作者：王方然

　　高歌猛进数月后，随着3月房企偿债高峰期密集来临，地产债市场或将迎来关键拐点。

　　地产债量价齐升

　　去年底房地产“三支箭”开弓以来，债市的“活水”正不断涌入房地产市场。

　　房地产信用债出现了量价齐升的局面。中指院最新监测数据显示，2月房地产行业信用债融资332.4亿元，同比上升15.54%，环比上升11.84%。与此同时，房地产债价格持续上扬，Choice数据显示，截至3月3日，今年以来中证地产债指数涨幅达到5.3%。

　　融资量扩大背后，2月房企密集迎来中票注册“开闸”。中国银行(3.300,-0.01,-0.30%)间市场交易商协会官网披露，2月底，碧桂园、绿城、厦门中骏、雅居乐、成都兴城人居地产投资集团5家房企中期票据集中获批注册，喜迎年后“红包”，累计可发行额度达390亿元。

　　2月初，万科、美的置业、新城控股(18.760,-0.53,-2.75%)、新希望(13.200,-0.01,-0.08%)地产、中国铁建(8.840,-0.04,-0.45%)5家房企中票也密集获准注册，总计金额达到669亿元。根据第一财经记者不完全统计，2月，房企获批的中票发行总额已达1071亿元。

　　值得注意的是，今年以来，随着发债房企范围不断扩容，部分出险房企发债也开始“破冰”。

　　根据交易商协会网站数据，2022年12月~2023年1月13日，中骏、雅居乐、合景泰富都各有一笔中票完成注册，拟发行金额分别为15亿元、18亿元、13亿元，宝龙也有一笔拟发行金额为15亿元的中票状态更新为“预评中”。此前，上述房企均曾有过一定信用风险，发债一度停滞。旭辉、中骏此前曾有商票逾期，宝龙、合景泰富的部分境外债涉及违约。

　　不仅如此，暂停已久的境外债发行也重新回暖，1月份，越秀、金茂率先在澳门金交所成功发行债券。根据克而瑞数据统计，2023年1月，80家典型房企境外债融资50.39亿元，环比增加91.5%。未来，海外债发行规模还有持续打开的空间。国际评级机构惠誉在近期报告中指出，未实质性违约或进行资本市场债务重组（包括债券交换或展期）的中资民营房企（未出险民营房企）的再融资需求在未来12个月将上升。2023年3月至2024年2月期间到期或可回售的境内及美元债券本金总额同比将增加8.9%，达1672亿元人民币。

　　发行量不断加码的同时，地产债价格在经历快速扩张后，目前依然坚挺。根据Choice数据，“20碧地01”、“20龙湖04”、“21金科01”、“20世贸G1”等多家知名房企债券自去年11月以来涨幅均超过100%，近1个月来，中证地产债指数涨幅为0.2%，稳守高位。

　　中正鹏元分析师刘诗绮指出，短期内投资逻辑依然是流动性为王，央企及财务风格稳健的国有房企信用资质高，但利差亦已压缩至相对低位；部分负债经营水平偏高的国有房企受近期市场调整影响利差有所走阔，风险收益性价比更高。

　　事实上，目前优质房企和弱资质房企的境内债券价格分化显著。根据中证鹏远研报数据，截至2023年1月，央企背景房企利差区间为36.33至273.04bp，地方国有房企利差区间为60.22至566.60bp，民营房企利差区间为265.82至3014.06bp。以企业角度看，碧桂园、远洋控股、万达商管、龙湖等利差收窄幅度较大。

　　企业花式自救

　　地产债回弹行情能否延续？不少机构认为2023年上半年偿债高峰期即将来临，房企如何应对、能否软着陆都将影响后续地产债市场发展。

　　中指研究院数据显示，2023年一季度即为首个偿债高峰；其中信用债中有近400亿元、海外债中有近700亿元为出险企业的到期债务，占一季度到期债务的四成。

　　其中，一季度到期的部分债券已经历一次展期，当前面临二次展期风险，有较高的偿还压力。

　　从去年规模看，中证鹏元信用风险年会指出，2023年全年境内地产债偿还量为3585亿元，将在3月迎来偿债高峰；中资美元地产债到期金额为600亿元，预计1月和4月为偿债高峰。

　　压力之下，近期不少房企开启自救模式。据第一财经记者不完全统计，近期房企减轻债务杠杆“流行”的方案主要包括债务展期、处置资产、债转股三类。

　　在债务展期方面，据不完全统计，今年以来，融创、华夏幸福(2.690,-0.04,-1.47%)、中梁等5家企业债务展期成功，展期加权平均年限达3年以上。有业内人士指出，这意味着部分出险房企至少可以获得3年左右的缓冲期，确保资金流处于相对安全的状态度过楼市的至暗时刻。

　　展期之余，为减轻债务杠杆，不少房企断臂求生，加快资产处置速度。去年12月以来包括华夏幸福、融创中国、奥园在内的5家房企公布相关资产出售计划，涉及回流资金超210亿元。其中规模最大的是华夏幸福，去年12月该公司在处理固安四项资产、华御江（武汉）等多家公司股权及往来债券上的回流资金或达134亿元。

　　今年3月初，短短3日时间，市场上已经盛传两则知名房企在上海的资产处置方案。有消息称旭辉集团计划以逾14亿元的价格，整栋出售上海恒基旭辉中心2栋商办物业。这2栋拟出售物业位于上海虹桥商务区，整栋报价分别为5.5亿元及8.8亿元。同期中骏集团计划整栋出售位于上海虹桥商务区的虹桥中骏广场的多栋物业，总报价约25亿元。第一财经记者联系了上述两家公司官网电话，截至发稿前暂无回复。

　　此外，随着国内房地产逐渐回暖，有地产公司在处理境外债上，试图另辟蹊径采用“债转股”方式化解风险。华夏幸福是本轮房企债务危机爆发以来，首个达成“以股抵债”的案例，相关方案显示华夏幸福境外债券存续总额约49.6亿美元，约合人民币336.5亿元。据境外债重组计划，债权人可享有30%现金兑付及16.7%信托受益权抵债。对于剩余的53.3%债权，债权人可选择将其中一定比例转换为“幸福精选平台”的股权，其余部分则将展期八年。

　　华夏幸福成功案例在前，中梁、花样年、融创等房企纷纷入局。2月17日，上海中梁地产集团有限公司公告了境外债重组的关键条款，拟将境外债务未付本息交换为新优先票据，或者新优先票据与新可换股票据的组合。1月16日，花样年控股集团有限公司也发布建议境外债务重组业务更新公告，披露的重组方案主要包含债转股、以新换旧进行展期两个部分。

　　有业内人士指出，当前房企的债务压力仍然相对较大，各类化解手段也相对丰富，但究其根本只是辅助手段。企业想要回归正常经营发展轨道，恢复“造血”能力才是关键。

　　从“补血”到“造血”，楼市需求、房企经营回暖还有多远？刘诗绮预计2023年上半年房地产销售仍处于筑底阶段，中期内在首置及改善需求的带动下房企销售有望逐步回归合理中枢，预测“十四五”期间内商品房年销售中枢约12.74亿平方米。