摘要

　　【豆系品种外弱内强的原因是？】近期豆系市场呈现外弱内强格局，美豆持续走低，而国内豆系品种相对强势。市场人士认为，南美大豆丰产并且在二季度集中上市，多重利空影响将美豆盘面价格一度压制在成本线附近。国内方面，随着生猪养殖利润逐步恢复及天气转暖，预计“五一”之后需求端对于豆粕价格有明显提振，建议关注国内外播种期天气变化。

　　近期豆系市场呈现外弱内强格局，美豆持续走低，而国内豆系品种相对强势。市场人士认为，南美大豆丰产并且在二季度集中上市，多重利空影响将美豆盘面价格一度压制在成本线附近。国内方面，随着生猪养殖利润逐步恢复及天气转暖，预计“五一”之后需求端对于豆粕价格有明显提振，建议关注国内外播种期天气变化。

　　市场对天气敏感度再次提升

　　近期国内外豆系品种期价走势明显分化，在外盘美豆期价持续调整的过程中，国内豆类期价表现出较强韧性，不仅豆二期价连续3个交易日低位反弹，豆粕期价更是突破前期振荡区间走出突破上攻行情。

　　美国农业部在4月份供需报告中下调美豆出口需求预估，在美豆产量预估保持不变的背景下，美豆年末库存上调，整体符合市场预期。南美大豆市场，美国农业部维持阿根廷和巴西大豆产量预估不变，成为本次报告中最大的意外，因为在报告前市场普遍预期美国农业部可能将继续小幅下调巴西大豆产量预估，缩小与巴西国内咨询机构的预估差距。整体来看，美国农业部报告对巴西大豆产量的调整偏谨慎，这与2016年以来美国农业部每年对巴西大豆产量低估有着密切联系，令美国农业部迫不得已在最终定产的5月份报告中上调巴西大豆产量预估，这也是今年美国农业部报告对巴西大豆产量预估偏保守的主要原因。可以预见的是，由于目前巴西国内咨询机构已经将巴西大豆产量预估下调至1.47亿吨以下，未来将会是美国农业部和巴西国内咨询机构共同向产量终值回归的过程。因此，在5月份的美国农业部报告中，市场关注的焦点不仅是美国大豆的新季产量预估，还有南美大豆产量的最终调整幅度，这也将为美豆期价的波动埋下伏笔。

　　目前巴西大豆收获进入中后期，截至4月4日，巴西大豆收获率达到84%。巴西国内大豆价格走势坚挺，这与美豆期价连续下跌形成鲜明对比。一方面，巴西大豆有效供给不及去年同期，3月份巴西大豆出口量1263万吨，同比下降4.6%。另一方面，巴西国内压榨量增长，巴西豆粕出口需求强劲。从目前巴西国内咨询机构的预估来看，2024年巴西大豆出口量预计同比下降700万吨至9400万吨，而巴西国内大豆压榨量有望受益于生物柴油需求增长，预计2024年巴西大豆压榨量有望同比增长1%，达到5430万吨。此外，美元兑雷亚尔汇率持续升值，也支撑了巴西大豆价格的坚挺走势，这将对我国二季度进口大豆成本构成显著支撑，进而从原料端对豆粕价格构成成本支撑。从盘面表现来看，南美大豆产量兑现，市场已经充分交易，市场焦点将转移至新季北美春播形势之上，市场对北美大豆产区天气变化的敏感度也将再次提升。

　　此外，目前国际市场关注的不仅是原料大豆的出口，还有竞争日益激烈的豆粕出口。尤其是在今年阿根廷大豆产量恢复性增长的背景下，阿根廷国内大豆压榨产能的恢复和阿根廷政府对大豆和豆粕、豆油的出口差别关税持续，将有助于阿根廷重新回归国际豆粕市场。而在今年美国和巴西豆油制生物柴油需求保持增长的背景下，美国和巴西大豆压榨量增长，随之带来的豆粕产量增长同样需要通过出口进行消化。本年度以来，美国豆粕累计出口量已经达到创纪录高位670万吨，同比增长25%，主要受益于欧盟市场需求的增长。这也意味着，南美和北美关于豆粕出口的竞争形势将更加激烈。

