对运力的吸收空间仍将在未来一段时间内持续发挥效用。然而，这也意味着，一旦绕航结束，对运力增量的“蓄水”功能消失，则蓄积运力将在短时间内集中释放，运力供需格局将出现扭转。这成为当前盘面远月合约持续偏弱的核心原因，且该不确定性在绕航结束前将持续影响盘面对于远月合约的估值。（作者单位：国投安信期货）

　　多家船司调涨运价2404合约基差收窄

　　柴玉荣

　　近期集运指数（欧线）期货振荡走强，3月21日受船司提涨4月FAK运价的影响，集运指数（欧线）期货盘中大幅拉涨，EC2404创近1个多月以来的新高，接近2月19日的阶段性高点。由于2404合约面临交割，市场资金逐渐移仓至2406合约，尤其是上周四出现较为明显的移仓，使得2406合约成为主力合约。

　　分析下来，近期EC运行偏强主要是以下三个原因：一是3月18日公布的SCFIS欧线指数为2437.19点，彰显韧性，交割博弈空间进一步缩小；二是3月中旬起港口集装箱出货量明显回升，接近春节前吞吐量，市场对于二季度需求回暖对运价支撑预期增强；三是多家船司调涨4月运价，加强市场对4月现货运价的韧性预期。3月25日最新公布的SCFIS为2153.34点，较上期下跌11.6%，基本对应于3月15日公布的SCFI欧线订舱价。所以，此次跌幅基本在市场预期之内，2404合约基差进一步降至59.34点。

　　目前，市场的核心博弈点主要在以下两个方面，一是2404合约交割价的博弈，二是近期船司涨价的持续性。

　　2404合约的最后交易日为4月29日，其交割结算价对应的三个SCFIS分别为4月29日、4月22日和4月15日当天公布的算数平均值。由于SCFIS对标的是离港结算价，是最终的确定价格，较SCFI订舱价相对滞后1—2周，因此其基本对应的是4月中上旬的订舱价，问题的核心在于对4月中上旬订舱价的判断。目前，我们主要根据市场上其他类型的运价或运价指数来进行综合推演，包括SCFI、TCI以及船公司的线上订舱价。对于SCFI来说，两者走势基本一致，但根据上海航交所对两个指数的简介和基期确定后的箱型权重，对应20GP的箱型价格在SCFIS中比重为30%左右，40GP和40HQ的箱型价格比重为70%，而SCFI中只含20GP，不含40GP和40HQ。因此，当20GP和40GP箱型的涨跌幅不一致时，SCFI和SCFIS的涨跌幅会出现一定差异。根据最新TCI日度高频数据来测算，3月15日至今，20GP环比下降5.15%，40GP环比下降5.27%，两者跌幅基本相近。因此，可以用SCFI和未来两周船司线上报价来综合确定，在4月初船司提涨的情况下，预计4月中上旬的订舱价将有望回升，2404合约交割结算价预计在2100—2300点之间，目前盘面期现回归博弈的空间较为有限。

　　3月下旬，多家船司不同程度调涨欧线运价。3月18日，赫伯罗特发布公告称，4月1日起在远东和北欧之间往返的FAK费率将上调，提价至1600美元/TEU、3000美元/TEU，高于3月的1100美元/TEU、2000美元/TEU。3月21日，地中海宣涨欧线运费，同样上调4月1日起远东—北欧的线上运价至2280美元/TEU、3800美元/TEU,3月22日达飞宣涨，自4月1日起上调欧线运价至2100美元/TEU、3800美元/TEU。从欧线季节性变化来看，3月下旬船司的调涨运价符合历史情况。从往年的情况看，1—4月季节性淡季中，3月运价下调压力相对更大一些。进入4月，随着需求逐渐反弹，运价降幅相对有所收窄，目前正在验证这一历史逻辑。历史反推现实，现实验证历史。对于4月初船司涨价的持续性，历史分析来看，2023年作为运价回归正常波动的第一年，4月中旬运价比3月底上涨1%，到了4月底下降1%，整体运价涨幅未能持续。2019年4月底较3月底上涨10%，2018年上涨24%。因此，4月提涨的幅度和持续性很大程度上在于需求端发货的情况。从上周开始到进入4月上旬，欧线投入运力逐步增长，同时实际投入占计划投入比例也在4月上旬达到100%，需求或逐步企稳回暖正在对运价形成支撑，但进入4月中下旬后，实际运力投放逐渐有所缩减，目前我们对船司涨价的幅度和持续性并不是很乐观。

　　综合以上，2404合约基差收窄至59.34点，使得4月交割可博弈的空间有限。度过3月运价下行速度较快的阶段后，4月初在需求回暖、船司提涨的多方利好下，近期EC振荡偏强。中短期市场建议关注以下三个方面：一是船司提涨的全面性和持续性，上周是达飞、赫伯罗特、地中海发布4月提涨公告，马士基虽说提涨了线上订舱价，但还未进一步发布提涨公告，关注后续马士基的跟涨情况。二是4月中下旬的需求能否延续回暖力度，从4月中下旬上海—西北欧的运力投放情况来看，船司实际运力投放缩减，装载率也有所下滑，能否支撑运价持续上涨仍存疑。三是3月25日联合国安理会通过加沙斋月停火决议，这也是联合国安理会在去年10月巴以最新一轮大规模冲突爆发后，第一次通过措辞中明确包含“要求立即停火”的决议案，但以色列表示将继续与哈马斯作战，这使得地缘因素对盘面的影响有所加大，关注近期地缘端的进展。EC在上周四强势拉涨后，短期建议暂时保持观望，等待更好的入场时机，关注EC06的做空机会。（作者单位：申银万国期货）

