本报记者 张舒琳 葛瑶  

　　2022年开年以来，新能源、医药等热门赛道持续调整，与2021年春节后白酒相似的剧情再次上演，此前似乎“金刚不坏”的赛道投资遭遇严峻考验，在过去两年迅速“膨胀”的相关主题基金受到重挫。 

　　在业内人士看来，部分基金“押注”热门主题，极端化投资博取短期业绩排名，导致资金集体涌入热门板块，又在下跌时集体调仓带来一定踩踏效应，忽视了主题行业市场容量和长期投资价值，其结果往往是吸引普通投资者参与了波动性很大的行业主题性投机。而当风格切换热度散去，曾经的热门赛道基金该何去何从？ 

　　同质化严重 

　　过去两年，“赛道投资”一词被频繁提起，言必谈赛道、景气度，成为A股独有的风景线。在这一背景下，基金公司争相发行主题基金，知名主题基金规模发展势如破竹，尤以热门赛道基金规模增长最快。据招商证券量化与基金评价首席分析师任瞳发布的研究数据，从不同行业主题基金的规模变动来看，受到结构性行情推动，2021年热门赛道的行业基金规模增幅较大。其中，新能源车、资源能源相关基金规模涨幅超过100%，国防军工行业基金规模增幅也达到76%。与之对应的是，2020年规模大幅扩张的科技通信、消费行业基金规模有所下降。 

　　基金发行方面，基金公司集体涌向新能源等热门赛道，细分行业主题的主动基金和被动基金同质化严重。2021年发行的新基金中，仅名字中带有“新能源”的主题基金就高达40只，包括13只新能源ETF。 

　　几十只基金同台竞技，正在将新能源主题变成竞争激烈的红海。“中国的行业主题基金的数量已经超过美国市场，且分化非常显著。行业主题基金已经在单一行业层面形成高度同质化竞争，最终产生分化和龙头效应，只有少数产品能够获得市场。”上海证券基金评价研究中心负责人刘亦千说。某公募基金指数负责人表示，同类主题的ETF分化十分严重，最后往往会出现某几只ETF规模独大的局面。 

　　既然赛道拥挤，一不小心便会沦为陪跑，又是什么因素在驱使基金公司相继跳入这片红海？同质化发行的背后，暗藏着基金公司的生意经。一位公募人士透露了密集发行主题基金背后的“小心思”：一是好卖，风口上的基金更加叫座，在结构化环境下较容易“出圈”，即使市场上已经有大量同类型产品，依旧预期能够在赛道中抢占一定市场份额。目前，市场上不少规模巨大的知名主动权益基金均带有鲜明的行业特征。2021年，多只主题基金规模增长超过100亿元。 

　　二是在风口中相对“好做”。赛道投资关键在于选中高景气度的行业，并剔除行业里相对较差的公司，目标是跑赢业绩比较基准，相对而言要求基金经理的投资能力更聚焦。“行业主题基金不需要基金管理者在行业间做轮动，对能力圈的要求、综合管理难度低于全市场选股的基金。更何况，主题基金做错了，还可以归结为行业不景气。”他调侃道。 

　　推波助澜 

　　“好卖”与“好做”切中了基金公司对于规模与业绩的诉求，在这一导向下，追逐热点的行业主题基金密集发行，随之而来的则是大量资金涌入同一个赛道，为押宝式“极端化投资”和股价急涨急跌推波助澜。业内人士表示，这加剧了板块交易拥挤，一旦板块面临外部利空因素冲击，便会引起股价较大幅度波动。 

　　“行业主题基金集体减仓，带来的踩踏是超乎想象的。”他进一步解释道。一位私募基金经理表示：“基金集体减仓，一些投资者也会跟随卖出，从而加剧市场恐慌。同样的，当基金集体建仓时，也会推动股价上涨，最终的结果就是加剧市场急涨急跌。”由于部分公募、私募等最活跃的机构资金过于关注短期回报，很快就对某种预期形成一致看法，一个逻辑在很快的时间内被充分交易，市场股价短期波动自然就被放大。 

　　资金集中投资某一赛道，推动核心标的股价大幅攀升，也带来了估值透支业绩、股价出现泡沫的风险。相聚资本创始人梁辉表示，机构覆盖度非常高的公司，机构投资者的信息和投资方法高度趋同，从长期来看这些股票的收益会随着估值升高而增加不确定性，到了某一极值状态就会存在不小的回撤风险。 

　　行业容量与主题基金规模之间亦存在矛盾。以医药行业为例，一位基金经理测算，若按基金规模占行业自由流通市值比例来看，仅某头部基金经理所管理的主题基金对行业的定价权就达到2%，这些规模较大的基金实际上成为不断对股票进行边际定价的主导者。“如果基金持仓集中在少数行业的几只重点股票上，以如此大规模的资金去交易，对市场的影响会非常大，基金经理自身的行为对所投行业的个股持仓会造成反向影响。”他表示。 

　　此外，单只行业主题基金规模急剧增长，基金本身的投资风险也在加大。基金分析人士表示，当基金变成“巨无霸”，调仓难度和冲击成本都会变高，且创造超额收益的难度会加大。 

　　热度退去何去何从 

　　业内人士认为，主题投资本身具有一定局限性，即使是容量较大的行业，也会有周期和景气度变化。不少基金投资者被主题基金亮眼的业绩吸引而来，但当风口过去，又该何去何从？ 

　　“犹如滚雪球般的金融游戏，天下没有不散的筵席，一旦游戏结束，就可能在市场释放巨大风险。”业内人士说。 

　　汇添富基金总经理张晖表示，市场上出现了大量的主题基金或行业基金，特别是指数基金中，出现了很多极为细分的行业主题基金。这些基金打着当下被大众追捧的主题，具备很好的流量效应，短期业绩也有不错的表现，但忽视了指数的市场容量和长期投资价值，其结果往往是吸引普通投资者参与了波动性很大的行业主题性投机。 

　　由于行业主题基金投资方向更加集中，产品的风险收益特征高于一般基金，并不广泛适合普通投资者。“过去几年，一些做赛道投资的行业主题基金在某些阶段获得良好回报，吸引新的投资者进入市场。但很多人只看到了这类基金的良好收益，却没有关注这类产品的风险性，消费主题基金就是最典型的例子。2021年初消费赛道的回落，就让很多基金投资者吃不消。”刘亦千说。