　　总体来看，随着北美春播到来，在天气发生重大变化之前，美豆期价难改区间振荡走势。但随着市场对天气变化敏感度的提升，美豆期价的波动率也将明显放大。同时，南美大豆丰产带来的季节性卖压或被市场提前消化，巴西大豆价格持续走强将支撑我国进口大豆成本。虽然5月份进口大豆的到港量预估增加至1000万吨左右，但随着进口大豆成本的攀升，进口量增长给国内豆类市场带来的价格压力也将有所减轻。豆类市场需要密切关注成本推动和国内需求变化。（作者期货投资咨询从业证书编号Z0011311）

　　豆油、豆粕基差进一步走弱

　　随着4月、5月大豆供应宽松预期兑现，国内豆油、豆粕基差持续走弱，目前豆粕基差（对标2409合约）已跌至-100元/吨，豆油基差走缩至300元/吨。期货价格在巴西升贴水走强、进口成本支撑下，油粕下方空间有限。当前豆粕2409合约存在大量多空持仓，市场对后市存在较大分歧。豆油虽然基本面偏弱，但是在棕榈油强势上涨的带动下，探底回升。未来国内豆粕、豆油市场或有较大波动。

　　伴随着上周五凌晨USDA4月供需报告落地，市场对南美产量交易已接近尾声，未来调整幅度逐渐缩小，对国内外豆系价格走势影响也将减弱。从平衡表中数据调整来看，USDA对本年度全球大豆依旧维持小幅增产判断，产量较上一年度增加4.94%，主要归功于阿根廷的恢复性增产以及巴西创历史次高纪录的产量数字；4月报告对南美产量预估较上月未做调整，美豆年度出口预估下调54万吨至4627万吨。5月供需报告将开始首次公布对下一年度全球大豆供需平衡表的预估，届时市场关注点也将随之转移至2024/2025年度上来。

　　巴西卖压已获得有效释放，未来升贴水难有较大跌幅。回顾2023年，因巴西创纪录丰产且国内仓储缺口过大，导致升贴水大幅下跌并持续出口大豆至三季度，卖压直至销售进度达50%方才缓解。在过去的15—20年里，巴西粮食产量平均每年增长1000万吨，而仓储能力增长速度仅为该速度一半。去年，巴西粮食产量增长约5%，而存储增速仍为2%，进而仓储缺口从8300万吨上升到1.185亿吨，卖压只能以加速出口来缓解。2024年，巴西国内静态库容扩张至2.01亿吨，而本年度粮食产量最新预估较去年下滑至2.96亿吨，虽然仓储缺口仍有9460万吨，但较去年已有明显下降，配合当前超过40%的销售进度，卖压已并不显著。

　　此外，巴西种植三茬作物，收获期有间隔，从CONAB最新预估来看，当前巴西的静态库容可以完全覆盖一茬作物产量（包含大豆在内主要一茬作物产量预计为1.92亿吨）。尽管巴西最南端的南里奥格兰德州今年获得恢复性增产，且产量增幅在1000万吨左右，但其州内拥有极为充裕的仓储库容，足以覆盖本州产量以外1000多万吨余量。因此，未来南里奥格兰德州收割推进对巴西整体卖压的施加程度或不会太大。

　　阿根廷未来卖压难以传导至CBOT美豆价格上来。目前，阿根廷大豆也开始进入收获进程，各机构对其本年度获得丰产仍有较为一致预期，产量预估普遍在5000万—5250万吨。从阿根廷自身出口结构及在全球豆系市场出口地位来看，其丰产带来的价格压力大概率将作用于全球豆粕价格上。同时，考虑到生柴需求增量对豆油端有支撑，且阿根廷豆粕出口高峰期恰与美豆天气因素发酵时间段重合，全球豆粕价格的走弱难以继续传导至CBOT美豆上，最终或以CBOT美豆油/美豆粕比价的上行得以表达。

　　2023/2024年度美豆出口预估或最终调减至4500万吨左右。受2022/2023年度巴西大豆丰产引发的出口竞争压制，美豆出口销售不佳状态从2023年下半年延续至今。与此同时，得益于美国生物柴油需求不断增长，美国国内压榨需求旺盛。尽管需求端存在一增一减双向作用，但出口缩量显著高于压榨增量，导致当前美国国内大豆库存同比增幅明显。截至目前，美国累计出口销售大豆4085万吨，去年同期为5013万吨，其中累计对我国销售大豆2352万吨，去年同期为3100万吨。假定美国对其他国家大豆出口保持去年同期水平，我国待采购旧作美豆以50万吨进行估算，我们认为，2023/2024年度美豆最终出口量或在4500万吨左右。

