继绿城中国(03900，HK)和绿城服务(02869，HK)之后，绿城管理控股有限公司（以下简称绿城管理）预计将在7月正式上市认购，这也预示着绿城系的第三个上市平台即将诞生。同时，绿城管理也将成为首家上市的房地产代建企业。

经历三年多的铺垫，带着“代建第一股”的概念，绿城管理能否得到资本市场的认可？

KKG董事总经理张昕告诉《每日经济新闻》记者，从今年2月28日交表到6月19日通过港交所聆讯，绿城管理仅用了不足4个月时间，按这样的速度和目前的情况，不出意外将在半个月左右的时间后正式开始上市认购。

张昕认为，在这一波中小房企冲刺IPO的行情中，绿城管理因为规模优势和品牌效应占有一定优势。但能否持续在代建层面给项目带来议价空间，取决的于其产品在未来市场带来的口碑效应，也考验其未来的持续开拓能力。

值得一提的是，截至今日（6月22日）收盘，绿城中国股价报7.88港元/股，跌幅3.08%；绿城服务报9.64港元/股，跌幅1.63%。

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近三年毛利率持续下降

对于需要概念加持的资本市场而言，“中国首家上市代建公司”的确算一项吸引力。因而从第一次递交招股书到通过聆讯，绿城管理的受理速度较快。

在张昕看来，绿城管理上市进程比较顺利，主要还是在于其依托绿城大平台所带来的口碑；其次，绿城管理已经积累了大量客群，对其业务有一个比较好的持续性影响。

作为国内最大的代建企业，商业代建、政府代建和其他服务是绿城管理的三大块业务板块。2017年至2019年，商业代建业务的收入占到总收入的70%以上；其次为政府代建业务，同期占比在10%~20%之间。

截至今年3月31日，绿城管理拥有266个代建项目，管理总建筑面积约为6980万平方米，其中有4020万平方米是商业代建项目，2960万平方米是政府代建项目。2019年新订约72个项目，总建筑面积约为1600万平方米，占国内代建市场份额达23.7%，这一规模是排在第二位企业的两倍以上。

从财务指标来看，2017年、2018年及2019年，绿城管理实现收入分别为10.16亿元、14.81亿元及19.94亿元，复合年增长率达到40%；年内持续经营业务所得利润分别为2.59亿元、3.63亿元及3.89亿元。不过，绿城管理近三年的毛利率分别为56.8%、50.2%及44.2%，呈现持续下降趋势。

张昕表示，绿城管理通过项目的经验积累，以及较好的运作管理机制来支持其代建业务的发展。绿城管理能否持续在代建层面给项目带来议价空间，这要取决的于其产品在未来市场带来的口碑效应，更考验其未来的持续开拓能力。

58安居客房产研究院分院院长张波告诉《每日经济新闻》记者，对于建造开发阶段、涉及到具体合作层面，比如小股操盘，不断扩张所带来的人力办公成本等也是绿城管理上市的主要动因。代建只是做品牌输出，通过这种方式更好实现收益的增长，而且代建规模的扩大不是等比例规模的扩大。代建企业未来的扩张性强于普通开发企业，因此资本市场比较认可。

据最新的聆讯后资料集披露，截至2019年12月31日，绿城管理在中国26个省、直辖市和自治区的85座城市及柬埔寨一座城市拥有260个代建项目，管理总建筑面积为6750万平方米。

记者留意到，绿城管理2020年第一季度营收为2.81亿元，相较于2019年同期的4.37亿元下降35.7%。

轻资产企业受资本市场追捧

相比“代建第一股”的呼之欲出，近来备受追捧的物业股已经在资本市场做出了表率。

目前房企的代建业务分拆上市尚无先例，但鉴于港股市场普遍给予轻资产较高的估值，近两年上市的物业服务企业的首发市盈率大多在25~30倍，远高于地产开发企业的估值（PE6~8倍）。此外，再叠加绿城管理代建龙头地位、标准化的代建体系、强劲的外拓及优异的盈利能力，资产市场应该会给予不错的估值。

虽然近几年是中小房企集中冲击IPO的高峰期，但今年上半年的情况却并不乐观。

据统计，上半年已有上坤地产、领地控股、实地地产、鹏润控股、大唐地产、金辉控股、港龙地产、三巽控股、祥生地产等10多家房企已向港交所递交了招股书。其中万创国际已经四次IPO闯关失败，海伦堡中国、奥山控股两次IPO未果，三巽控股、港龙地产、大唐地产在招股书失效后重新更新并进行了二次递表。中小房企IPO闯关之难可见一斑。

对此，张波向《每日经济新闻》记者分析认为，这类正在筹备上市的中小房企，相对之前已经上市的规模房企的开发业务要小很多，主要受限于自身规模体量问题；再加上债务往来、债权债务，以及管理不规范，有些中小房企在财务处理方央可能存在过分美化的情况，使得审核难度增加。

而相比之下，拥有轻资产、稳定现金流的物业企业颇受资本市场青睐，现有业务具有非常强的持续性。比如物业公司的合同都是以年为单位的，规模大小和项目的多少都会影响到其估值。仅2019年，就有8家物业公司成功上市，今年正在排队的有近10家，而正在筹备上市的达20多家。

作为国内首家轻资产业务模式的代建企业，目前的绿城管理无疑已经站在了行业的领跑者位置。不过据中指研究院统计，2019年位于三四线城市的代建项目占总建筑面积的57.9%。而绿城管理2019年在三四线城市的管理建筑面积为3743万平方米，占其总管理建筑的面积55.4%。未来，绿城管理能否保持业务的持续增长，才是最值得关注的。