　　分析人士：等待明确信号释放

　　记者董依菲

　　近期集运指数（欧线）期货盘面波动明显加剧，同时EC2404即将步入交割期，主力合约已经切换至EC2406。在此背景下，投资者需要关注哪些要点？为此，记者采访了市场研究人士。

　　周一EC盘面录得全部上涨后，周二EC盘面大幅走跌。市场消息显示，联合国安理会于3月25日通过加沙停火决议，要求斋月期间在加沙地带立即停火，以实现长期、可持续的停火。

　　从市场结构来看，东证衍生品研究院航运研究员兰淅表示，尽管巴以谈判存在不确定性，但市场认为中短期达成停火协议的可能性依然存在，届时如若红海复航顺利实现，市场供需将再度恢复到过剩状态，远月合约并未完全计价绕行的影响，欧线远期曲线呈现出深度Back结构。

　　海通期货航运组负责人雷悦向期货日报记者表示，此前EC盘面价格中枢上移主要是由于船司宣涨4月运费所致。截至周一下午4点，公告宣布提涨欧线运价的船司共计5家，4月报价均值在2200—3850美元/TEU，提涨幅度在300—600美元/TEU，这成为此前EC盘面维持偏强运行的主要原因。

　　“上周以来多家船企陆续提涨4月船期报价，提涨力度较大，涨幅在200美元/箱至1000美元/箱不等，但如果维持当前运力水平，不增加空班比例，提涨完全落地的难度较大，不能排除部分落地的可能性。”兰淅表示。

　　同时，在周一收盘后，上海航交所公布的最新一期SCFIS（欧线）收于2153.34点，环比下跌11.6%，基本符合市场预期。雷悦认为，该SCFIS指数体现的是第12周（即3月18—24日）离港航次的实际结算价格。

　　回溯电商平台体现的线上数据，自第12周开始，马士基开始采取激进降价来大量揽货的市场策略，大幅调降线上价格，将欧基港1802—3202美元/TEU的开舱价格进一步降至1632—2761美元/TEU，远低于第11周平均2000—3200美元/TEU的报价。从后市变化来看，她表示第13周各船司报价中枢基本持平于第12周，其中马士基的线上价格均值略高于第12周。因此，她预计下周SCFIS欧线指数会止跌企稳且可能小幅回升。

　　需要注意的是，雷悦认为和传统商品期货不同，EC2404最后的交割点位是包括最后交易日在内的连续三周、每周一的SCFIS欧线指数的算术平均值。按照SCFIS结算指数的定义，体现的将是第15周、16周和17周的实际成交运价。她表示，市场现阶段主要现货价格参考渠道更偏向电商平台的线上报价，但需要注意的是，各家船司的线上经营模式和策略不同，报价的实际参考意义也有差别，需要结合线下价格更加辩证地去看。随着第15周舱位价格逐步放出，接下来现货运价的变化将更加直接地影响到最后的交割点位。

　　国泰君安期货航运分析师黄柳楠认为，EC2404短期维持偏强振荡的概率较大。原因在于，4月上旬欧线平均价格折算成SCFIS欧线指数约2250点，EC2404合约短期仍存在补贴水需求。

　　在现货价格方面，此前马士基在周末上调4月上旬报价至1866美元/TEU、2976美元/TEU，市场底价进一步提升。回顾历史来看，兰淅表示，4月运价趋势以企稳为主，涨幅相对有限，加上目前运价水平远高于成本，欧线4月走势有不确定性。“保守估计，在企稳逻辑下，EC2404交割结算价或落在1900—2000点之间，但若船司宣涨部分落地，EC2404估值落在2100点往上的概率依然存在。”不过她提示到，目前欧线主力已经从EC2404合约切换到EC2406，EC2404单边操作的获利空间相对有限，建议投资者以观望为主。

　　兰淅表示，目前EC2406仍在增仓阶段，加上4-6贴水结构影响，EC2406合约仍然存在向上的空间，可关注多EC2406策略和4-6合约反套的策略。需要注意的是，短期仍然不能排除红海复航的可能，消息面对EC2406的影响依然存在，建议继续关注巴以局势和现货市场的变化。

　　“首艘船舶受胡塞武装袭击造成船员死伤出现，将影响船司短期内重返红海的决策，即便和谈成功也需要额外观察期以评估返回的稳定性和安全性，因此二季度乃至三季度复航红海的可能性弱化，当前盘面可能存在估值偏低的情况。”雷悦表示。

　　从月差表现来看，她认为，近期2404/2406的Back结构弱化，同时2406/2408的Back结构强化。但由于4月是否存在一致性涨价仍未确定，且持续性仍待验证，因此也较难给6月份的运价定下基调。所以后续来看，仍需等待下周关于4月是否提涨的明确信号释放或EC2404交割点位的逐步确认，包括占交割点位1/3比重的wk15价格，来给予EC2406合约合理的估值区间。

　　黄柳楠表示，目前较难预估EC2406合约情况，尤其是二季度的宏观市场风险、地缘风险等均会影响定价，不建议过早盲目交易。从主观上判断，他认为EC2406合约目前估值偏高，未来或具备一定的下行空间。