　　厄尔尼诺快速切换至拉尼娜，增加新季美豆天气因素发酵可能。当前美国春播已徐徐展开，大豆最新播种进度在3%，较好的土壤条件和偏少降水有利于播种的快速推进。但今年恰逢厄尔尼诺快速转换至拉尼娜年份，未来美豆产区易受到高温、干旱影响，或对美豆单产造成不利影响。美国气候预测中心最新发布报告显示，2024年4月至6月，全球气候从厄尔尼诺现象转变为ENSO中性的可能性在85%，6月至8月转为拉尼娜现象的可能性在60%。最新的IRI羽流图同样表明，2024年春季将从当前的厄尔尼诺过渡到ENSO中性，拉尼娜现象可能在2024年夏末形成。参考历史，超强厄尔尼诺向拉尼娜的迅速过渡模式特别值得关注，因其容易导致包括干旱、洪水和高温在内的极端天气现象，目前美国中部平原地区偏干的天气情况也较为符合类似气象模式下情形。参考历史数据统计归纳来看，厄尔尼诺快速切换至拉尼娜年份，美豆单产下滑概率较高，且单产同比下降幅度较大。当下3月种植意向报告对今年美豆新作种植面积预期并不算高，或将增加天气因素发酵期间市场波动幅度。

　　值得强调的是，厄尔尼诺并不是决定气候的全部和唯一因素，其他气象因素也可能在天气模式中发挥作用，种植季时刻关注天气预报与产区降水监控才是最好的方式。

　　国内4月豆粕消费存在边际转好，但难以对冲供应增量。3月以来生猪价格上涨，养殖利润好转使得压栏情绪升温，有利于后市豆粕消费增加。同时，当前禽类存栏处于高位亦对豆粕后市需求有支撑。展望二季度，随着养殖利润的缓慢恢复，叠加豆粕价格下跌后与其他蛋白粕相比更具性价比优势，预计饲料中豆粕添加比例将有所回升，豆粕需求将存在边际增长可能。但纵使需求存在转好迹象，也难以对冲供应端带来的极大增量。

　　前期豆油受到棕榈油上涨带动走出一波反弹行情，但实际不存在上涨驱动。随着巴西大豆逐渐到港，开机率和压榨量回升，国内豆油供应也将逐渐宽松。需求端，因豆棕价差倒挂，豆油性价比显现，调和油需求增加。但随着棕榈油前期减产预期逐渐消化，价格高位回落后，豆棕价差将逐渐回归，豆油需求将转向疲软。在供应增加和需求疲软的边际变化下，预计国内豆油库存将开始累库，短期难见利多。

　　此外，国际豆油需求端更需要关注的是生物柴油方面的使用。美国生柴产量依然持续增加；巴西从今年3月起将生物柴油的掺混比例从12%上调至14%，其豆油用量预计增加100万吨以上，且2025年预计也将继续上调至15%；阿根廷计划提高生物柴油的掺兑比例，从目前的7.5%大幅增加到10%，7月再提高至11%，但目前暂未落地。豆油在生物柴油端的消费量越来越大，使得其价格与原油相关性较高。在目前国际局势复杂、原油价格高企的前提下，豆油很难走出大跌行情。

　　总结来看，4—5月，在大豆到港压力下，国内豆油、豆粕近月合约价格将呈现振荡偏弱走势，基差将进一步走弱。中长期来看，豆系在巴西升贴水企稳反弹、进口成本支撑、后续外盘并无过多利空可以释放的情况下，下方空间有限。6月以后，北美新季大豆产区存在天气因素发酵可能，届时国内豆粕价格将易涨难跌；而豆油在原油价格高企的前提下，下方也有较强支撑，虽然受基本面偏空影响上涨动力不足，但大幅下跌可能性也较小，预计回归至宽幅振荡行情。（作者单位：创元期货）

　　以上内容仅供参考，据此入市风险自担

　　分析人士：新一轮行情展开为时尚早

　　近日，美豆持续走低，但国内豆系品种走势偏强。市场人士表示，大豆市场正在进入新的多空博弈阶段。

　　徽商期货大豆分析师刘冰欣告诉期货日报记者，从USDA一季度库存面积报告和4月月度供需报告数据中可看出，南美大豆丰产已然“板上钉钉”，预期已经被市场充分交易，因此CBOT大豆在1150美分/蒲式耳有强支撑，继续向下的空间相对有限，因为南美产量增量空间已然不大。

　　“南美大豆丰产并且在二季度集中上市，这一供应压力挤占了美豆的出口份额，并且新作美豆播种面积预估同比增加，多重利空影响将美豆盘面价格一度压制在成本线附近。”方正中期期货大豆分析师王亮亮表示，今年二季度这些利空影响持续存在，预计美豆价格在1100—1250美分/蒲式耳区间振荡为主，成本端对国内豆粕价格难以形成利多支撑。

　　事实上，今年全球整体油料消费依然保持温和增长，美国的大豆面积虽然预期有增，6月季度库存报告数据依然有调整空间。

　　刘冰欣分析称，截至4月14日，美国大豆播种完成3%，高于5年平均水平1%。目前来看，中西部的温度、降雨都是较为适宜的，假设玉米播种较为顺利，大豆增幅或小于一季度报告中的290万英亩。

　　美国国家气象局气候预测中心（CPC）4月11日称，北半球夏季（6月至8月）出现拉尼娜的可能性为60%，低于1个月前预测的62%。CPC月报称，厄尔尼诺可能会在今年春季结束。厄尔尼诺在4月至6月期间转为ENSO中性的可能性为85%，高于1个月前预测的83%。刘冰欣表示，北美的拉尼娜天气转换，是否预示着一轮新的全球油籽大行情即将开启言之尚早，不过可以肯定的是，极端天气如此快速转换，导致市场不确定性急剧增大，为今年夏季美国天气行情埋下伏笔，不难想象大豆市场正在进入新的多空博弈阶段。

　　“近期国内豆系走势分化的原因是国内持续向市场投放国储进口大豆，海外油脂下跌拖累，豆油承压下跌，同时随着生猪养殖利润回升，加之市场买粕卖油套利交易活跃，资金流向豆粕，豆粕相对强势。”格林大华期货大豆分析师刘锦表示，为了缓解国内大豆季节性到港偏低的现实问题，国储进口大豆拍卖已经持续了5周，累计拍卖量达到186.5万吨，这缓解了国内油厂大豆的紧缺局面，带动国内豆一和豆二走势相对偏弱。

　　据了解，USDA4月报告落地后，国内油脂油料板块有利空出尽的意味。下游需求方面，由于生猪价格最近滞涨回落，终端需求增幅有限，且大豆到港增加，油厂豆粕库存有累库预期。

　　“由于国内生猪期货价格持续上涨，国内外购仔猪和自繁自养仔猪的利润持续好转，带动了生猪饲料需求回升的预期，加之国内大豆面临积极性到港偏低的事实，油厂开机率低，国内豆粕油厂库存持续下滑。”刘锦说，中国粮油商务网统计显示，截至2024年第15周末，国内豆粕库存量为33.9万吨，较前一周33.3万吨增加0.6万吨，环比增加1.86%。国内贸易商饲料采购需求回升，提货量持续上升，3月和4月月中均出现60万—100万吨的基差成交量。

　　展望后市，王亮亮认为，我国供需市场关注点主要在于大豆到港情况及终端需求恢复情况。4—5月预计大豆月均到港量超1000万吨，高于往年均值水平。由于前期生猪养殖大幅亏损导致2023年四季度以来生猪产能有所去化，4月份豆粕的饲用消费预计难有明显增量，而随着生猪养殖利润逐步恢复及天气逐步转暖，预计“五一”之后蛋白粕的饲用消费逐步好转，届时需求端才对豆粕价格有明显提振。节奏上来看，预计豆粕价格4—5月在3100—3400元/吨区间内以偏弱走势运行为主，6月及以后豆粕供需逐步收紧并有望与美豆天气升水交易共振走高，三季度豆粕价格有望攀升至3700—3800元/吨。

　　在刘冰欣看来，目前市场呈现外弱内强格局。外盘中长期来看，美豆的反弹幅度依然会受到南美丰产的压制。国内方面，由于近期油弱粕强的跷跷板效应，豆粕表现明显强于豆油，二季度双粕整体的基本面好于一季度，预计价格重心会较一季度上移。后市建议关注国内外播种期天气变化情况，寻找价格相对低位布局豆粕多单为上策。